摘要

本文为 a16z 为金融稳定委员会（FSB）的 “加密资产活动的国际监管” 主题活动所撰写的评论信，主要分为三部分：

1. 讨论 DeFi & CeFi 之间的区别， 以及适当的 DeFi 监管框架应如何涉及监管 Web3 应用程序，而不是 Web3 协议（监管企业，而不是软件）；

2. 讨论隐私的重要性，同时仍然减轻了非法金融风险；

3. 提醒不要制定过于严格的法规，因为这些法规可能会产生禁止运作良好和过度抵押的算法稳定币的效果。而我们建议对抵押品的要求可以减轻风险，因为这可能会导致禁止运作良好和过度抵押的算法稳定币。我们认为抵押要求可以减轻风险。

FSB Financial Stability Board 金融稳定委员会，成立于2009年4月，专门性的国际组织，负责对全球金融体系进行监管并提出建议。作为2009年20国集团伦敦峰会所设立之金融稳定论坛的继承者，其成员自然包括20多个国家的央行、财政部与金融监管机构，以及各主要国际金融机构与各专业委员会。

去中心化金融 DeFi

CeFi 与 DeFi 的区别

许多人将 “加密 CeFi” 与 DeFi 混淆，因为两者都是客户和用户参与加密市场的手段。但 CeFi 和 DeFi 的运作方式根本不同，正是因为它们的独特特征，我们才认为它们各自需要不同的监管框架。

首先，CeFi 机构，顾名思义，是 “中心化” 运营，有着完整管理团队和利益冲突，用户与第三方中介机构交互以进入加密市场。中介机构通常是传统的私营企业，用户是企业的客户，关于如何运营企业的决策是在闭门过程中做出的。另一方面，DeFi 由软件协议组成，提供大量非中介金融产品和服务。这些软件协议通常由部署到去中心化区块链的智能合约集合组成。用户可以直接与这些协议交互，而不需要中介，在点对点交易中交易金融产品，管理 DeFi 协议的规则是用计算机代码编写并通过计算机代码执行的。在金融监管过于薄弱的司法管辖区，或对政治、金融或两者兼而有之的机构的信任受到损害的司法管辖区，这一点尤其重要。在规避金融传染风险方面也有好处，因为透明的交易和链上风险敞口降低了不透明杠杆头寸的可能性，并通过更透明的相互联系水平加强风险管理。

因为 DeFi 依赖于代码而不是中介，所以 DeFi 协议非常透明。一般来说，任何人都可以检查和审计公链账本，许多 DeFi 协议都是在这些公链上构建的，这些公链账本反映了管理协议操作的智能合约，以及在给定平台上输入的每笔交易的价格和数量的记录。例如，一个流行的 DeFi 借贷协议 Compound 有一个透明的、不可变的、可公开检查的所有历史交易账本。重要的是，这些信息几乎是实时的。相比之下，CeFi 的中介机构是不透明的，因此公众只能在有限、零星和事后的基础上获得所需的信息。考虑到使用开源代码和链上跟踪的 DeFi 系统的透明度，监管机构和用户相对容易监控它们，而 CeFi 中介机构则无法做到这一点。迄今为止，DeFi 协议对市场压力表现出了显著的弹性，特别是与 CeFi 中介机构相比。在最近几个月的市场波动中，加密市场的大规模破产集中在 CeFi 机构，如 Celsius Network 和 Voyager Digital，而真正去中心化的 DeFi 协议，如 Compound、Uniswap 都正常运行。这种相对的成功既是 DeFi 协议智能合约完整性的功能，也是透明度的功能。鉴于这些优势，我们相信 DeFi 生态系统在未来几年将在使用、实用和复杂性方面继续增长。

DeFi 的性监管框架：监管应用，而不是监管协议

如上所述，我们认为，为 DeFi 量身定制的适当监管框架涉及到对中心化/业务自有的应用程序或协议的引流入口点的监管，而不是协议或软件本身。正如下面所讨论的，业务自有的应用程序和协议之间的这种区别是至关重要的。

DeFi 协议

DeFi 协议是由智能合约组成的软件程序，为点对点借贷和其他金融交易提供功能。协议托管在区块链上或集成在以太坊等区块链上，它们是开源、去中心化、自治和抗审查的。在这些特征中，去中心化和抗审查具有特殊的监管和政治意义。去中心化是一个广义的术语，指的是区块链的多个方面，包括政治/法律去中心化（因为没有人控制公链）和架构去中心化（因为没有中心故障点）。

