新冠疫情爆发四年半后，疫情导致的最严重经济扭曲正在消退。通货膨胀大幅下降。劳动力市场不再过热，现在的条件比疫情前宽松。供应限制已正常化。我们两大使命面临的风险平衡也发生了变化。我们的目标是恢复价格稳定，同时保持强劲的劳动力市场，避免在通胀预期不太稳定时出现的早期通货紧缩时期失业率急剧上升。虽然任务尚未完成，但我们已朝着这一目标取得了很大进展。

今天，我将首先谈一谈当前的经济形势和货币政策的未来发展方向。然后，我将讨论自疫情爆发以来的经济事件，探讨为何通胀率上升到一代人以来从未见过的水平，以及为何通胀率大幅下降而失业率却保持在低位。

近期政策展望

让我们先来了解一下当前形势和近期政策展望。

在过去三年的大部分时间里，通胀率远高于我们 2% 的目标，劳动力市场状况极其紧张。联邦公开市场委员会 (FOMC) 的主要重点是降低通胀率，这是理所当然的。在此之前，当今大多数美国人还没有经历过长期高通胀的痛苦。通货膨胀带来了巨大的困难，尤其是对于那些最无力承担食品、住房和交通等必需品高昂成本的人来说。高通胀引发的压力和不公平感至今仍然存在。1

我们的紧缩性货币政策帮助恢复了总供给和总需求之间的平衡，缓解了通胀压力，确保通胀预期保持稳定。通胀现在更接近我们的目标，过去 12 个月价格上涨了 2.5%（图 1）。2在今年早些时候暂停之后，我们又开始朝着 2% 的目标迈进。我越来越有信心，通胀率将以可持续的方式回到 2% 的水平。

谈到就业，在疫情爆发前的几年里，我们看到了长期强劲的劳动力市场状况给社会带来的重大利益：低失业率、高参与率、历史性的低种族就业差距，以及通货膨胀率低而稳定、实际工资增长健康且越来越集中在低收入人群中。3

如今，劳动力市场已从之前的过热状态大幅降温。失业率一年多前开始上升，目前为 4.3%——按历史标准来看仍然很低，但几乎比 2023 年初的水平高出整整一个百分点（图 2）。大部分增长都发生在过去六个月。到目前为止，失业率上升并不是裁员人数增加的结果，这在经济低迷时期很常见。相反，失业率上升主要反映了工人供应的大幅增加和之前疯狂的招聘速度的放缓。即便如此，劳动力市场状况的降温也是显而易见的。就业增长依然稳健，但今年有所放缓。4职位空缺数量下降，职位空缺与失业率之比已恢复到疫情前的水平。招聘率和离职率目前低于 2018 年和 2019 年的水平。名义工资增长有所放缓。总而言之，劳动力市场状况现在比疫情爆发前的 2019 年（当年通胀率低于 2%）要好。劳动力市场似乎不太可能在短期内成为通胀压力上升的根源。我们既不寻求也不欢迎劳动力市场状况进一步降温。

总体而言，经济继续稳步增长。但通胀和劳动力市场数据显示形势正在发生变化。通胀的上行风险已经减弱。就业的下行风险则有所增加。正如我们在上一份 FOMC 声明中强调的那样，我们非常关注双重使命中面临的风险。

政策调整的时机已经到来。政策方向已经明确，降息时机和节奏将取决于后续数据、前景变化和风险平衡。

我们将竭尽全力支持强劲的劳动力市场，同时进一步实现价格稳定。通过适当减少政策限制，我们有充分理由相信，经济将恢复到 2% 的通胀率，同时保持强劲的劳动力市场。我们目前的政策利率水平为我们提供了充足的空间来应对可能面临的任何风险，包括劳动力市场状况进一步恶化的风险。

通货膨胀的起起落落

现在让我们来谈谈为什么通货膨胀会上升，为什么在失业率保持低位的情况下通货膨胀却大幅下降。关于这些问题的研究越来越多，现在是讨论的好时机。5当然，现在做出明确的评估还为时过早。在我们离开很久之后，人们仍将对这段时期进行分析和辩论。

