在 Luna、Celsius、Voyager 和 Three Arrows Capital 之前倒闭之后的 FTX/Alameda 倒闭之后，许多加密行业分析师指出 DeFi（“去中心化金融”）是一种潜在的解决方案。

本文剖析了该观点的一些细微差别，承认存在某些机会，但对整个行业的现状提供了相当批判性的评估。

此外，本文还涉及其他加密货币行业概念，包括 Web3、NFT、代币化证券，以及更广泛的创建硬币的问题，这些硬币除了让创始人发财之外别无他用。

文章章节：

• CeFi：不透明杠杆的问题
• DeFi 旨在实现什么
• DeFi 的中心化缺点
• 任意铸币税问题
• 升级技术轨道
• 潘多拉魔盒已打开

CeFi：不透明杠杆的问题

DeFi 的所谓好处是，该技术可以去中心化并增加各种交易和杠杆服务的透明度。

因此，在进入加密 DeFi（“去中心化金融”）之前，通过分析加密 CeFi（“中心化金融”）来开始本文是有意义的。

在加密资产行业，两大类型的中心化公司是交易所和存款/贷款机构。“CeFi”一词主要指后者，但更广泛地说可以包括两者，特别是因为这两种商业模式可以交织在一起。

• 交易所允许交易者交换各种加密资产，通常也为交易者提供杠杆。
• 存款/贷方（又名“流动性提供者”）允许人们存入加密资产并收取收益，允许人们存入加密资产作为抵押品以借入稳定币或法定货币，并允许一些机构以无抵押方式借款。

还有其他公司，例如纯托管人、技术开发人员等，但这是与 DeFi 进行比较相关的两类公司。

遗留金融系统的很大一部分是不透明的。很难确定任何特定实体有多少负债，除非它是公开交易的。即便如此，仍有可能在某种程度上实施欺诈或使用某些会计技巧混淆细节。

这种趋势延续到 CeFi 加密行业，但效果更佳。各种交易公司和基金经常利用杠杆来投机加密资产，尤其是山寨币。由于这些公司中很少有公开交易的，因此几乎所有公司都相当不透明，即使涉及数十亿美元。

整个2021年和2022年，这个行业开始遇到周期问题。早期的问题始于 Grayscale Bitcoin Trust (GBTC) 的高于资产净值的溢价转向低于资产净值的折价。换句话说，曾经有一段时间基金的市场价格是基金中每价值一美元的比特币四十美元，而现在基金中每美元价值的比特币的市场价格低于六十美分。

图表来源：YCharts

许多贸易公司利用了该工具的杠杆敞口，因此这对他们来说是一个比人们可能意识到的更大的问题。

多年来，GBTC 是为数不多的以证券形式获得比特币风险敞口的方法之一，这是许多受监管实体所希望的。因此，它以高于资产净值“NAV”的溢价进行交易，因为它提供了在其他情况下很难从那种类型的证券化产品包中获得的东西，包括在经纪账户中。

随着越来越多的基金和证券进入市场，为这些受监管类型的实体提供比特币价格风险，GBTC 变得不那么独特，其溢价也消失了。大多数封闭式基金的交易价格均略低于资产净值，GBTC 也不例外。

我的绝大部分比特币敞口直接在比特币本身（我通过Swan Bitcoin购买）。然而，在我的经纪投资组合中，由于缺乏更好的选择，我使用了一个小的 GBTC 头寸来复制比特币价格敞口。我不时重新平衡它的风险敞口，尤其是当它的溢价变得过高时，就像我的无限制投资组合在这种情况下：

图表来源：YCharts

除了作为投资组合获得一些比特币价格敞口的一种方式外，GBTC 还为合格投资者提供了多年的套利交易。他们 1) 可以做空比特币，以及 2) 向 GBTC 发送资金以在 NAV 上创建新的 GBTC 单位。他们必须持有该头寸 6 个月的禁售期，然后可以以高于资产净值的溢价出售其 GBTC 股票并平仓他们的比特币空头，从而将高于资产净值的溢价作为利润收入囊中，而不会使自己暴露于波动的比特币价格风险中是比特币本身和 GBTC 的基础。然后，他们可以一次又一次地重复这种交易。

这工作了很长时间，直到在各种其他受监管的车辆中访问比特币风险变得更加容易。那时，信托不再有超过资产净值溢价的理由。

这让许多交易公司措手不及，因为他们被大量的比特币空头头寸和大量的 GBTC 多头头寸所困，而不是像过去那样以溢价交易，现在以折扣价交易。换句话说，他们在他们认为的低风险交易中遭受了重大损失，因此他们在规模和杠杆上都有所作为。

所以，那是第一击。

我当时在我的一份溢价报告中介绍了这种溢价到折价的倒转，尽管我主要关注它是为了停止部分比特币购买压力：

与减半后采用周期的结构性牛市相比，目前比特币面临两个基本阻力。

第一个是如前所述的潜在债券收益率。如果它们继续上涨，美元指数保持坚挺，流动性变得更加紧张，那应该会继续对高估值成长型股票构成压力，比特币也可能暂时被投资者归入这一类别，尤其是在广泛的避险中环境。

第二个是灰度比特币信托 (GBTC) 不再对其资产净值或“NAV”有正溢价。事实上，它的交易价格略低于资产净值。加拿大现在拥有稳定的比特币 ETF，NYDIG 和 SkyBridge 等公司随着时间的推移进入市场，并为机构和认可投资者配置比特币提供竞争。因此，GBTC 溢价的理由较少。其他资产类别的大多数现有封闭式基金都以低于资产净值的价格进行交易，而 GBTC 至少暂时加入了折扣俱乐部。

这种对资产净值的折让既好又坏。这很好，因为它使 GBTC 成为比过去更好的持有比特币的工具，因为你以大约净资产价值而不是溢价获得它。这很糟糕，因为它消除了比特币需求的来源之一。

GBTC 是 2020 年比特币的最大买家。其中一部分用于长期敞口，另一大部分用于市场中性套利。对于第二部分，合格投资者和机构可以在六个月的锁定期内以资产净值买入 GBTC，然后在六个月后以市场价格卖出，市场价格通常高于资产净值。在以 NAV 购买比特币的同时，他们可以在其他地方做空比特币，从而进行非定向投资，让他们每六个月提取一次高于 NAV 的溢价，而无需接触比特币的价格。

这个过程为人们赚了很多钱，并永久吸收了大量比特币。GBTC 基本上将流动性比特币转换为非流动性比特币，并锁在冷库中。如果 GBTC 溢价保持最小或为负，则交易完成，因此特定的需求来源和流动性到非流动性的转换过程完成。

-Lyn Alden，2021 年 2 月 28 日高级报告

第二次打击是 Terra/Luna 爆炸的时候，这从一开始就基本上是一个庞氏骗局。相关人员以人为的不可持续的20%收益率引诱散户投资者。我在 2022 年 4 月和 2022 年 5 月接近其高点时警告过 Terra/Luna，然后在 2022 年 5 月写了一篇名为“ Digital Alchemy ”的事后分析。

事后分析的主题之一是，当流动性和一般商业条件改善时，加密庞氏骗局往往会建立，而当流动性和一般商业条件恶化时，加密庞氏骗局往往会被揭露并分崩离析：

图表来源：Trading Economics，Lyn Alden 注释

许多杠杆交易公司接触了 Luna，这使得随后加密行业的爆发比我当时猜测的更为严重。最让许多人感到意外的是三箭资本或简称“3AC”的倒闭，它受到GBTC折扣的影响，然后再次受到3AC团队特别看好的Luna崩盘的打击。

