编者注

乔治·塞尔金（George Selgin）是卡托研究所货币与金融替代中心的资深研究员及荣誉主任，并且是乔治亚大学经济学的荣誉教授。他的研究涵盖了货币经济学领域的广泛主题，包括货币历史、宏观经济理论以及货币思想史。

塞尔金是现代自由银行学派的创始人之一，该学派的灵感来源于 F·A·哈耶克关于货币去国有化和货币选择的著作，塞尔金与凯文·道德（Kevin Dowd）和劳伦斯·H·怀特（Lawrence H. White）共同创立了这一学派。

卡托研究所（Cato Institute）是一家位于美国的自由主义（libertarian）智库，致力于推动限制政府权力、保护个人自由以及支持市场经济的理念。卡托研究所的资金来自共和党的主要捐助人查尔斯·科赫（Charles Koch）。

以下为正文内容：

“数字黄金”谬论：为什么比特币无法拯救美元

今年夏天，比特币的故事发生了一个重大转折。比特币最初被视为一种革命性的、草根的替代方案，用以替代传统法定货币，包括美元。然而，这一转折使得比特币的作用变成了不是反对美元，而是加强美元作为全球最流行交换媒介的地位。

尽管这一新视角有较早的萌芽，但在今年七月的比特币 2024 大会上，这一观点获得了广泛关注。会议上不乏与会者提出这一观点，其中包括时任总统候选人罗伯特·F·肯尼迪（Robert F. Kennedy Jr.）和唐纳德·特朗普（Donald Trump）。

就像金发姑娘与三只熊的故事一样，这些提议有三种不同的大小。特朗普的提议最为保守，建议联邦政府使用其已经拥有的 21 万个比特币——其中大部分是由执法机关没收的——作为“战略性国家比特币储备”的“核心”，并称此举将“惠及所有美国人”。

肯尼迪的计划——即“大熊熊”的提议——将在特朗普的“核心”基础上，每天增加 550 个比特币，直到财政部至少持有 400 万个比特币，超过目前流通总量的五分之一。根据肯尼迪的说法，他的计划将使美国财政部持有的比特币价值，按当前市场价格计算，超过其黄金储备，从而使美国处于“无其他国家能够取代的主导地位”。

最后，“妈妈熊”的提议由怀俄明州参议员辛西娅·拉米斯（Cynthia Lummis）在特朗普主题演讲后提出。她的提议是让美国财政部建立一个“比特币战略储备”，包括在五年内购买 100 万个比特币。与其他提案不同，拉米斯的计划已在实际立法中得到了体现，即《2024 比特币法案》（BITCOIN Act of 2024），该法案由拉米斯在纳什维尔会议几天后提出。该法案的目的之一是“加强美元在全球金融体系中的地位”。

如果仅仅是政界人士提议建立官方的美国比特币储备，这可能会被视为一种利用比特币的受欢迎程度来为选举拉票的机会主义行为。但从纳什维尔会议上三项提案所获得的掌声，以及会议后的评论来看，无论中本聪本人是否会支持这些提案，许多比特币支持者坚信，提议中的比特币储备真的会对美元和美国经济整体带来好处。

政治人物并非唯一呼吁美国政府加入比特币潮流的人。在最近的报告《数字黄金：评估美国战略性比特币储备》中，比特币政策研究所也建议美国建立比特币战略储备，以作为“传统货币储备资产（如黄金和国债）的独特补充”，帮助确保“美元的持续主导地位”。

为什么需要储备资产？

那么，是时候告别比特币“终结者”美元，迎来比特币“超级增压器”美元了吗？

还是不完全是？有些人认为建立官方比特币储备能够增强美元的观点，与将比特币视为石油和硅芯片等战略性商品，或者希望美国政府将比特币纳入主权财富基金的观点不同。虽然关于战略性比特币储备的呼声往往将这些不同的论点混为一谈，但本文仅关注“货币储备”的论点。让政府积累比特币真的能“超级增压”美元吗？战略性比特币储备能否与黄金储备在美国或其他地方的作用相提并论？美元是否真的需要“超级增压”以维持其全球地位？