新冠疫情的爆发迅速导致全球经济停摆。这是一个充满不确定性和严重下行风险的时期。正如危机时期经常发生的那样，美国人适应并创新。各国政府以非凡的力量作出了回应，尤其是美国国会一致通过了《关怀法案》。在美联储，我们以前所未有的程度运用我们的权力来稳定金融体系并帮助避免经济萧条。

在经历了历史上最严重但短暂的衰退之后，2020 年中期，经济开始再次增长。随着严重、长期衰退的风险消退，以及经济重新开放，我们面临着重演全球金融危机后痛苦缓慢复苏的风险。

国会在 2020 年底和 2021 年初提供了大量额外的财政支持。2021 年上半年，支出强劲复苏。持续的疫情影响了复苏的模式。对新冠疫情的持续担忧拖累了面对面服务的支出。但被压抑的需求、刺激政策、疫情导致的工作和休闲习惯的变化，以及与服务支出受限相关的额外储蓄，都促使消费者在商品上的支出出现历史性激增。

疫情还严重破坏了供给状况。疫情爆发之初，就有 800 万人退出劳动力市场，劳动力规模仍比 2021 年初疫情前的水平低 400 万。劳动力规模直到 2023 年年中才恢复到疫情前的水平（图 3 ）。6供应链因工人流失、国际贸易联系中断以及需求结构和水平发生重大变化而陷入困境（图 4）。显然，这与全球金融危机后的缓慢复苏完全不同。

通货膨胀开始显现。在 2020 年全年低于目标水平后，通货膨胀在 2021 年 3 月和 4 月飙升。最初的通货膨胀爆发是集中的，而不是广泛的，汽车等短缺商品的价格大幅上涨。我和我的同事一开始就判断，这些与疫情相关的因素不会持续，因此，通货膨胀的突然上升很可能很快就会过去，而不需要货币政策应对——简而言之，通货膨胀将是暂时的。长期以来的标准思维是，只要通胀预期保持良好稳定，央行就可以忽略通胀的暂时上升。7

“Transitory”这艘好船挤满了人，大多数主流分析师和发达经济体的央行行长都在船上。8人们普遍预期供应状况将相当快地改善，需求的快速复苏将得以顺利进行，需求将从商品转向服务，从而降低通胀。

一段时间内，数据与暂时性假设相符。2021 年 4 月至 9 月，核心通胀的月度读数每月都在下降，尽管进展速度慢于预期（图 5）。正如我们的通讯所反映的那样，这种情况在年中左右开始减弱。从 10 月开始，数据与暂时性假设背道而驰。9通货膨胀率上升，并从商品扩展到服务。很明显，高通胀不是暂时的，如果要保持通胀预期稳定，就需要强有力的政策应对。我们意识到了这一点，并从 11 月开始转变政策。金融状况开始收紧。在逐步取消资产购买计划后，我们于 2022 年 3 月开始加息。

到 2022 年初，总体通胀率超过 6%，核心通胀率超过 5%。出现了新的供给冲击。俄罗斯入侵乌克兰导致能源和大宗商品价格大幅上涨。供应状况的改善和需求从商品转向服务的时间比预期的要长得多，部分原因是美国新冠疫情进一步升级10新冠疫情继续扰乱全球生产，包括中国实施新的封锁措施和延长封锁期限。11

高通胀率是一个全球现象，反映了人们的共同经历：商品需求快速增长、供应链紧张、劳动力市场吃紧、大宗商品价格大幅上涨。12此次全球通胀的性质与 20 世纪 70 年代以来的任何时期都不同。当时，高通胀已根深蒂固，这是我们全力避免的结果。