三箭资本是一家已经存在十年的大型加密交易公司，他们使用的杠杆比大多数人意识到的要多得多，因为它是不透明的，而且他们悄悄地从许多不同的来源借钱，这些来源不一定与每个人都进行沟通其他。包括 Voyager 和 Genesis 在内的多家贷方向 3AC 提供了巨额无抵押贷款。BlockFi 也向 3AC 提供了一笔巨额贷款，但它是有抵押的，这减少了对他们自己的总体影响。Celsius 和其他几十家公司也向 3AC 提供了贷款。

因此，由此产生的 3AC 内爆摧毁了加密货币借贷行业的大片地区，之后只有少数人仍然屹立不倒。该领域的整体风险管理很糟糕，尽管有些比其他的要好。许多贷方只向少数同样庞大的借款人提供贷款，例如 3AC。

我在 2021 年初探索了 CeFi 平台以了解生态系统。早在 2021 年 2 月，我就在我的一篇文章中认可 BlockFi，作为考虑稳定币收益率、黄金代币收益率等新事物的小额配置。我强调了它的风险以及存款不受 FDIC 保险的事实，并建议至多，某人的资产中只有一小部分应该放在上面，大部分都处于自我保管状态。然而，一年后的 2022 年 2 月，当 BlockFi 和广泛的行业仍在正常运作时，我撤回了我的认可，因为不再认为风险/回报是值得的。

与许多贷方不同，BlockFi 成功度过了随后 2022 年 5 月/6 月的加密货币贷方崩溃，而 Celsius 和 Voyager 等其他 CeFi 存款/贷方则失败了。BlockFi 避免提供集中的无抵押贷款，这至少减少了相对于许多其他贷方的偿付能力状况的一些打击，并为他们提供了继续处理提款并在投资者支持下继续运营的途径。

然而，BlockFi 随后于 2022 年 6 月参与 FTX/Alameda，提供流动性供应和收购要约，这决定了他们的命运。在 2022 年 11 月 FTX/Alameda 崩溃后，BlockFi 不得不停止处理提款，加入了大多数其他存款/贷款机构的行列。

总体而言，CeFi 行业最大的损失来自 1）向资产负债表不透明的杠杆实体提供无抵押贷款或 2）资产负债表不透明的杠杆实体托管资产。当然，不透明资产负债表的问题在于很难确定它们的杠杆率有多少，尤其是在某些情况下涉及公然欺诈的情况下。

DeFi 旨在实现什么

与 CeFi 不同，交易和杠杆也发生在各种区块链上，通常被称为“DeFi”。如前所述，这代表“去中心化金融”。

这项活动的基础包括第一层智能合约区块链，例如以太坊、BNB Chain、Tron、Avalanche、Solana 等。这些系统允许将计算环境嵌入到区块链中。这实际上成为了一个联合计算环境，意味着一个分布在多台机器上的计算环境，因此能够被多个不同的实体观察和确认。

这种计算环境也可以构建在其他区块链之上的层/侧链上，例如比特币网络（例如 Liquid 或 RSK），但迄今为止的大部分活动都在这些第一层智能合约区块链上进行。

在计算层之后，下一层由两个主要部分组成：去中心化交易所和去中心化存/贷方。去中心化交易所允许交易者换入和换出各种加密资产，类似于他们在中心化交易所的方式。去中心化的存款/贷款人（最常见的术语是“流动性提供者”）允许用户 1）将加密资产存入协议以获得收益，或 2）将加密资产作为抵押品存入以借入另一种类型的加密资产，存款和借贷方面最常见的资产是稳定币。这些是否真的像他们声称的那样去中心化，将在本文的后面部分讨论。

之后，还有其他类型的 DeFi 资产。其中大部分是与控制这些交换协议和存款/贷方协议并可能从中赚取利润相关的股权/治理代币。

然而，从长远来看，这意味着什么存在很多问题。以下是 DeFi 可能发生的事情的一些示例：

A 有一堆比特币，将其转移到 Wrapped Bitcoin (“WBTC”) 中，因此现在它是一种可在以太坊网络上交易的托管不记名资产。然后他们将该 WBTC 作为抵押品存入 Aave（借款人/贷款人协议）以借入稳定币。他们将其中一些稳定币送回中央交易所，并以普通法定货币出售，然后将其提取到银行用于日常消费。他们现在已经利用了比特币，对黑客攻击和托管问题存在多层交易对手风险，并且如果比特币价格过低则有清算的机会。

B 有一堆以太币，将其作为抵押品存入 Aave 以借到一堆稳定币。然后，他们在一个名为 Uniswap 的去中心化交易所交易这些稳定币，以换取一些 DeFi 股权/治理代币（比如 AAVE 和 COMP）以及 UNI，这是与同一个去中心化交易所相关的代币。因此，他们利用以太币作为抵押品购买了一堆 DeFi 协议股权/治理代币（AAVE、COMP、UNI）。

C 没有太多的加密资产，但决定将一些法定货币转换为稳定币，并将这些稳定币存入 Aave 和 Compound 以获得收益。从这个意义上说，他们正在为 A 人和 B 人的抵押贷款提供资金。在美联储今年加息之前，这些稳定币存款的收益率远高于更安全的 FDIC 保险银行存款或国库券，尽管风险要高得多，因此这种资本使用有点与垃圾债券或类似方式竞争，以在传统市场上获得高收益。

如果这一切听起来很熟悉，以下是我在 2021 年 1 月回复的内容：

在审查去中心化应用程序的最大用例时，我的担忧之一是很多用例都是循环的和推测性的。

以太坊大量用于加密代币的去中心化交易、作为加密代币交易的流动账户单位的加密稳定币，以及加密代币的借贷和赚取利息，这是一种为加密代币交易者提供流动性/借贷来源的做法. 在较小程度上，它还用于游戏化的方式来赚取或交易各种加密代币。

因此，它是一个由加密代币驱动的大型操作系统，目的是四处移动……加密代币。

现实世界中一个健康的银行系统将包括人们存钱，银行为抵押贷款和商业融资提供各种贷款，以产生现实世界的效用。

另一方面，以投机为基础的银行系统将由一系列银行组成，这些银行吸收存款，然后在附近的股票市场上向投机者提供贷款，以及使这更容易的技术提供商，然后是那些投机者正在交易的东西主要由那些银行的股票、那些科技公司的股票和证券交易所的股票组成，导致了一个大的循环投机方。迄今为止，以太坊最大的用例是基于循环投机的系统的去中心化版本。

– Lyn Alden，以太坊经济分析，2021 年 1 月

将近两年后，当我们回顾我 2021 年 1 月最初报道这个行业的文章时，我真的不能说它有什么不同。它一直是一个循环和投机的聚会，在整个时间里几乎没有或没有现实世界的效用，而且该行业在这方面几乎没有任何改进。

事实上，2022 年 3 月的一项研究发现，在 Uniswap 上交易的代币中有 97.7% 是地毯式的。拉地毯是指开发商和投资者大肆宣传项目，随着投资者资金的涌入从中榨取价值，并且无意实际执行他们的计划。