要回答这些问题，必须了解非本国储备在支持今天法定货币体系中的一般作用，尤其是美元的角色。官方储备资产是指由财政或货币当局持有的，不能由这些当局自行创造的金融资产。今天，这些资产通常是外汇（包括外币本身，以及外币计价的银行存款和证券）和黄金。根据国际货币基金组织（IMF）2024 年中的统计数据，全球的货币和财政当局共持有 12,3470 亿美元的外汇资产和 29,030 公吨黄金，价值约 2.2 万亿美元。

为什么各国政府需要持有储备？在商品货币时期，中央银行和商业银行都需要拥有货币商品的储备，以满足客户和其他银行的兑换请求。当许多国家的货币体系基于相同的标准商品时，如大萧条前的金本位时代，储备还需要用来弥补国际支付赤字，也就是说，国家的净外资流出与其经常账户收入（出口减去进口及净外汇转账）之间的正差额。

在今天的不可赎回法定货币体系中，储备资产显然不再用于赎回中央或商业银行的负债。商业银行的存款实际上是对中央银行纸币的要求，或者在银行间结算中是中央银行储备信贷。只要各国愿意让本国货币汇率自由波动，它们可以通过汇率调整来消除国际收支赤字，而不必使用外汇储备。

然而，事实上，即便是发行自家法定货币的国家，往往也会寻求将本国货币的价值与另一个国家货币挂钩。例如，小型开放型经济体通常会选择将本币与主要贸易伙伴的货币挂钩，以避免贸易商面临汇率风险。在这种情况下，外汇再次变得必要，用于弥补国际支付赤字。其他国家则希望限制本国货币汇率的波动，即它们倾向于使用“管理浮动”或“肮脏浮动”汇率，而不是固定或自由浮动汇率。这些国家也必须持有一定数量的外币作为储备。

另一方面，黄金储备已不再用于结算国际账务。但它们仍占全球储备资产的大约 15%。其主要原因在于，黄金是对汇率或“货币”风险的良好对冲工具，即货币当局因持有外汇储备而承担的风险。当黄金作为金条储存于本国而非外国托管时，它还不受外汇储备可能面临的政治风险影响，即储备外汇可能会被外国政府冻结或征用。

但正如我们将看到的，世界上大部分官方黄金储备的持有没有更好的理由，除了惯性。这些储备包括美国持有的 8,133 公吨黄金——约占全球总量的七分之二——几乎全部是从美国仍处于金本位制时期积累下来的。

美元作为全球储备资产

尽管全球外汇储备中包括了许多国家的货币，但美元在其中的份额远远超过其他货币，约占总储备的 58%。欧元紧随其后，占比为 20%。正如下图所示，少数几种货币——日元、英镑、澳大利亚元、加拿大元和瑞士法郎——占据了剩余的大部分份额。其他货币，如果被用作储备，也仅占微不足道的份额。

全球外汇储备中的货币份额

美元的主导地位并不神秘。根据布鲁金斯学会（Brookings Institution）的最新评论，美元还占据了 58% 的所有跨货币支付，意味着非欧元区国家间的国际支付中有 58% 使用美元。此外，全球 64% 的债务也是以美元计价，其中包括约 13 万亿美元的美元信贷，这些信贷流向了美国以外的非银行借款人。这些数据也解释了为什么许多外国政府更愿意将其货币汇率与美元挂钩，或至少限制汇率的波动，尽管这样做会迫使它们持有大量的美元储备。

如果美元的地位如此稳固，为什么还会有人认为它需要得到加强呢？这种观点的根源在于，自上世纪 90 年代末以来，美元在全球储备资产中的份额已下降了 12 个百分点。如果这一下降伴随着欧元、日元或甚至英镑（唯一的其他严重竞争者）的份额上升，并且这种趋势可能继续下去，它最终可能会对美元的储备货币地位构成威胁。而如果这一下降反映出美元计价的贸易量减少，那也可能表明美元在作为交换媒介方面的受欢迎程度降低。然而，事实并非如此。美元的失势并不是由欧元或日元这样的竞争对手取而代之，而是来自各种“非传统”储备货币，包括加拿大元、人民币和黄金。而且这种失势并非由于更多贸易以非传统货币或黄金计价——例如，跨境人民币支付远远小于美元支付——而是由于其他原因，包括美国政府对美元的“武器化”，即通过制裁冻结或没收外国政府在美国金融机构或与美国合作的金融机构中持有的美元储备。