到 2022 年中期，劳动力市场极其紧张，就业人数比 2021 年中期增加了 650 多万。随着健康问题开始消退，工人重新加入劳动力大军，在一定程度上满足了劳动力需求的增长。但劳动力供应仍然受到限制，2022 年夏季，劳动力参与率仍远低于疫情前的水平。从 2022 年 3 月到年底，职位空缺数量几乎是失业人数的两倍，表明劳动力短缺严重（图 6 ）。132022 年 6 月通货膨胀率达到 7.1% 的峰值。

两年前，我曾在这个讲台上讨论过，解决通货膨胀问题可能会带来失业率上升和经济增长放缓等一些痛苦。有人认为，控制通货膨胀需要经济衰退和长期的高失业率。14我表达了我们无条件的承诺，即全面恢复价格稳定，并坚持下去，直到完成任务。

FOMC 毫不畏惧地履行职责，我们的行动有力地表明了我们恢复价格稳定的决心。2022 年，我们将政策利率上调了 425 个基点，2023 年又上调了 100 个基点。自 2023 年 7 月以来，我们一直将政策利率维持在目前的限制水平（图 7）。

2022 年夏天被证明是通货膨胀的高峰。通货膨胀率从两年前的峰值下降了 4.5 个百分点，而这一下降发生在失业率较低的背景下——这是一个令人欣喜且历史上不寻常的结果。

失业率没有大幅上升至高于预计的自然率，通货膨胀是如何下降的？

疫情导致的供需扭曲以及能源和大宗商品市场的严重冲击是高通胀的重要驱动因素，而这些因素的逆转是通胀下降的关键部分。这些因素的消退花费的时间比预期的要长得多，但最终在随后的通货紧缩中发挥了重要作用。我们的紧缩性货币政策促使总需求趋于缓和，再加上总供给的改善，降低了通胀压力，同时使经济增长继续保持健康的速度。随着劳动力需求也趋于缓和，历史上高企的职位空缺率与失业率之间的比例已恢复正常，主要是通过职位空缺率的下降，没有出现大规模和破坏性的裁员，使劳动力市场不再成为通胀压力的来源。

谈一谈通胀预期的重要性。长期以来，标准经济模型一直反映出这样的观点：只要通胀预期稳定在我们的目标水平上，当产品和劳动力市场达到平衡时，通胀就会回到目标水平，而不需要经济宽松。模型就是这么说的，但自 2000 年代以来，长期通胀预期的稳定性尚未受到持续高通胀的考验。通胀锚定能否保持还远未可知。对脱锚的担忧促成了这样一种观点：通货紧缩需要经济宽松，尤其是劳动力市场宽松。从最近的经验中可以得出一个重要结论：在央行有力行动的推动下，锚定的通胀预期可以促进通货紧缩，而不需要经济宽松。

这种说法将通货膨胀的上升大部分归因于过热且暂时扭曲的需求与受限的供应之间的异常碰撞。尽管研究人员的方法不同，在某种程度上，他们的结论也不同，但似乎正在形成一种共识，我认为这种共识将通货膨胀的大部分上升归因于这种碰撞。15总而言之，疫情扭曲的治愈、我们抑制总需求的努力以及预期的稳定，共同推动通胀走上可持续的道路，朝着我们 2% 的目标迈进。

只有在通胀预期稳定的情况下，才能在保持劳动力市场强劲的同时实现通货紧缩，这反映了公众对央行将逐步实现 2% 通胀目标的信心。这种信心是几十年来建立起来的，并通过我们的行动得到加强。

这是我对事件的评估。你的看法可能有所不同。

结论

我想强调的是，事实证明，疫情经济与其他任何经济都不同，从这一特殊时期中我们仍有许多东西需要学习。我们的《长期目标和货币政策战略声明》强调，我们致力于每五年通过一次全面的公开审查来审查我们的原则并做出适当调整。当我们在今年晚些时候开始这一进程时，我们将对批评和新想法持开放态度，同时保持我们框架的优势。我们知识的局限性——在疫情期间显而易见——要求我们保持谦逊和质疑精神，专注于从过去吸取教训并灵活地将其应用于我们当前的挑战。