DeFi 漏洞利用的无处不在的风险

DeFi 提供了一些透明的好处，但它也为黑客/开​​发者提供了巨大的攻击面。

这些通常被称为“DeFi 黑客”，有人想出如何从智能合约中窃取资金。实际上，最好将它们视为漏洞利用或套利机会，而不是黑客攻击。

“代码就是法律”是 DeFi 早期的一句常见格言（当然，可以追溯到 DeFi 之前）。如果智能合约中存在错误，那么有人可以利用它并可能给自己带来优势，甚至包括以合约未打算的方式获取资产。这类似于一份写得不好的现实世界合同，聪明的律师可以在其中找到漏洞并帮助客户以合同签订时未打算的方式滥用合同。毕竟，如果代码不是智能合约的最终仲裁者，那么智能合约还有什么意义呢？

比特币网络是最精简的区块链，拥有近14年的运营历史。它特意简单，特意变化得非常缓慢，并且特意抵制变化，除非获得压倒性共识。尽管如此，多年来，比特币网络仍然遇到了许多严重的错误。

那么，千变万化、高度复杂的智能合约还有什么希望呢？任何在 DeFi 或其他智能合约中持有资金的人都应该假设代码利用和资金损失的风险始终存在。你得到3%的收益率？伟大的。权衡这一点与一年中任何时候发生 100% 损失的概率，然后年复一年地重复。当来自不同区块链或不同层的智能合约相互交互时，风险会被放大。

在过去的两年半中，价值超过 2.5 亿美元的加密资产已从智能合约中被利用：

图源：The Block

抵押与非抵押：这是关键

许多 DeFi 支持者指出，大多数 CeFi 贷方在 2022 年倒闭，而 DeFi 合约继续运作。

虽然这有一定道理，但我们应该研究根本原因：抵押。提供完全抵押贷款的 CeFi 贷方通常也表现良好。如果他们不得不清算客户，那么破产的是客户而不是贷方。问题的发生是因为 CeFi 贷方向他们认为值得信赖的实体提供了抵押不足或无抵押的贷款（这些实体随后在 DeFi 中赌博，例如 LUNA 代币，并且无法偿还贷款）。

由于 DeFi 的自动化特性，很难在没有过度抵押的情况下以一种有意义的方式做到这一点。因此，就其本质而言，DeFi 主要由超额抵押杠杆组成。这里的教训并不是说 DeFi 比 CeFi 好；而是说 DeFi 比 CeFi 好。特别是在涉及波动性资产时，超额抵押贷款比抵押不足或无抵押贷款更安全。

在 DeFi 环境中，存款人主要面临抵押贷款（就贷款而言，这是一件好事），但也面临着持续的智能合约利用风险（一件坏事）。在 CeFi 环境中，存款人可能会接触到某种混合的抵押贷款和非抵押贷款（坏事），但可以更好地防止被利用（好事）。

我从 2022 年的加密行业事件中得出的结论并不是 DeFi 优于 CeFi。

相反，我的结论是，对于这些高度波动的资产，追逐收益本质上是不明智的。而谨慎放贷的程度，应该主要是超额抵押放贷。

比特币让用户能够自行保管自己的有限流动资产单位，并使用该资产发送或接收未经许可的支付，而无需依赖中心化的第三方。在我看来，这就是噪音中的信号，而且比许多人意识到的更强大。

在难以获得美元的发展中国家，中期使用稳定币进行储蓄和支付是另一个很好的实用用例。他们应该意识到交易对手的风险，总的来说，我希望看到稳定币抵押品的透明度越来越高。

几乎所有其他事情都涉及投机，或涉及在压路机（不透明的交易对手风险和/或代码利用）前捡硬币（收益）。事实上，我涉足了一年的收益率寻求，即使只有少量资本，即使我在爆炸发生之前就停止了，我认为这是在这个行业中航行时的一个错误。

DeFi 的中心化缺点

除了包括 DeFi 子行业在内的加密行业的循环性、投机性，有时甚至是彻头彻尾的欺诈性质外，该技术的核心还存在中心化问题，尽管它被宣传为去中心化的。

集中式智能合约区块链

与更去中心化的比特币网络相比，DeFi 技术堆栈的基础，即底层智能合约区块链，已经从一些集中的方面开始。

例如，以太坊网络从 2015 年诞生到 2022 年 PoS 转换的七年多时间里，在代码中遇到了困难炸弹。这降低了矿工和个体节点运营商的权力，增强了头部的权力开发人员，这是一种集中化的形式。它允许他们推进路线图并根据他们的愿景更改协议，这基本上使其成为投资合同。即使在 2022 年权益证明转换之后，网络用户仍然需要等待开发人员实施质押提款。

与此同时，如果出现问题，币安几乎可以要求币安智能链暂停，就像今年 10 月 6 日至 7 日那样。币安链在理论上是一个独立于中心化公司币安的去中心化系统，但实际上：

资料来源：Binance 首席执行官 CZ（通过 Twitter）

同样，当 Solana 在 2022 年五次意外下线时，验证器操作员不得不通过 Discord 开会以手动重启链。

许多权益证明链都是这样运作的。成为验证者的技术或资金要求非常高，最终使系统的运营变得相当寡头垄断。

与工作量证明协议不同，权益证明协议没有不可伪造的账本历史记录，因此如果系统有意或无意地脱机，则需要一个相当手动的过程来确定适当的检查点在哪里以及从哪里重新启动网络从。由于创建几乎无限数量的替代历史是无成本的，每一个看起来都和下一个一样有效，因此没有不可伪造的、可自我验证的方法来确定什么是权益证明中账本的“真实”历史系统（这就是工作量证明的具体作用），因此对于权益证明检查点，需要信任某些权威或一组权威。

这就是为什么有像Babylon Chain这样的项目允许权益证明链将不可伪造的时间戳插入比特币区块链。它试图通过使用占主导地位的工作量证明系统来减轻股权证明系统的一些固有循环问题。他们使用比特币网络作为检查点权威。

除了集中的难度炸弹、集中的开发者决策、集中的验证和/或集中的检查点权限问题之外，还有一个简单的问题，在大多数情况下，智能合约区块链节点太大。

最佳的区块链隐私和去中心化发生在用户运行他们自己的节点时，或者至少在他们需要时有实际的选择。这使他们能够自己验证网络的各个方面，并允许他们自己发起交易，而不是要求第三方为他们发起交易。

然而，通过在协议的基础层增加更高的吞吐量或更多的代码表达能力，它增加了运行节点的处理、存储和带宽要求。例如，为了运行 Solana 或 Binance 节点，您几乎需要企业级设备或使用云提供商。

以太坊节点比 Solana 或 Binance 的节点更轻，但仍然太笨重无法在 Tor 上运行。根据ethernodes.org 的数据，只有大约 6,700 个以太坊节点。其中，超过 4,400 个由提供商（通常是云服务）托管，其中 2,700 个专门通过亚马逊托管。只有大约 2,300 个非托管节点。

大多数用户和应用程序反而依赖第三方节点运营商，如 Infura 和 Alchemy（它们本身大量使用云提供商）。当美国财政部于 2022 年 8 月批准以隐私为重点的智能合约 Tornado Cash 时，Infura 和 Alchemy 遵守了规定，并停止处理与 Tornado Cash 相关的交易。这意味着许多外国人，包括那些甚至不受美国制裁的人，都不能使用 Tornado Cash，除非他们愿意运行自己的以太坊节点，这不是一件容易的事，也不能在 Tor 上运行。

