2月23日20点，MarsBit公开课特别版「抗疫时期的区块链」第5期在MarsBit社群开启。本期主题为「周期的轮动与黎明的曙光」，由MarsBit代理总编辑猛小蛇深度对话BlockVC创始合伙人徐英凯。

在本次公开课中，徐英凯分别从一级市场、二级市场的角度对2019年的加密市场做了回顾并展望了2020年的市场前景，同时也回答了MarsBit社群的提问。

他重点分析了2019年的三大热词“IEO、DeFi、稳定币”而且提出了理解2020年市场的两大关键：减半行情与牛熊周期发生共振、全球宏观经济的不确定性仍然是驱动行情的长期主要因素 。与此同时，他还对即将到来的比特币减半行情做了深入解读。

MarsBitAPP（微信：hxcj24h）提炼了本场公开课的10大核心要点：

1. 2019年一级市场投资惨淡，IEO是唯一亮点，交易所及平台币成为大赢家。

2. DeFi引领区块链落地场景，锁仓规模创历史新高。

3. Facebook Libra和央行数字货币（DCEP）宣告稳定币在加密市场中的参与度大幅提升。

4. 2019年，加密资产“马太效应”凸显，市场分化严重。比特币资产属性由风险资产向避险资产转化，在市场波动率放大的情况下，能够通过投资比特币或者黄金来实现对传统风险资产的对冲作用。

5. 头部交易所资产沉淀增多，新兴交易所难以破局。

6. “减半行情与牛熊周期发生共振、全球宏观经济的不确定性仍然是驱动行情的长期主要因素 ”是理解2020年市场的两大关键。

7. 比特币历史上经历两次产量减半，在时间维度上减半均位于比特币牛市主升浪当中，减半前后往往伴随波动率的短时放大。

8. 加密货币上半场的竞争方兴未艾，区块链技术与加密数字货币将在下一个十年中越来越多的承载经济社会的运行，与传统金融形成互补。

9. 整个市场的平均杠杆倍数在上升，这也意味着，本次牛市行情中衍生品和期货市场将会发挥越来越重要的作用。

10. DeFi的发展阶段可能会遵循“模仿-融合-创新”的路径，在此过程中，任何的创新性都应该充分的考虑安全性，否则将只是精巧的玩具而非实用的金融产品。

「MarsBit公开课特别版：抗疫时期的区块链」为MarsBit近期重磅推出的特别策划栏目，将邀请区块链行业资深人士，共话抗疫时期的企业经营战略和2020年市场走势。

以下为本次分享的完整实录（附MarsBit社群课后问答）：

《周期的轮动与黎明的曙光》，徐英凯

2019年是加密资产行业从泡沫破裂的低迷中逐渐复苏的一年，也是行业从一级市场投资向二级市场交易风格转换的一年。在IEO模式的助推下，一级市场于上半年出现了短暂繁荣，DeFi、稳定币等话题持续发酵。随着比特币主升浪的开启，加密资产交易属性开始凸显，合规交易所入局，金融衍生品的发展再次激发起参与者的炒作情绪。

全球宏观经济的周期轮动与加密资产减半周期形成共振，地缘政治与去全球化进程促使加密资产的避险属性与风险资产属性相互叠加，Libra与DCEP的提出将区块链技术与世界货币的概念再次推向台前，也为加密资产行业在未来发展的道路上洒下曙光。

面对2020年的“减半行情”与全球宏观经济的“范式转移”，加密资产行业上半场竞争方兴未艾，机遇与挑战并存。

一级市场

从一级市场融资的项目数量来看，2019年IEO项目数量远远小于2017年ICO爆发时的项目数量，属于局部热点。根据Cryptorank数据显示，2018-2019年全年IEO数量仅为97个，最大月融资额度为37.6 million USD，远低于2017年ICO高峰期的融资数据（仅EOS单个项目的总融资额就已接近42亿美元）。

2019年一级市场投资中，参与交易所IEO的回报率引人注目，Binance上IEO平均最高回报率高达666%，Huobi Global的平均最高IEO回报率632%，Gate.io上IEO的平均最高回报率高达1040%。