显然，建立一个战略性比特币储备不会减轻外国政府面临的美元储备被扣押的风险。或许不那么显而易见的是，这样的储备根本不会对美元的价值提供任何支持或提高其受欢迎程度。

美国的储备资产

截至 2024 年 10 月，美国财政部和美联储系统持有 2450 亿美元的储备资产。除了外汇（超过 370 亿美元，其中约三分之二为欧元，其余为日元），以及 8133 公吨黄金（按照黄金的官方价格每盎司 42.22 美元计算，价值约为 110.41 亿美元，按现行市场价格计算约为 6910 亿美元），这些储备资产还包括美国在国际货币基金组织（IMF）的储备头寸（约为 290 亿美元）以及其在 IMF 分配的特别提款权（SDRs）（不到 1700 亿美元）。

从这个总数来看，美国的储备资产堆积量使其处于世界的“二流”行列。尽管美国是全球最大经济体，但这一储备总额仅排名全球第 15 位，落后于香港、新加坡和意大利等国。

尽管这一原始排名不太令人印象深刻，但由于它计算了 IMF 储备和 SDRs，而这两项资产占美国储备资产总额的 80% 以上，因此它大大夸大了美国政府对这些资产的重视程度。因为虽然财政部和美联储共同决定持有多少外汇和黄金，但美国的 IMF 储备头寸和 SDR 储备是由 IMF 规则设定的。例如，IMF 定期设定其所有成员的 SDR 总配额，然后根据各成员在基金中的配额比例进行分配。

美国庞大的 SDR 储备主要反映了 IMF 最近的 6600 亿 SDRs（约 8900 亿美元）的总分配，以及美国 17.42% 的 IMF 配额份额。美国的 IMF 储备头寸同样是一个强制性的数额，代表每个 IMF 成员向基金缴纳的强制性贡献的一部分。将各国的储备资产除去 SDR 储备和 IMF 储备头寸后，美国的排名下降至第 45 位，低于越南、罗马尼亚、哥伦比亚和卡塔尔！正如我们将看到的，由于它依赖于美国庞大的黄金储备，即使在这个排名下，美国的国际储备资产的重要性也被夸大了，因为与大多数中央银行持有的黄金不同，美国的黄金储备（顺便提一下，黄金属于财政部而非美联储）并没有任何战略意义。

美国储备资产，特别是其外汇储备如此微不足道，反映了美元作为最自由浮动货币的独特地位：其他政府可能会将其货币与美元挂钩，无论是紧密还是松散；但就美国政府而言，保持这些联系大多是，且在相当长时间内一直是，其他政府的问题。

美国政府能够普遍允许其货币浮动，这是它因美元作为国家和全球交换媒介的地位所享有的“过度特权”的一部分。正如我之前提到的，约 58% 的国际贸易以美元计价，美元也占据了全球官方外汇储备的相应份额。除了美国之外，许多国家将美元作为其国内货币。全球对美元的需求，无论是官方的还是私人部门的，都使得美国政府不必以其他货币进行借款，而美元的自由浮动地位也排除了为美国支付不平衡问题需要外币的必要性。

外汇稳定基金：一个不太成功的先例

美元的地位意味着美国政府其实根本不需要持有外汇。自 1973 年布雷顿森林体系崩溃以来，美国就没有义务参与任何国际固定汇率制度的维护。尽管美联储长期以来被授权买卖外汇，但其职能，如《美联储法案》所规定的，旨在促进“最大就业、稳定价格和适度长期利率”，并未涉及稳定或调控汇率。