与这一切形成对比的是，当中本聪发明比特币时，他故意在带宽和复杂性方面做出牺牲，以使其尽可能小、简单和去中心化。

这使得个人用户可以在具有正常互联网连接的笔记本电脑上舒适地运行比特币节点。与处理、存储和互联网带宽方面的技术改进相比，运行节点的要求扩展得更慢，因此随着时间的推移，运行比特币节点会变得更容易，而不是更难。比特币网络的目标从一开始就是削减所有不必要的脂肪以使其尽可能轻量。

政府擅长砍掉像 Napster 这样的中央控制网络的负责人，但像 Gnutella 和 Tor 这样的纯 P2P 网络似乎能保住自己的头。

- 中本聪，2008 年 11 月

集中托管资产

除了 DeFi 行业依赖的底层智能合约区块链的一些中心化方面，实际的 DeFi 用例往往更加依赖中心化实体。

DeFi 总锁定价值的绝大部分依赖于中心化托管稳定币和其他中心化托管资产。稳定币在伪去中心化存/借协议中占借贷的很大一部分，稳定币是伪去中心化交易所中常见的交易对。

法定抵押的稳定币，如 USDT 或 USDC，是一种中心化发行人持有银行存款、国库券、回购协议、商业票据或类似资产形式的资产，并发行可交易的可赎回代币负债的稳定币在区块链上。换句话说，有一个管理抵押品和处理赎回的中心化发行人，但负债是持有人的数字不记名资产，因此可以在人与人之间高效、自动地进行交易，不需要中心化发行人采取进一步行动。然而，中心化发行者仍然可以根据执法部门的要求或由于各种代码漏洞利用而选择主动冻结特定地址。

除了严重依赖中心化托管稳定币外，以太坊上的 DeFi 还大量使用 Wrapped Bitcoin “WBTC”。这是一种托管产品，比特币被托管，其代币负债可以在以太坊区块链上进行杠杆或交易。包裹在以太坊上的托管比特币数量可与最大的加密货币交易所持有的托管比特币数量相媲美。就像稳定币一样，这是一种中心化产品，其负债是无记名资产。

这在以太坊上如何发生的最坏情况已经在 Solana 上发生了。Solana 上有代币代表包裹的比特币和包裹的以太币，以允许这些资产在 Solana 生态系统内进行杠杆或交易。然而，问题在于 FTX 是这些资产的发行者，而 FTX 现在已经破产了。结果，这些托管资产脱钩并失去了几乎所有的价值：

图表来源：Coin Gecko

尝试合成稳定币

一些稳定币开发商试图摆脱对中心化发行人和托管人的依赖。毕竟，如果在“去中心化金融”协议上交易的资产的大部分价值本身是完全中心化的，那么这个词是否合适？仅仅因为中心化实体的负债是不记名资产代币，并不能使系统去中心化。

例如，MakerDAO 在几年前推出了 DAI，它最初是一种以以太币为抵押的合成稳定币。这意味着 DAI 不是像 USDT 或 USDC 那样可以兑换成实际美元，而是由超额抵押的以太币支持，并通过稳定算法进行平衡，以综合代表一美元。

法定货币是集中管理的分类账。试图将伪去中心化账本（例如加密抵押稳定币协议）与主动管理和集中式账本（例如美联储系统）挂钩总是会带来各种限制和风险。在这种情况下，使用不稳定的资产作为抵押品意味着该抵押品突然清算的可能性相当高。市场动荡时期容易发生突然爆仓，导致链条拥堵和极高的交易手续费，因为太多人一次争先恐后地退出，一次触发太多爆仓，网络无法妥善处理。

2020 年 3 月，在与 COVID-19 大流行和各种经济体封锁相关的全球市场崩盘期间，以太币价格暴跌，在紧急情况下，MakerDAO 讽刺地投票决定增加中心化的 USDC 法币抵押稳定币作为一种形式DAI 抵押品。这是因为加密货币抵押的稳定币（基本上是用高波动性资产支持低波动性资产的尝试）本质上要么脆弱，要么资本效率低下。从那时起，USDC 一直是 DAI 抵押品的很大一部分。如果政府要求，USDC 可以随时冻结 DAI 的抵押品并基本上终止该项目。

为了具有任意低的清算概率，加密抵押的稳定币需要任意高的超额抵押率。简单来说，如果你希望稳定币即使在抵押品减少 75% 的情况下也不必清算，那么你需要 4 比 1 的超额抵押。如果你希望稳定币即使在抵押品减少 90% 的情况下也不必清算，则需要 10 比 1 的超额抵押。

如果以这种方式处理，这将是极其低效的资本，因此大多数协议将试图通过依赖激励机制在需要时从社区引入更多抵押品来绕过这些水平，而不是一直将其保留在那里。

例如，较新的加密抵押稳定币，如 Liquity 和 Zero，旨在通过激励机制实现 100% 的加密抵押。流动性“LUSD”由以太币抵押，零“ZUSD”是它在比特币网络 RSK 侧链上的一个分叉，由 RBTC 抵押，RBTC 是 RSK 的联合开采联合包装版本的比特币。

这对 Zero 有效的方式是，当有人将 RBTC 作为抵押品存入智能合约并收到 ZUSD 作为其抵押品的贷款时，可以创建 ZUSD 合成稳定币。如果他们被清算（如果 RBTC 的价值低于合约的维护阈值就会发生这种情况），他们将失去他们的 RBTC 但保留 ZUSD。该系统整体优化为 1.5 倍或更高水平的全系统超额抵押，尽管个别贷款的超额抵押可低至 1.1 倍。如果整个系统的抵押水平低于 1.5 倍，它将清算低于 1.5 倍抵押水平的贷款，并改变借贷激励机制以鼓励更高水平的抵押。重要的是，有一个稳定池可以激励 ZUSD 的持有者存入并支持借贷。如果贷款被清算，这些 ZUSD 存款人会将他们的资金以 RBTC 市场价格的折扣价转换为 RBTC（这在概念上有点像卖出看跌期权以等待并以折扣价购买 RBTC，因为这些参与者中的大多数通常是看好 RBTC）。因此，该系统鼓励在市场上浮动的多余 ZUSD 返回并销毁，以换取接收 RBTC 的 ZUSD 持有者，以减少 ZUSD 的美元数量没有得到更大美元数量的完全支持的机会RBTC 的。

这些激励机制很有趣。LUSD 的历史比 ZUSD（ZUSD 的基础）更长，它在整个 2021 年和 2022 年的熊市中成功地保持了与美元的挂钩，其中以太币（LUSD 的抵押品）一度比其价格下跌了约 80％高的。这是 2021 年 5 月的一篇文章，分析了它如何在以太闪崩的情况下保持良好状态，这要归功于正常工作的预言机和正常工作的稳定池。然而，它总体运行不到两年，与 USDT 和 USDC 等法定抵押稳定币相比，LUSD 微不足道，这意味着 DeFi 整体上仍然非常依赖托管资产。

在其他条件相同的情况下，我认为比特币是比以太币更好的抵押品，因此我自然会更喜欢比特币网络上的 DeFi，至少在某种程度上我会对 DeFi 感兴趣到任何有意义的程度。我不打算利用我的任何比特币，而且我很乐意持有银行美元、货币市场或国库券，以达到我想要流动性美元敞口的程度，所以我并不是这里的目标受众。