值得注意的是，交易所之间和同一交易所的各IEO项目之间的回报率差异巨大，反映出整个市场的资金轮动和流动性不足状况，交易所之间和交易所的IEO项目间出现了明显的资金争夺。加密资产交易所分化日益加深，参与头部交易所IEO的平均回报率（如Binance）大幅度超过尾部交易所（IEO平均回报率为负）。

汇聚，最终流入平台币。交易所及平台币成为本轮投资热潮的最大赢家。

DeFi包含广义（Crypto-based Finance）和狭义（On-chain Finance），可细分为：

- 支付解决方案，如稳定币；

- 交易所和流动性市场，如DEX；

- 借贷与衍生品，如Maker;

- 资产托管服务工具，如钱包。

据统计，2019年DeFi全年的锁定价值从约200M USD增长至最高700M USD，增长率达350%。截止目前，DeFi的全网锁定价值约为615.4M USD。

市场排名占比前三的DeFi应用是Maker，Synthetix和Compound，其中Maker的市场份额占比接近50%。随着Maker的MCD功能上线，其市场占有率有望再创新高。

2019年6月18日，Facebook旗下全球数字加密货币Libra官网正式上线，引发全球范围内对于数字稳定币的讨论。2019年10月28日，中国央行宣布推出基于区块链技术的全新加密电子货币体系DCEP，再次点燃稳定币热潮。

二级市场

纳斯达克指数1994-2003年互联网泡沫破裂与加密资产2017-2018年ICO泡沫破裂的走势几乎一致，当市场回归理性之后纳指于09年开启十年长牛，而比特币的价格在2019年之后缓步上涨，走势与黄金逐渐趋同。

将比特币同传统资产收益率进行对比，比特币对标普指数相关性在2019年持续下降至负数，与黄金的相关性有所提升，与波动率指数VIX的相关性持续走高。

结合2019年比特币与黄金的走势来看，比特币资产属性由风险资产向避险资产转化；在市场波动率放大的情况下，能够通过投资比特币或者黄金来实现对传统风险资产的对冲作用。

展示了主要现货交易所的链上地址数与链上BTC余额的情况，可以看出以Coinbase、火币、币安为主的头部交易所沉淀了大量的加密资产，其中Coinbase（包括旗下托管平台Xapo）的BTC链上余额已达到BTC总供给量的5%。在用户基础方面，头部交易所的网站访问量与社交媒体粉丝数远超其他交易所；在存量用户导流和新增用户积累层面，新兴交易所难有突围机会。

2019年各大交易所着重于衍生品和OTC赛道布局，从持仓量和交易数据来看Bitmex、Huobi DM与OKEX在衍生品交易市场中处于领先地位；

火币以便捷的OTC体验在过去几年积累了大量用户，18年底开启交割合约交易专区Huobi DM，由于原有现货用户的导流，交易量和交易深度后来居上；

币安在2019年9月收购JEX之后开放USDT正向永续合约，在10月份开通OTC业务，拓展盈利模式；

Deribit以多品种衍生品为主打，在期权交易上优先布局；FTX则以多类型指数产品和良好的盘口深度来吸引用户，于2019年12月20日被币安投资，共同拓展衍生品赛道。

2020展望

比特币历史上经历两次产量减半，在时间维度上减半均位于比特币牛市主升浪当中，减半前后往往伴随波动率的短时放大；

比特币从总量恒定、不生息等特性来看，具有大宗商品的特点，根据决定商品价格的供需理论，由于减半会造成比特币日常供给的巨量减少，供给曲线左移会导致比特币价格上涨；

观察莱特币的走势可以发现，2019年8月减产的莱特币在2019年最高录得537%的涨幅，且在减半前后出现了巨大的价格波动与算力变化，一定程度上为明年的比特币减半做了预演。在经历了2018、2019两年的下跌周期后，2020年多个币种的减半叠加也在市场中形成了较为强烈看涨预期。

