Genesis 是加密领域唯一提供全方位服务的主要经纪商，是 DCG 产品组合中的瑰宝，在使大型机构能够访问和管理风险方面发挥着关键作用。

10 亿美元的问题——Genesis 将何去何从？关于机构经纪业务和 Genesis 的话题

什么是大宗经纪业务？

主要经纪商 ('PB') 是提供三个核心功能的经销商：

i) 托管资产

ii) 场外交易（例如，买卖未在交易所和大宗交易中上市的证券的能力）

iii) 提供信贷

（也可能提供衍生品和研究）

主要经纪人与您自己的经纪公司没有什么不同。可以买卖、借入、做空、对冲、进入衍生头寸。经纪人收取交易费，并作为经纪人/交易商受到监管。

差异

主要经纪人面对大型复杂机构：对冲基金、机构、主权财富基金、大型家族办公室和政府。

例如：美林、摩根士丹利、高盛、杰富瑞、花旗 Prime 金融、瑞士信贷……

传统大宗经纪商提供对上市证券的访问权。他们使用银行融资（例如，保证金贷款）为这些证券提供融资，场外交易涉及非上市证券。这种区别很重要，因为场外交易没有集中清算。

集中清算意味着有一个清算所，交易在其中进行 1:1 匹配、净额结算和结算。

示例：ICE 和 CME

交易所是每个卖家的买家，也是每个买家的卖家。票据交换所拥有大量资金、大量监管和坚如磐石。

大宗经纪商受益于“交易商间市场”

一个主要经纪人可以通过向另一家交易商出售或购买来降低风险。

场外交易柜台试图运行一本“匹配的书”。匹配的账簿意味着每个头寸都有一个与另一个交易对手的抵消头寸。

在实践中，OTC 产品中的匹配书籍从未真正存在过。

总有一个“奇怪的批次”（比如播客:)

客户期望经销商做市。经销商暂时站在交易的一边，直到他们有希望找到另一方做另一边。

经典大宗经纪商拥有强大的交易商间市场。该市场对于场外交易产品至关重要，因为它们不在交易所上市或集中清算。这意味着他们可以避免定向风险敞口，而专注于获取买卖价差或融资费用。

CeFi 基础设施有一个深层的生态系统，使这些主要经纪人和票据交换所能够访问和管理风险：FIX 协议（交易 API）、DTCC、ISDA 框架、经销商柜台、期权清算公司、彭博终端等。

Genesis 是加密领域的先驱主要经纪人。它没有受益于传统大宗经纪商享有的流动性、标准、交易商间关系、票据交换所和存款融资。

这有两个重要的意义……

i) Genesis 必须寻求将其资产（其贷款）与负债（其借款）的期限相匹配。

银行可以借入短期贷款（比如您的活期存款账户）并提供长期贷款（比如 7 年期巨额抵押贷款）。银行不需要“定期融资”。

银行支持的 PB 可以容忍其资产和负债期限的不匹配。它拥有 FDIC 保险、最后贷款人和具有标准化合同的流动市场。

非银行主要经纪人必须寻求“持续时间匹配”的双方。不容易。

Genesis 的资金来源包括通过 Gemini Earn 计划和 Circle Yield 计划借款。这些是短期资金来源。如果这些资金来源枯竭，那么 Genesis 将被迫清算其贷款账簿（以没有吸引力的价格或根本不清算）

此外，长期贷款流动性差，可能无法按面值赎回或赎回。这使 Genesis 面临“银行挤兑风险”。如果每个人同时提取存款，Genesis 就无法足够快地清算其资产（由于合同、操作或缺乏流动性）

ii) 在衍生品和场外交易账簿中，Genesis 是每个卖家的买家，也是每个买家的卖家。

Genesis 承担交易对手风险。 Genesis 将寻求始终运行匹配的书。但如果他们的交易对手（比如说 3AC）失败了，那么 Genesis 就有风险敞口。

交易对手风险的存在是因为：

i) 没有可以向其出售风险的 CeFi 或 DeFi 清算所。

ii) 并且没有由更高质量的交易方组成的交易商间市场。

注意：即使拥有强大的基础设施，像瑞士信贷这样的 TradFi 玩家也会失败——参见 Archegos

交易对手爆仓意味着 Genesis 现在有定向敞口和资本损失。当 3ac 破产时，市场参与者可以查看 3ac 的破产记录并确定资本损失的规模。这可能会导致信心丧失并导致银行挤兑

大宗经纪业务是一个有吸引力的收费机器……前提是您拥有我们之前讨论过的生态系统和条件。如果没有这些条件，它是一个脆弱的企业，容易出现交易对手风险、银行挤兑和资产负债不匹配。

根据我的粗略计算和公开报告，Genesis 损失的收益（由于 3ac 和 FTX 交易对手的破产）比 Genesis 自成立以来产生的收益还要多。

据称 3ac 仅损失就超过 10 亿美元...那么 DCG 将何去何从？

有两个动作。在 DCG HoldCo 级别筹集股权。然后给子公司注资，恢复信心。

但是，创世纪是资本密集型的。它依靠资本和借款来发放贷款。由于资金来源枯竭，股本回报率有所下降。负净现值。要真正释放 Genesis 的潜力 - 并填补市场所需的空白 - 它需要廉价可靠的资金来源。它还需要更多的资金。它需要一个经销商间网络。 Genesis 的正确举措是被收购。

潜在收购方可能是 GS、ICE 或投资银行财团。这并不容易——标题风险、监管审查、资产质量问题、避险气候等（MS、Merrill、CS、Deutsche 和 Jefferies 出于各种原因不会这样做。）

如果没有收购者，那么DCG就需要堵住这个洞。但我看不到 DCG 在利率高时向负 NPV 业务增加资本。这将意味着 Genesis 贷款子公司有组织地破产。

Crypto 作为一个机构从 Genesis 中受益匪浅。这不能被低估，我要向 Genesis 管理团队的先驱致敬。 Genesis 可以成为右手中的宝石。

你怎么看？如果没有任何一方出手相救怎么办？