LUSD 和 ZUSD 的持续持有者必须相信 1) 底层智能合约在可预见的未来不会被利用，2) 激励机制将在可预见的未来继续发挥作用，以在所有市场条件下适当维持超额抵押, 3) 价格预言机不会以任何破坏稳定的方式进行游戏，以及 4) 智能合约的治理不会与用户不一致或以其他方式被捕获（指的是特定的合约治理或底层计算层治）。

中心化预言机

将数字资产与现实世界的信息联系起来需要一个中心化的预言机，或者几个中心化的预言机的法定人数，以试图分散预言机的读数。预言机是智能合约执行其功能所需的信息源。

例如，将加密资产与美元挂钩意味着智能合约需要知道该加密资产以美元计价的价格是多少，这意味着它需要来自交易所的信息。

同样，体育博彩智能合约需要一个外部真实来源，从现实世界的体育比赛中收集信息，以便智能合约可以将收益奖励给获胜的投机者。

这种对一个或多个预言机的依赖代表了另一个中心化点。谁控制预言机？操纵给定的预言机或一组预言机并利用合约有多容易？

集中治理行动

许多存款/贷款协议和交换协议都有基于网络的集中式用户界面，以及支持它们的集中式公司。底层技术可能是开源的并且没有它们就可以访问（要求用户运行一个节点，或者在技术上相当动手），但对于大多数用户来说，基于 Web 的用户界面是他们访问服务的方式。

这些中心化公司和界面已经有先例从他们的交易或杠杆环境中移除某些代币，无论是在政府要求时还是先发制人地试图避免违反证券法。

并且其中许多系统的集中控制远比他们表现出来的要集中。例如，正如 Jameson Lopp本月早些时候指出的那样，Solana 区块链上名为 Serum 的 DeFi 协议在其 Twitter 简介和其他地方将自己推销为完全去中心化的，但就在其简介下方，有一条固定推文说明它是如何因到期而失效的到集中控制。

这是您在撰写本文时查看他们的 Twitter 简历时看到的内容：

资料来源：Project Serum（通过 Twitter）

如果一个集中的实体拥有升级权限，怎么能被认为是“完全去中心化”的呢？

其中许多协议试图通过使用治理代币打破对服务的控制来回答这个问题。无论是从最初的代币发行还是从空投给用户，这些代币都可以分发，并允许对与服务运营相关的各种治理行动进行投票。这些相同的代币也可以分享协议产生的利润。

虽然这在理论上很有趣，但它始于几个问题。

首先，与加密货币中的大多数事物一样，绝大多数治理代币由鲸鱼持有，这意味着少数富有的实体保留了投票权的控制权。

其次，选民投票率往往较低，这使得高度活跃和受激励的各方在实践中对协议的治理有更大的控制权。

第三，因为它是匿名的，这些治理模型往往比现实世界的民主更容易博弈。为选票付费、实体秘密控制比市场意识到的更大的总治理份额，以及其他问题使得很难以真正去中心化的方式运作。

以太坊的联合创始人 Vitalik Buterin 最近提出了与治理代币相关的经济问题，我同意他的观点：

资料来源：Vitalik Buterin（通过 Twitter）

因此，经常性利润可能能够支持代币价值（例如，数字形式的股权证券），但治理本身不足以让代币保持持续价值。而且无论它们是否赚取利润，它们在实践中很可能会被集中持有和控制。

总的来说，随着时间的推移，DeFi 协议很可能会面临更严格的审查和监管。而且由于它们有如此多的集中攻击面，监管机构不难压制它们、降低它们的可用性并提高它们的可追踪性。

在 DeFi 生态中，其区块链节点主要运行在中心化云提供商上，其大部分锁定价值严重依赖于中心化托管人，用户主要通过中心化公司维护的中心化 Web 界面与生态系统进行交互。

DeFi 无法解决法定货币的入口瓶颈

DeFi 行业人士对比特币的批评之一是，比特币严重依赖中心化交易所和经纪人。它的绝大部分买卖发生在中心化交易所或通过中心化经纪人。

“这就是我们需要 DeFi 的原因，”他们中的许多人说。

然而，我们需要在概念上区分 1) 后入场投机/交易与 2) 实际入场和效用的阶段。

如果你想在 DeFi 中交易，你应该如何开始？你会神奇地将你的资金传送到 DeFi 生态系统中吗？不会。首先，您需要通过法币交易所，例如 Coinbase 或 Kraken，将资金从您的银行转账到交易所。或者你通过其他一些集中支付提供商。然后，你可以购买各种加密资产，并将这些加密资产转移到 DeFi 环境中。从那里，您可以在各种智能合约中交易和利用这些加密资产。

因此，DeFi 并没有消除依赖中心化交易所或中心化银行连接来处理法定入口部分的瓶颈。DeFi 仅提供 post-onramp 智能合约环境来交易或利用加密资产，作为留在这些交易所交易和利用加密资产的替代方案的竞争者。

但实际上，到底有多少人应该交易或利用加密资产？这些不是“银行”服务；这些服务主要是为投机者提供的。

另一方面，比特币网络也有类似的入口瓶颈。您向交易所或经纪人汇款，购买比特币，然后您可以从那里从交易所或经纪人处提取您的比特币。从那时起，你在财务上是“自主的”，这意味着你可以自我保管自己的比特币，并使用去中心化网络在全球范围内发送或接收未经许可的比特币支付。此外，如果出于某种原因您想在使用比特币作为抵押品的同时获得贷款（以法定货币或稳定币形式），您可以使用一些多重签名托管服务。

如果中心化交易所被银行系统拒之门外，绕过入口瓶颈的唯一方法是点对点购买。除了挖矿之外，这也是人们最初接触比特币的方式，当时交易所还没有出现。

现在有像 Bisq 或 RoboSats 或 Hodl Hodl 或 Paxful 或 Azteco 这样的方法供那些想要购买比特币而不通过中心化交易的人使用，有时还需要匿名。缺点是流动性有限；这些类型的服务仅适用于买卖少量比特币。然而，如果将中心化交易所排除在银行系统之外，这些类型服务的数量和规模可能会大幅增加。

举一个具体的例子，近两年前，尼日利亚将加密资产拒之门外。尼日利亚银行不允许客户向加密货币交易所汇款。然而，按人均计算，尼日利亚是世界上比特币/加密货币采用率最高的国家之一，该国的比特币/加密货币采用率远高于该国中央银行数字货币 eNaira。这怎么可能？因为他们使用各种点对点方法来获取比特币。他们甚至可以进行编程或平面设计等远程工作，并从外国客户那里直接获得比特币支付给他们自己的自我保管，然后他们可以将其用于全球支付。

只要有强大的意志，必有一条路为你开。由于货币供应量不断扩大，官方消费者价格自 2010 年以来上涨了约 5 倍，当当局拥有任意权力冻结抗议者的银行账户时，当然会有意愿。

比特币的“杀手级应用”只是将其用于其最初设计的目的：在迄今为止最去中心化、最安全和最不可篡改的加密资产中自我托管和发送/接收未经许可的支付。

交易/杠杆是一部分比特币持有者可能会选择做的事情，但这并不是说世界迫切需要更多的方式来投机一万个加密资产，尤其是当 DeFi 只是相关的后入口并且什么都没有的时候与现有法定银行系统的升级过程有关。

本节结论和进一步阅读

在本节的结论中，DeFi 环境试图解决真正的交易/杠杆问题，但通常由多层部分中心化组成。

-底层智能合约计算层通常并不像它声称的那样去中心化，这要归功于验证者寡头垄断或开发人员控制，由于没有不可伪造的账本历史而依赖检查点权威，以及一般的困难由于高带宽和存储要求，用户运行节点的能力。