即便在布雷顿森林体系崩溃之前，美元汇率政策的责任主要由美国财政部负责，而美联储则在财政部的职能下协助其工作（财政部与美联储共同负责的外汇市场操作反映了国家外汇储备的大致平衡）。这一安排可以追溯到 1934 年 1 月通过的《黄金储备法案》，该法案要求美联储将其黄金储备交给财政部，以换取黄金“凭证”，以预期黄金的官方估值将从每盎司 20.67 美元调整至每盎司 35 美元，这一价格一直维持到 1972 年 12 月，才将其提高至 38 美元。（几个月后，它再次上涨，直到现在的每盎司 42.22 美元。）在这一交换中，财政部从中获得了 28 亿美元的名义利润，其中 20 亿美元用于建立“外汇稳定基金”（ESF），其目的是“稳定美元的汇率”。重要的是，ESF 不受国会拨款程序的约束，且由财政部长独占控制。

在《数字黄金》一书中，比特币政策研究所部分支持建立战略比特币储备的论据，正是基于 ESF 的先例。他们认为，“ESF”提供了一个工具，可以在汇率波动时期稳定货币市场，帮助确保美元相对于其他货币保持价值。这使得美国可以在外汇市场上进行干预，缓解投机攻击，防止可能会扰乱贸易平衡或金融稳定的急剧贬值或升值。

然而，尽管 ESF 确实是为了“稳定美元汇率”而建立的，但自 1995 年以来，其汇率市场干预几乎一直非常有限，而且自 2011 年 3 月以来，它就没有再进行过干预。为什么呢？首先，正如我们所看到的，自 1973 年 3 月美元浮动以来，外汇操作就不再是必需的——这一事实在 1976 年通过的立法中得到了正式（虽然有些晚）的确认，该立法删除了《黄金储备法案》中关于稳定美元价值的内容，转而将 ESF 的职能改为承担“符合美国在国际货币基金组织义务的必要操作”。

尽管下方的 FRED 图表显示，在 1970 年代末到 1990 年代中期，ESF 频繁利用其新获得的、更加模糊的职能干预外汇市场，但 1980 年后，其干预的多半目的是削弱美元而非加强美元。然而，这些干预是否对美元汇率产生了持久影响值得怀疑，因为干预的规模相对于市场的庞大来说过于微小，甚至大规模的干预也只有在美联储允许财政部的汇率目标支配整体货币政策的情况下，才能产生持续的效果。

美国的外汇市场干预：1973-2011

美联储并未做出这种妥协。相反，美联储在 1980 年代对抗通胀的决心排除了任何形式的妥协。因此，到 1990 年代，美国政府的汇率干预主要是“出于合作精神”，例如美国为履行其在 1985 年和 1987 年《广场协议》和《卢浮宫协议》中的承诺进行干预，而不是追求任何美国政府的汇率目标。

自 1990 年代中期以来，即便是这些“合作性”的干预也变得稀少：美国在 1998 年干预以支持日元，2000 年支持欧元，2011 年支持日元以稳定日本在地震和海啸后的经济。但此后再未进行干预。2013 年，美国参与了七国集团的协议，承诺将其货币和财政政策专注于国内政策目标，而非汇率目标，如今看起来，改变这一立场的可能性比以往任何时候都要小。远非服务于任何战略目的，美国目前的外汇储备更多的是过去干预的剩余资产。

尽管如此，正如预期的那样，这些发展并没有导致 ESF 彻底“死掉”。在放弃尝试影响美元与其他主要货币汇率之前，财政部为它找到了另一个用途，那就是帮助欠发达国家，特别是拉美国家。

ESF 的宪法、其模糊的后布雷顿森林时期职能以及其“货币化”SDR 和外汇储备的能力（即能在短时间内将其暂时转换为美元），使其能够在没有国会批准的情况下进行大规模短期紧急贷款。到 1990 年代，这种贷款已经成为 ESF 的主要任务。由于 ESF 通常通过“交换”美元和外币的方式进行贷款，它们符合外汇操作的定义。但稳定汇率并不是这些贷款的主要目的，且在许多情况下根本不是目的。

国会对财政部利用 ESF 作为“后门”对外援助的来源持有负面看法并不令人意外。1995 年，比尔·克林顿利用 ESF 为墨西哥提供了 200 亿美元的援助包。事后，国会试图但未能大幅减少 ESF 为美元兑换外汇的能力。