● 正如许多监管机构所指出的那样，去中心化是一个范围，一些 web3 业务从中心化开始，向去中心化模式过渡。我们建议存在一个“充分”去中心化的 web3 实体，其中(i)关于其运营的信息是透明的，对所有人可用（通过透明的区块链账本实现），(ii)不需要（甚至不可能）必要的管理努力来驱动企业的成功或失败（通过不可变的智能合约、去中心化经济和 DAO 实现）。

● 抗审查也是一个广泛的术语，它描述了几乎任何人都可以使用公链的能力，以及没有人可以被踢出公链的事实。它还描述了这样一个事实，即区块链上没有人能够独立强大到阻止交易或阻止其他希望验证区块链交易的人加入共识网络。

由于没有人控制协议，协议不能包含传统金融法规有时要求的主观决定，因此，它们不能遵守或理解特定的司法要求。例如，证券、大宗商品和各种衍生工具等产品分类在不同司法管辖区之间存在差异，各国之间可能具有高度主观性。全局可访问的软件既不能应用事实和环境测试，也不能在其编程中包含不一致性。此外，无论法律或法规有什么变化，DeFi 协议（如 Uniswap 协议）一旦部署，就会像最初构造的那样永久运行，因为它们的设计参数通常严重限制了功能更新。如果 web3 社区投票支持更新到新版本的 DeFi 协议或启动新版本的协议，为用户提供访问早期版本的应用程序将更新其代码库，以指向新版本的智能合约。

DeFi 应用

DeFi 应用程序是构建在 DeFi 协议之上的产品，允许用户访问这些协议。重要的是，他们通常会添加链上或链下订单数据库，以及图形用户界面（GUI）或 API 或两者兼有。与协议层不同，web3 应用程序的业务和开发人员在主观决定方面没有同样的约束。它们可以遵守不同的司法法规，设计灵活尽量减少法律和监管风险的访问入口。

传统的 CeFi 法规不应适用于 DeFi

为 CeFi 设计的法规不应适用于 DeFi，因为它们没有很好地适应两种类型的产品和服务之间的差异。在 CeFi 领域，许多法规旨在消除信任金融中介机构的风险。目标是降低可能出现的潜在利益冲突或直接欺诈的风险，这可能发生在一个人必须将其金钱或资产托付给另一个人的情况下。在 DeFi 的世界里，传统的金融服务是去中介化的，没有可以信任的中介。因此，在 DeFi 中，区块链技术实现的去中心化、透明性和可信度消除了许多 CeFi 法规主要旨在解决的风险。因此，DeFi 可以将用户与 CeFi 盛行的许多古老的渎职行为隔离开来，并且比 CeFi 的任何 “自我监管” 或 “公共监管” 制度都做得更好。因此，将 CeFi 法规大规模应用于不提供类似中介服务的去中心化 web3 应用程序是不合逻辑的。此外，任何监管干预都将适得其反，因为它将阻碍 DeFi 实现许多金融法规所追求的非常合理的政策目标的固有能力，例如透明度、可审计性、可追溯性、负责任的风险管理等等。想象一下，强迫 SMTP 电子邮件协议遵守各种司法制度（从言论自由法律执行到 GDPR 等数据隐私法）会造成多大的价值破坏。但是，访问 SMTP 以相互通信的应用程序可以遵守 Gmail，例如，可以遵守各种法规要求或响应法规信息请求。协议层面的传统监管是行不通的。

适当的监管框架对保证 DeFi 的效益至关重要

我们还认为，监管应用程序而不是协议的原则，对于保证 DeFi 对国际金融体系的透明度和可信度至关重要。如上所述，由于 DeFi 应用程序在区块链技术上运行，因此它们对世界各地的任何人都是开放和可访问的，这为访问金融服务创造了前所未有的机会。自 2020 年 1 月以来，DeFi 的使用人数激增，用户从约 9.1 万增加到近 500 万，在那些对政治当局和金融机构的信任可能受到损害的新兴市场，DeFi 的好处最为明显。拉丁美洲国家在采用 DeFi 方面处于世界领先地位，特别是在信贷设施稀缺的地区。DeFi 也在非洲国家取得进展，如尼日利亚和肯尼亚。

采用一个监管框架来捕获驱动 web3 生态系统的软件基础设施，而不是作为接口点运行的应用程序，可能会危及 DeFi 对数百万人的好处，并将协议开发人员推向监管框架特别宽松的司法管辖区。如果监管机构要在 web3 协议上实施主观的和潜在的全球冲突的监管，比如什么可能是，什么可能不是证券、商品或其衍生品，那么去中心化将是站不住脚的，破坏了使 DeFi 协议功能和有用的特性。我们相信，国际官员和监管机构可以通过促进 DeFi 行业负责任的发展，特别是通过建立一个基于规范 DeFi 应用的清晰可行的法律框架，来最有效地应对这一挑战。