“范式转移”的时代背景下，宏观不确定性仍然是驱动行情的长期主要因素：伴随着美债收益率曲线结束“倒挂”，看似衰退的阴云暂时远离了世界经济，但不可否认的是，当前世界上绝大多数发达经济体的货币当局已无力进行有效的货币政策调控，国家经济多半陷入高债务水平、低经济发展增速、加低通胀甚至通缩的尴尬境地；由于对经济前景的极度悲观与货币政策的失效，主要国家的长期国债均陷入负利率水平，而这也将导致一定程度上的货币宽松从而推高风险资产的价格，中美两国央行均已在2019年进行了不同程度的流动性宽松，比特币作为一种风险属性明显的“商品货币”其价格具备宏观上的上涨动力；另一方面，从长期经济周期与债务周期的角度看，世界经济与总的债务水平正处在长期债务周期末端，未来数年或即将引发新一次债务危机，世界范围内民粹主义的兴起与不确定性加剧，从避险属性上讲比特币也将作为另类资产获得一定的配置可能。

加密资产行业仍存在诸多问题，留给从业者巨大的蓝海市场与竞争机会：世界范围内有数十亿尚未接入银行系统与智能手机的人口，这必将给以区块链技术为代表的新一代金融科技留下巨大的渗透空间与空白市场；各国主权层面的监管框架尚不完善，在加密资产交易与金融服务领域存在着巨大的跨地区套利机会与积极合规的新兴交易所生存之地；国际间价值流转与金融自由仍有巨大的改进空间与市场价值等待挖掘，区块链技术与加密数字货币将在下一个十年中越来越多的承载经济社会的运行，与传统金融形成互补。

加密资产行业以传统金融周期数倍的速度在不停的轮转、迭代，在经历了沉寂低迷与躁动狂欢之后，历史的车轮依然向前驶去，行业的步伐也从未停止。随着各个国家地区对区块链技术的支持与普及，加密资产行业逐渐进入主流，合规、落地、创新必将成为未来的主题。在历史的河床上仰望水流，面对2020年新一轮的牛熊周期，等待我们的不仅仅是数字货币产量的减半，更是一次又一次的挑战与机遇。

课后提问：

1. 猛小蛇：在投资时，BlockVC有哪些坚守的原则？可否分享一下。

徐英凯：BlockVC在进行投资决策时，一般会从如下方面进行考察：

（1）市场环境和行业趋势，所有的经济市场都存在周期性轮动的特征，加密资产领域尤其明显，周期轮动快，牛熊转换迅速，因此投资首先就需要在择时择市场环境，在正确的时间进行投资将会极大的降低投资所面临的市场风险和退出风险。此外，通过对行业的深入研究和分析，对行业趋势进行预判可以提供有意义的指导性投资信息，帮助筛选优秀的投资方向和标的；

（2）项目基本面，项目本身的技术设计合理性、商业/市场营销方案的有效性等基本面因素将会直接决定一个项目的理论上限，因此项目基本面特征也是投资时的重要考虑标准之一；

（3）项目团队和资源，无论多么优秀的项目设计和商业计划，终究需要有才干且有资源的团队来执行和落地，因此项目团队也就成为了投资的重要参考标准。

2. 猛小蛇：去年1024习大大讲话以后，整个区块链行业一片沸腾，大家都认为春天来了，可以大展拳脚了。但越到年底，越有一种感觉，产业区块链风景独好，和加密数字货币相关的项目却压力巨大——有朋友甚至跟我说，“干不下去了”。Kevin，你们对今年区块链行业的市场环境有何预判？坚定看好哪些方向？为什么？

徐英凯：在去年习大大讲话之后，我们内部曾对行业有过预判，认为其影响将在短时间内停留在区块链技术和产业本身，而非加密资产领域。然而，比特币作为加密技术入门的必然入口，区块链产业和技术的持久发展也将对加密资产的普及率和曝光度带来持久的影响。2020年的环境下，减半或者减产将会成为一个重要的趋势，正如我们BlockVC最新的研报指出，其中的主流资产和平台币将具备不错的期望。具体的分析逻辑可以搜索关注“BlockVC”获取相关研报进行阅读，相信会给大家带来不错的启发。