-任何涉及某些外部数据（例如价格或某些现实世界连接）的重要可交易资产都需要一些中心化或部分中心化的托管人或预言机。

- 实践中的治理，即使是纯数字资产，也往往是中心化的，可以追溯到一个中心化的商业实体或一小群个人。

- 该行业中可能出现的杠杆/交易协议中实际去中心化的任何潜在领域，只有在投机者越过法币入职瓶颈后才适用；DeFi 并没有解决法定入职瓶颈。

对于那些想要了解 DeFi 投机性质、递归杠杆和/或中心化问题的更多详细信息的人，我推荐“只有强者才能生存”（Allen Farrington 和 Big Al 2021 年 9 月的研究报告）和“ Green Eggs and Ham ” （Allen Farrington 和 Anders Larson 的长篇研究文章）。

任意铸币税问题

当创始人和早期风险资本家组建一家科技初创公司时，他们通常会将自己的财富与该想法的成败挂钩。他们投资于流动性较差的股权，解锁该股权并获得成功退出流动性的主要方式包括上市或被收购。

要上市，他们必须经历一个代价高昂的披露过程，他们打开账簿，披露主要所有权，并详细讨论风险。初创公司从成立到上市的平均时间长度超过八年。

要被收购，他们需要打造出足够吸引其他企业的东西来收购他们。换句话说，拥有 MBA 或其他商业经验/教育的专业人士会审查他们的业务并决定购买。

因此，创业公司创始人和早期投资者的财富通常与他们建立和资助的企业的基本面息息相关。公司需要一些收入、一些用例并进行某种程度的尽职调查。他们必须花费数年时间建立一家公司，要么另一家公司想要收购，要么变得足够大并坚持足够长的时间以上市，并进行所有必要的披露。

在加密世界中，情况有所不同。创始人和早期投资者可以创建一个项目，公开出售代币（通常是向合格投资者或海外出售代币，以避免现在的公共证券法，因为国内公开首次代币发行受到打击），工作一两年或第三，大量推销它，让它在加密货币交易所上市，然后将炒作的代币（可能是未注册证券）抛给公共散户投机者，夸大或完全错误地宣称该项目的去中心化程度和实用性。

换句话说，创始人和早期投资者可以将自己的利润与项目基本面的实际成功分开。他们不需要花费十年的大部分时间来建立一个足以让其他企业想要收购它的企业，或者可以通过美国证券交易委员会进入公开市场的程序。为了快速退出流动性，他们可以大肆宣传并将代币抛售给零售公众。

“铸币税”是政府通过发行自己的货币赚取的利润，特别是因为它与生产成本（接近于零）与其市场价值之间的差额有关。区块链技术也使私人实体能够从铸币税中受益。他们可以以极低的成本创建加密半流动/可替代资产，大肆宣传，并尝试从中获利。因为在这个过程中创造的价值很少，所以它主要是一个零和游戏，硬币的创造者和推广者赚钱，散户投机者赔钱。

比特币不符合证券的定义，因为它从未筹集过资金。取而代之的是，创建了开源软件，然后就把它放在那里了。基于链上分析，很明显中本聪也没有出售他的代币；早在 2010 年，他就离开了网络，没有任何明显的经济利益，并且在没有他的情况下，网络以一种相当分散的方式继续存在。

然而，中本聪创造的用于实现点对点支付和储蓄的技术也被其他人重新用于点对点诈骗、欺诈，以及更广泛的数字低价股票的炒作和抛售。加密货币行业。

随着这种情况不断发生，我认为会发生以下两种情况之一。

其一，更多国家的监管机构可能会比现有的更严厉地打击这种做法。美国已经限制了向在岸公众出售未注册的初始代币产品的能力，他们可能会进一步限制在岸交易所在发售后向公众出售它们的能力。

其次，无论监管风险是否成为现实，人们都会一遍又一遍地被加密行业烧毁，直到他们开始将加密货币与诈骗联系起来。这在某种程度上已经发生了，而且它是一种最准确的启发式方法。

“需要令牌吗？”

加密行业的问题与密码学无关。没有人会责怪任何开发人员研究有趣的技术和构建有趣的项目。

只有当他们试图从这项工作中赚取数百万美元时，道德问题才会出现，然后才能取得根本性的成功。

在评估任何加密货币或相邻项目时，如果它有自己的硬币或代币，总是要问，“它真的需要代币吗？” 通常答案是否定的。无论如何，它拥有代币的原因是为了让创建者/创始人在快速退出流动性方面受益，而不管基础项目从长远来看是否提供任何实际价值。

举个例子，假设有人发明了一款名为 Rebu 的拼车应用程序，只不过这个应用程序被打上了“去中心化”的“Web3”项目的标签。创始团队和早期投资人创建自己的热布币，大部分给自己，卖掉一部分筹集资金。他们花了两年时间开发应用程序并大肆宣传，让 Rebu 硬币在一些加密货币交易所上市，许多散户投机者购买这些硬币（可能是未注册的证券，尽管现在已向公众出售），以及 Rebu开发商和早期投资者利用这个机会退出他们的 Rebu 硬币头寸，获得数百万美元的巨额收益。然后人们意识到，“等等，用美元购买 Rebu 游乐设施而不是先将美元兑换成 Rebu 硬币会不会更容易？这不是增加了不必要的摩擦吗？” 然后当然该项目无处可去，最终分崩离析，热布币价值暴跌，但开发商和早期投资者已经退出并致富。

Web3 是加密货币子集的行业营销术语，旨在提供比我们已经习以为常的 Web2 更分散的互联网体验，拥有大型和集中的社交媒体公司（Facebook、Youtube、Twitter 等） . 虽然目标是令人钦佩的，但问题是，当然这些项目中的大多数都想发行自己的代币，它们中的大多数并不是真正去中心化的，而且大多数都会失败（尽管许多创建者无论如何都会变得富有，这要归功于快速退出流动性）。

已经有许多发展提供了替代方案。

例如，Block, Inc. (SQ) 有一个名为 TBD 的业务部门，该部门一直在研究他们所谓的“Web5”，这是一种允许去中心化交互的技术集，无需新的硬币或代币。Block 的首席执行官 Jack Dorsey 一直非常批评与 Web3 及其相关代币相关的有问题的财务激励措施，同时承认创建更加去中心化的互联网的目标是一个重要目标。

再举一个例子，许多开发人员一直在使用Hypercore 协议构建技术栈。这方面的示例技术包括Slashtags和Holepunch。随着这些技术的成熟，它们可能会允许去中心化的身份和去中心化的应用程序，这涵盖了 Web3 技术的大部分目标。这些 Slashtags 和 Holepunch 协议没有硬币，因为它们不是必需的。

我一直在测试和使用 Holepunch 的第一个名为 Keet 的应用程序，这是一个点对点加密视频、文件共享和聊天应用程序。它还具有内置的闪电支付。它目前处于 alpha 开发阶段，但到目前为止它运行良好，如果您只让少数人参与视频通话，它与 Zoom (ZM) 等基于服务器的产品相比具有更高的分辨率、更低的延迟和更多的私人视频会议.