隐私和减轻非法金融和国家安全风险

建立一个清晰一致的全球监管框架，以加强金融诚信，打击洗钱和恐怖主义融资，对数字资产行业的成熟至关重要。我们知道，如果公共部门和私营部门积极合作并实时共享信息，以减少洗钱、恐怖主义融资和其他非法活动的风险，这样的框架将是最成功的。

我们赞赏金融行动特别工作组（FATF）就数字资产领域反洗钱（AML）和打击恐怖主义融资（CFT）提出的建议和指导意见随着该部门不断创新，FATF 应继续与私营部门协商，其成员应参与技术的实际试验，以制定最有效地实现必要目标的政策，同时避免过度广泛或意想不到的后果。此外，地方监管机构在实施 FATF 的虚拟资产标准时，也应与数字资产行业进行类似的接触。在美国，许多加密货币业务受到美国《银行保密法》的保护，这些受保护的实体已经成功地从传统金融机构的 “反洗钱” 计划中获益，同时还开发了反映加密货币独特情况的额外元素。此外，美国金融犯罪执法网络（FinCEN）与加密资产服务提供商密切合作，以利用其先进的信息和威胁检测能力。但是，在适用的情况下，“了解您的客户”(“KYC”) 规则应该适用于目的，使用区块链技术的技术能力。应该鼓励收集最少数量的可识别用户数据的 KYC 流程，也应该通过例外救济和监管沙盒对技术和流程进行试验。这种灵活的方法可以促进加密原生工具的开发，利用区块链技术和透明度有效打击非法金融。

尽管涉及的实体有这些重要的合规义务，但隐私是一项基本人权和社会公益。隐私保护技术允许数据计算和有针对性的分析，同时对执行计算的人员和可能试图窃取或破坏该信息的恶意行为者保持加密。零知识证明和可配置隐私区块链是隐私保护技术的新兴形式，能够平衡个人隐私利益与更广泛的公共政策和社会需求，如有效的合规性、透明度和安全性。

各国政府应采取法律和政策，允许开发和使用保护隐私的技术，同时也使遵守这些技术成为可能。例如，监管机构可以建立流程来评估新型机制用于创建和维护数字身份记录的方式，包括采用数字身份验证技术，这种技术可以结合使用分散的区块链技术和安全的链下 “数据存储库”。此外，零知识证明技术可以用于制裁筛选。

同时，政府本身也应该尊重个人隐私，只有在为了实现特定的、狭义的、合法的政府目标而有必要这样做时，政府才应该访问或使用个人数据。例如，美国财政部正在考虑收集、验证和保留加密货币交易所和非托管钱包之间超过 3000 美元交易的所有交易对手方的名称和物理地址，这造成了严重的隐私和安全问题。此外，这些提议可能会损害执法调查、起诉和资产追回能力，因为它会将自托管钱包用户从监管良好、合规的交易所和金融中介机构驱动到不合规或监管不力的实体，从而减少执法和国家安全机构可获得的有价值信息的数量。

最后，我们建议 FSB 澄清其在 GSC 报告的高级别建议 5 中的声明，即 “当局应确保 GSC 安排实施适当的反洗钱/反恐融资措施，符合 FATF 标准，包括遵守 FATF 旅行规则的要求”，具体考虑 GSC 安排是否允许通过无托管钱包进行点对点交易，仅适用于那些有旅行规则义务的覆盖实体。通常不面向非托管或非托管的钱包提供商、用户或非 VASP 实体。

算法稳定币

FSB 对稳定币的建议是，储备资产应 “至少等于” 发行者已发行的稳定币的数量，并且仅由 “保守” 资产组成，稳定币不应从算法中 “获得” 其价值，这将对区块链生态系统造成负面的意外后果。更确切地说，我们是担心基于这一建议的框架将有效禁止算法稳定币，其中最好的算法稳定币通过外生抵押品的超额抵押来运作，而对依赖算法开发产品和服务的 web3 应用程序表现出敌意。虽然我们全心全意地支持防止稳定币发行方承担不合理风险的监管，但我们相信，立法者可以在没有这种广泛禁令的情况下保护用户。他们可以通过制定严格定制的抵押要求来做到这一点，这些要求允许开发安全的软件代码，但防止风险过大项目。