3. 猛小蛇：大约在今年5月12日，比特币将迎来历史上第三次减半。过去的历次减半周期中，比特币都带来了惊人的涨幅，上一轮涨了100倍之多，很多人因此财富自由。我看到一个说法，“本轮减半牛市，很可能是最后一次可明确预测的牛市”。你是否同意？据你们推测，这次减半与以往会有什么不同？

徐英凯：历史上比特币的2次减半行情从事后分析可以发现，减半与牛市存在极强的相关性，因为比特币减半将会增加其稀缺性，本次减半后比特币的稀缺性指数将接近甚至超越黄金（详见BlockVC相关研报）。然而，我们也不得不清醒的认识到，目前加密资产的市场规模、参与人数和参与范围都与之前的减半时期有着本质性的不同，随着整个市场的持续壮大，参与用户基数和范围的扩张，加密资产的牛市行情的最终走势将直接取决于整个行业是否存在包括资本、应用和用户基数等因素在内的决定性的力量增长状况。此外，我们可以明显观察到， 

4. 猛小蛇：最近平台币开启了销毁潮——比特币还没有减半，平台币就先“减半了”。你们怎么看待这波销毁潮？

徐英凯：平台币是所有加密资产中现金流和商业模式最明确的标的之一，因此，通过销毁降低平台币流通量，从而增加稀缺性将有助于提升其市场影响和吸引力。此外，交易平台本身是以流量为生的商业模式，因此通过销毁的方式来跟进行业趋势和热点，从而捕获更多的资金和流量，增加商业竞争力也是意料之中的举措。

5. 猛小蛇：从去年开始，DeFi越来越热，涌进来的项目越来越多。但DeFi领域近期却发生了一系列安全事件，仅举两例：

（1）2月15日、18日，bZx接连两起闪电贷（Flash Loan）攻击，黑客获利近百万美元；

（2）2月22日，有巨鲸爆出丢失总价值2.6亿元的数字货币（1547个比特币和不到6万个比特币现金），据说是用了某去中心化钱包。

莱特币创始人李启威公开表示“不相信DeFi”。你们怎么看待DeFi的阶段性？

徐英凯：DeFi毫无疑问正在快速发展，截止目前，仅以太坊上DeFi的锁定价值已经超过十亿美元，说明该市场正在快速扩大，且整个市场的产品也越来越多样化和复杂化。

无论是最近大火的合成衍生品资产发行还是闪电贷，都说明DeFi正在走上一条“传统金融+区块链特性”融合的发展路线。任何事物的发展必然是曲折的，DeFi也不例外，因此，闪电贷事件的发生既是意料之外，也是情理之中。

事实上，无论是闪电贷事件还是巨鲸钱包被盗事件，都源于加密资产的一个基本属性：个人拥有资产的绝对所有权，与此同时，个人也必须承担起加密资产的安全。这实际上反映的是在加密资产和相关金融产品的快速发展中，差异性和创新性的产品设计都应该基于充分的安全测试的基本前提，而其应该比传统金融产品的具有更高的技术要求和重视程度。

DeFi的发展阶段可能会遵循“模仿-融合-创新”的路径，在此过程中，任何的创新性都应该充分的考虑安全性，否则将只是精巧的玩具而非实用的金融产品。

这就意味着，DeFi的发展不能完全按照互联网产品的“基本功能支持+快速迭代”的产品路线，而必须走上“严格论证+反复测试+小范围市场检验，最后才是投放市场”的路径来过滤掉基本且致命的产品设计缺陷，否则，随着DeFi市场规模和资金规模的扩大，类似的安全事件将可能伴随DeFi的繁荣而呈现井喷式的爆发。在此过程中，一个经过行业专家反复论证且公认有效的行业安全标准将会有助于减少其中的基础性安全事件。

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