这些团队使用 Hypercore 协议的另一项技术称为 Pear Credit，这是一种点对点会计系统，如果成功，将允许以非常高效的方式进行稳定币转移和其他集中式不记名资产转移方式，没有附加单独的硬币。

这仍然是一个充满活力的领域，我们将看到未来 3-5 年的情况。但重要的是要记住，绝大多数已创建的加密货币都无法持续积累长期价值。他们中的许多人都是拉地毯或拉高出货计划，并且通常只是让创建者从项目中获得经济利益，而不管项目的基本面最终是否成功。

该行业历史上超过 20,000 枚硬币中只有三枚在其第二个加密牛市周期中成功达到以比特币计价的更高水平。

如果你环顾四周，不知道退出流动性在哪里，那么你就是退出流动性。

升级技术轨道

多年来，我一直对比特币和稳定币感兴趣，并将继续如此。

使用比特币，一个相当分散的系统允许世界各地的用户进行无许可支付并自我保管有限的不记名资产。它伴随着波动和风险，但却是一项真正的创新，而且在我看来，从长远来看，它将继续提供巨大的希望。当我们放眼全球时，很难低估有多少人存在储蓄或支付问题，要么是由于持续的通货膨胀和发展中国家的货币失败，要么是由于威权主义和金融审查。

有了稳定币，中心化发行人以不记名资产的形式产生美元负债，并由抵押品支持，从而允许人们在世界各地的司法管辖区使用美元，否则很难获得美元。稳定币带有交易对手风险，可以通过提高抵押品的透明度来减轻这种风险。我对发展中市场的富人用于杠杆/交易的稳定币不太感兴趣，但我对发展中国家的人们用于小额支付和储蓄的稳定币非常感兴趣。这也可以通过其他货币资产（如黄金）来实现，并且已经做到了。

区块链技术或类似类型的分布式账本是否还有其他用例？理论上，当然。

以下两个类别的共同点是，与稳定币非常相似，它们有一个中心化的发行人，但负债可以作为不记名资产以自动方式进行交易。这可以提供很大的实用性。换句话说，它们代表了为中心化证券进行交易、结算和托管的升级技术/分销渠道的潜力。

代币化货币和证券

美国股票的正常交易窗口是上午 9 点 30 分至下午 4 点，每周 5 天，总计 32.5 小时。由于一周有 168 小时，这意味着美国股票只有 19.3% 的时间可以交易。从那里，他们减去某些假期，可能会下降到 19% 左右持平。

期望他们在其他 81% 的时间里也进行交易是否合理？像比特币和其他加密资产一样吗？我认同。

此外，股票和其他证券交易需要几天时间才能完全结算。多年来时间已经减少，但它仍在遗留结算轨道上运行。如果每笔交易都能在几分钟内完全结算怎么办？

最后，对于发展中国家的大多数人（至少在上层阶级之外）来说，一般来说很难获得股票。这既适用于他们的国内股票，也适用于美国股票。

如果世界各地的股票和债券等传统证券以及所有商品和货币都可以被代币化，世界上任何人都可以使用智能手机访问、24/7 全天候交易并在几分钟内完全结算，那会怎样？就像稳定币一样，它们仍然是集中发行的，但负债方将是一种数字不记名资产，而且是一种相当有效的资产。

对传统资产进行代币化似乎是一个合理的期望，它只是对现有证券运作所依赖的技术轨道的升级。

数字收藏品

NFT，或数字收藏品，或我更喜欢认为的“第一版收据”，仍然引起某些人的兴趣。

这些可以是数字艺术品的形式，可以以其他方式复制，但基本上是与之相关的“第一版收据”。或者，它们可以是视频游戏物品的形式，可以转移到其他游戏或在游戏外的公开市场上交易。它们也可以是音乐会门票之类的东西，可以作为数字不记名资产进行转移。有些人可能会用它们来直接支持他们最喜欢的音乐家或艺术家。

回到我 2021 年 1 月的文章，我表达了对数字收藏品想法的开放态度，例如讨论了加密游戏 NFT 的一些合理用例：

如今，有许多基于加密的游戏。我不像以前那么喜欢玩游戏，但如果我是，我肯定能明白为什么区块链可以为游戏生态系统增加一些潜在的价值。让用户可以独立于游戏发行商持有物品/宠物/角色，甚至可能让其他游戏也能识别这些物品/宠物/角色的想法当然很酷。

-Lyn Alden，以太坊经济分析，2021 年 1 月

2022 年 7 月，分析师和 VC Nic Carter 提出了孪生 NFT 的理由，其中实体奢侈品中有一个芯片，该芯片具有相关的 NFT。

大多数精通技术的奢侈品牌去年可能都考虑过“做一个 NFT”。希望他们想得更好。现在炒作已经冷却，这些品牌将开始意识到，真正的创新并不是通过向粉丝出售价格过高且实用性可疑的 JPEG 来利用粉丝，而是通过将商品与持久的数字资产结合在一起。这将连帽衫从一块带有徽标的布提升为新兴数字空间中品牌的可验证代表、消费者与发行人之间的长期牢固的沟通渠道、防伪设备以及一种手段公平的二级交换。

[…]

穿着这双鞋，位置触发器可以让您获得更多体验。您的钱包里装满了好东西——这里有 POAP，那里有折扣。您发现 NFT 可以访问设计师抛出的事件。他们下一场艺术展的门票包含嵌入鞋子中的芯片。您可以通过参加活动获得皮肤，并立即使用它来定制您的鞋子的数字版本。基本的生物识别监控会跟踪您穿鞋的时间，并与位置数据一起构建使用档案。一些用户更喜欢隐身模式，但您不介意共享数据——您允许将其发布给制造商，以换取直接向您的 NFT 相关钱包支付 USDC。

后来，您决定卖掉这双鞋。你与买家达成交易，将 NFT 和资金托管，同时邮寄鞋子。当他们拿到包裹时，他们扫描标签，确信他们收到的是真品。他们验证鞋子状况良好，托管机构将 NFT 发放给买家，将资金发放给卖家。

– Nic Carter，兑换和保留 NFT sre the Future of Luxury Goods，2022 年 7 月

同样，Coinkite 有一款名为 SATSCHIP 的产品，这是一种可以嵌入到实体艺术品中的芯片。正如他们所描述的那样：

把它想象成艺术家可以嵌入到艺术作品中的比特币私钥！这件作品带有私钥，它永远不会与艺术品分离，也不会在艺术品出售后被艺术家使用。

[…]

SATSCHIP 的目的是让艺术家将比特币价值嵌入到他们的作品中。

任何路人都可以使用手机轻按一下来验证作品的原创性。作品的所有者可以随时使用私钥对消息进行签名，以验证其对作品的所有权和控制权。

– Coinkite，SATSCHIP 常见问题解答

我不太喜欢艺术或消费主义，所以这些趋势并不适合我，但我并不认为它们是可能出现的更大规模的潜在市场。我真的不知道。

但在实践中，无论是数字艺术、数字游戏物品、实体和数字物品，还是其他，当前的 NFT 迭代都是高度投机的，并且充斥着有目的的价格操纵（这在非可替代资产优于高流动性和可替代资产）。开发人员通常会创建无趣的游戏，然后将代币或 NFT 放入其中，而不是制作一款本身就很有趣的游戏，然后看看在任何较小程度上，一些可转移的价值是否可以以某种方式提高游戏的乐趣。