因此，尽管外汇稳定基金并没有稳定汇率，它却保持了它的资金能力。这样以来，美元的地位和美国的国际信用几乎不受影响，尽管美国并未系统地为自己积累大量外汇储备。

黄金遗产

如果美国政府不需要外汇，那么它是否还需要黄金？根据比特币政策研究所的观点，除了“历史上一直是美国全球金融战略的重要组成部分，支持美元的信心，并作为应对通货膨胀或货币危机的对冲工具”外，美国的黄金储备还充当了“在极端情况下可以迅速重新货币化的最后手段金融资产，为美国提供了一个历史上可靠的流动性来源，以应对破坏全球货币秩序的严重金融或地缘政治挑战”。最后，黄金储备还使政府能够“巧妙地影响贵金属市场，在货币或地缘政治动荡时期确保价格稳定”。

对于这些关于美国黄金储备好处的主张，显然有反驳的理由。关于支持美元的问题：“历史上”在这里起到了关键作用：自 1971 年美元与黄金脱钩以来，美元的价值就不再依赖于财政部的黄金储备。（自由浮动的法定货币的价值，就像比特币的价值一样，是由市场对它的实际需求和供应量决定的，而不是它的创造者拥有的资产）。关于黄金的流动性：没有什么比美元本身更“流动”，因为美国可以在不依赖黄金的情况下创造美元。关于帮助贵金属市场：这一点，黄金储备确实有影响。但问题在于，政府为什么要支撑黄金市场，除了让黄金矿商和投资者在他人花费代价的情况下获利之外？

美国财政部目前的黄金储备，远非出于某种战略目的而故意收购的，而是 1934 年 1 月美元贬值后，当时美国被认为是黄金的独特避风港的遗留物。正如下方的 FRED 图表所示，在《黄金储备法案》通过和 1950 年代之间，美国的黄金储备量增加了六倍多——如果不是让官员们感到遗憾的话，可以说这是被动的——达到了超过 20,000 公吨的高峰。在 1950 年代，尤其是 1958 年布雷顿森林体系生效后，黄金储备的流动发生了逆转。

当尼克松于 1971 年 8 月关闭黄金兑换窗口时，美国的黄金储备不足 8,700 公吨。此后，尽管没有明显用途，它的数量变化非常小。然而，没有任何法律阻止财政部出售其黄金，只要它偿还美联储持有的相应名义价值的黄金凭证。事实上，财政部曾在 1970 年代后期出售了约 491 公吨黄金，以利用当时创纪录的黄金价格。但是，当 2011 年 6 月有提案建议出售更多黄金以应对当年的债务上限危机时，美联储公开反对这一计划，认为这不仅可能扰乱黄金市场，还可能影响“更广泛的金融市场”。类似的考虑似乎一直阻止美国政府出售黄金。

美国黄金储备，1934-2018

谁还需要另一个不必要的储备资产？

尽管美国政府一直抵制减少黄金储备的做法，但它从未考虑过增加黄金储备的可能性。毕竟，如果现在在福特诺克斯和其他地方储存的 8,133 公吨黄金仅仅是黄金标准和布雷顿森林时期的遗迹，那么提出美国再购买更多黄金，就像提议人类因为有尾骨就该长尾巴一样。

那么，战略比特币储备呢？如果美国政府庞大的黄金储备没有什么理由仅仅是因为惯性存在，那么它就没有任何理由去收购比特币。（一个“次优”论点认为，增加比特币到其资产组合中，可能降低黄金储备相关的风险——这一论点的缺陷在于，比特币并不是一个特别好的黄金对冲工具。）换句话说，唯一的理由就是“通过不那么巧妙的方式影响市场”，特别是通过推动比特币价格上涨。

而且——让我们坦白说——尽管一些比特币爱好者可能真诚地相信战略比特币储备将增强美元的力量，但更多人支持这一做法，并不关心美元的未来，因为他们预期这会让他们变得更富有，而不介意其代价由他人承担。