算法不是问题所在

稳定币是一种加密货币，其价值与美元或黄金等外部资产的价值挂钩。稳定币可以通过中心化托管抵押品和储备资产，或者通过使用算法清算机制和由不同加密货币或其他资产组成的抵押品的组合来维持挂钩。一般而言，立法者和监管机构通常关注使用算法的稳定币，即算法稳定币，将其作为一个风险领域。但这种过于广泛的担忧在很大程度上是错误的，因为它关注的是算法作为不稳定的来源，而不是抵押不足的真正问题。在当前市场波动近一年的时间里，我们现在知道绝大多数算法稳定币项目表现非常好，而极少数表现不佳的项目抵押品严重不足，它们依赖于发行者自己创造的抵押品。重要的是，算法稳定币相对安全的原因正是因为区块链可编程性，它创建了传统清算基础设施中典型的某些关键风险控制，其中包括抵押品的清算，这保护了投资者和协议的安全性和稳健性，远比手动流程更透明和有效。

区块链可编程性的一个例子就涉及稳定币，要求用户存入 ETH 作为抵押品。这些协议要求 ETH 抵押品的价值在用户打算在此类协议的稳定币中铸造的价值的 135% 至 150% 之间（“抵押品比率”）。虽然这些稳定币是未偿还的，但如果 ETH 价格下跌，用户抵押品的价值低于协议的抵押品比率，用户的抵押品将被自动清算，他们的 ETH 将被出售，以关闭用户所借出的稳定币。所有这一切都是自动和自主地发生的，确保协议的抵押品永远不会低于未偿稳定币的价值。

鉴于过度抵押的稳定币在严重波动时期的成功，这种可编程的安全机制应该得到赞扬，而不是劝阻。

监管算法稳定币

FSB 有很好的机会为算法稳定币推荐一个适当定制的监管框架，该框架认识到算法和数字资产的重要作用。但目前起草的建议几乎明确要求有效禁止算法稳定币，因为它通常要求所有稳定币在保守和高流动性资产中得到 1:1 的支持，建议限制将加密货币用作储备，并指出稳定币不应该 “从算法中获得价值”。

更精心定制的要求将更有效地保护区块链生态系统和用户。FSB 应开展一项研究，分析超额抵押的稳定币的相对安全性，以评估哪些抵押品和抵押品比率可能足以允许继续使用此类抵押品。例如，一项监管提案可能会切实建议，只有市值超过某值的数字资产才可以作为抵押品来确保作恶者无法轻松操纵抵押品资产。此外，125% 以上的抵押率在最近的波动中已被证明是有效的，值得进一步探讨。

另一方面，广泛禁止算法稳定币可能会损害国际金融体系。首先，稳定币，无论是托管的还是算法的，都在中心化货币政策失败的国家提供了稳定性。随着越来越多的国家面临日益增长的通胀压力，我们预计稳定币的使用将会增加。此外，算法不仅对稳定币的发展很重要，它们也是区块链生态系统其他方面的关键，包括 DeFi 和其他数字资产市场。如果监管机构将算法视为不稳定的来源，web3 开发人员可能会认为这是对他们项目的威胁，并退出市场。有了适当的规定，我们可以防止这种结果。

简而言之，我们关于算法稳定币的高层次原则是：

● 禁止算法稳定币只是盲目地将所有算法稳定币同化，而它们实际上是非常不同的。稳定币带来的系统风险更多是其抵押品设计的产物，而不是算法的使用。禁止所有算法稳定币就像用大锤敲开坚果（注：即用力过猛反而适得其反）

● 禁止算法稳定币将扰乱当前的 DeFi 市场，并导致大量客户损失。从投资者保护和软件开发的角度来看，禁令都具有破坏性和反效果，可能会给政策制定者试图保护的用户造成数十亿美元的损失。

● 禁令将对整个 DeFi 和更广泛的 web3 行业产生不可预见的负面影响。算法稳定币协议使用的算法机制在 DeFi 和 web3 中普遍存在。区块链生态系统可能会将全面禁止算法稳定币视为对这些机制的攻击，这可能会无意中阻碍广泛的 web3 创新。

● 禁令将极难执行。选择实施 FSB 批准禁令的各个全球司法管辖区将无法将所有算法稳定币从其市场上移除，因此禁令可能会鼓励监管套利，使用户面临更大的伤害风险。

● 禁令将把创新推向监管框架特别宽松的地区，并损害监管良好的大型发达经济体。禁令可能会加速发达国家 web3 开发者市场份额的下降，并阻碍其影响 web3 和更广泛行业发展的能力。

● 禁令是不必要的，因为其他限制措施将更有效地降低系统性风险。监管机构本可以利用现有的监管规定来防止近期的大部分系统性损害，而新的精确监管规定可以在不阻碍创新的情况下消除此类系统性损害重演的风险。

总结

监管机构和政策领导人深思熟虑地监管区块链技术是至关重要的，因为它正在迅速成为金融系统的关键支柱，我们非常感谢有机会就这些重要事项发表评论。我们将此评论信视为公共部门和私营部门之间持续对话的一部分，并期待继续就这些问题进行接触。