在我过去一年半的保费报告中，到目前为止，我对整个行业的热情并不高：

世界上最昂贵的交易卡价值几百万美元，所以我想我不是一个可以判断什么是艺术的人。但是，我可以获得一套迈克尔乔丹、勒布朗詹姆斯、科比布莱恩特、韦恩格雷茨基和汤姆布雷迪新秀卡，以及来自魔术聚会的最稀有的黑莲花卡，以及来自口袋妖怪的第一版喷火龙卡，一起花更少的钱比那个顶级外星人 CryptoPunk 有钱。我想我会拿走所有这些卡片，但我知道什么。风险/回报对我来说当然没有吸引力。

-Lyn Alden，2021 年 8 月 8 日高级报告

基本上，拥有 NFT 是一种展示个人加密财富以及价格投机的方式。收藏品一直很受欢迎，在 Twitter 和其他地方展示数字收藏品似乎可以提高这种受欢迎程度，至少目前是这样。虽然我认为 NFT 提供了有趣的未来潜力，但从长远来看，我对这些当前项目的价格非常谨慎。这个空间非常具有投机性，流动性不强，并且很有可能看起来像很多以前的加密货币半身像。

-Lyn Alden，2021 年 9 月 5 日高级报告

虽然 NFT 热潮在某些有影响力的群体中流行起来，但许多人指出的一个大问题是 NFT 集很容易操纵价格，特别是在负实际利率、模因股票、模因的广泛投机环境中代币和没有收入的 SPAC。由于它们是不可替代的并且交易大量资金，人们可以在他们自己的账户之间或在密切接触者之间以更高的价格出售 NFT，直到他们说服其他人以高价买入，然后出售他们的一些 NFT以那些认为他们正在购买合法市场定价环境的新进入者的那些虚高的价格。我不知道该行业发生的程度如何，但这笔 5.32 亿美元的大笔自售贷款并没有良好的光学效果。

-Lyn Alden，2021 年 10 月 31 日高级报告

第五个可能是广泛而持久的加密货币熊市，我们现在可能会或可能不会进入。由于缺乏流动性，NFT 在这种下降趋势中可能特别脆弱。

-Lyn Alden，2021 年 12 月 12 日高级报告

事实上，NFT 的数量和价格在过去一年中大幅下跌。

图表来源：Dune Analytics，@rchen8

最后的想法：潘多拉的盒子是打开的

中本聪在 2008 年的发明，其本身结合了之前数十年的密码学和计算机科学工作，打开了潘多拉魔盒。

无需通过现有银行系统即可在国际范围内持有和转移货币或类似货币的资产突然成为可能。这项技术是学不会的。做到这一点的能力是开源的、广泛分布的，并且现在已经为人所知。

加拿大人可以付钱给尼日利亚人做一些平面设计工作，而且这种方式可以绕过任何一个国家的银行系统。弗拉基米尔普京的政治反对派可以筹集捐款，即使弗拉基米尔普京政府将他们拒之门外俄罗斯银行系统。委内瑞拉人可以在恶性通货膨胀期间自行保管比特币或美元稳定币，并在他们离开时随身携带。

全球有近 200 个国家/地区的180 种流通法定货币。其中大部分都极其脆弱，容易反复出现大幅贬值。每个人都有当地的垄断地位，但其中绝大多数都是无用的，而且很难在其本国管辖范围之外销售。对于许多发展中国家的人们来说，多年来和几十年都很难保存流动价值，更不用说美元自脱离最初的金钉制以来已经贬值了 98% 以上。

上个月，我在 Twitter 上问了一个问题作为思想实验和讨论的开始：

想象一下，您生活在一个货币贬值问题持续严重的发展中国家。

你想卖掉你现有的房子，以稳定的流动价值持有它，然后可能在 2 年内买一个不同的房子。

你拿它做什么？

答案的范围令人惊讶。许多发达国家的人不明白这个问题，说他们会持有美元，而且似乎想知道为什么要问这个问题。

当然，问题在于发展中国家中上层阶级以外的许多人在开设外国银行账户时遇到困难。他们中的许多人甚至没有国内银行账户。以埃及为例，一个拥有1亿人口的国家，其中74%的人没有银行账户。在尼日利亚是 55%，在印度尼西亚是 50%，在印度是 23%。那些拥有银行账户的人通常无法以公平的汇率轻松获得外币。那些有幸拥有外国银行账户的人通常会为此服务支付相当高的费用；与外国银行做生意既不快速也不高效。

在持续存在严重货币贬值问题的国家，通常要么 1) 很难拿到美元，要么 2) 只能以错误的汇率获得美元，或者 3) 将美元存放在国内银行存在风险，因为它们可能会被没收和强制转换回当地货币。

有些人回答说他们会持有实物现金美元或黄金。想象一下，您在发展中国家的一间公寓里，某处藏着价值数美元或黄金的房屋。每次您离开家去工作或购物时，都会有一小部分人意识到可能会因盗窃、火灾或类似问题而失去毕生积蓄。

我也收到了很多来自发展中国家的人的回复，他们对这个问题的挑战更加了解，因为他们中的许多人经常处理这些问题。他们中的许多人表示，他们只是持有大量实物美元，尽管这样做存在风险。其他人表示他们将持有汽车或其他有形资产，这是低效的。还有一些人说：“我就是做不到这一点；我无法在任何有意义的时间内出售房屋并以流动形式持有价值。”

因此，在 2022 年，全球仍有很大一部分人口“储蓄”的基本概念仍然是一个挑战。

出售具有重要价值的东西，并以流动和安全的形式持有几年，直到重新部署该价值应该是微不足道的。

它并非微不足道的事实表明全球金融体系问题重重，尤其是对发展中国家的人们而言。法定货币是集中管理的灵活分类账，在特定司法管辖区内具有地方垄断权，其中大部分管理不善。如果你在这方面不在前几十个司法管辖区，那真的很糟糕。

然后是金融审查的问题。非营利组织自由之家将国家分为“自由”或“部分自由”或“不自由”。只有 20% 的国家符合他们对“免费”的定义，低于 2005 年的 46%。在许多国家，银行账户受到相当任意的冻结，如上所述，对于发展中国家的工人阶级来说可能具有挑战性在许多情况下，国家甚至可以访问银行账户，因为银行不值得为这么小的余额操心。对于数以百万计的人来说，他们在生活的某一时刻发现自己是难民，他们通常很难将大部分或全部财富带走。

因此，要加强世界与金钱的关系，还有很多工作要做。到 2022 年，存储和转移价值不应该是火箭科学。世界上拥有智能手机的人口比例已经超过拥有银行账户的人口比例，并且还在以更快的速度增长。没有理由不让每个拥有智能手机的人都能够获得包括好钱在内的基本金融服务。即使是功能手机也可以在一定程度上使用其中的一些技术。

交易和杠杆不是基本的金融服务；它们是主要为已经拥有大量资本的人提供的二级服务。第一个也是更大的机会是改善全球许多人的支付和储蓄，包括发展中国家和发达国家的人们。这就是比特币和稳定币所提供的，在不同的时间范围内进行各种权衡。

“获得更好的交易渠道”是一个合理的工作目标，但它不像“获得更好的支付和储蓄形式的货币”那么难解决。

这个行业的技术随着时间的推移而发展，并将继续发展。对各个行业都会有不同程度的影响，目前还很难说这些影响会有多大，发生的速度有多快。

在这个新的复杂领域中，每个人都会犯错误，但前进的道路是尽量少犯错误，强调效用而非推测，并专注于确定要解决的最大问题。