原文作者：龙玥

原文来源：华尔街见闻

随着日本央行 12 月 19 日货币政策会议的临近，市场对于其可能采取鹰派加息的担忧日益加剧。这一举动是否会终结廉价日元时代，并引爆全球流动性危机？西部证券于 12 月 16 日发布的最新策略报告对此进行了深入剖析。

通胀高企，日本鹰派加息势在必行

报告指出，日本央行此次加息的背后有多重驱动因素。首先，日本的 CPI 已持续高于 2% 的官方通胀目标。其次，失业率长期维持在 3% 以下的低位，为名义工资增长创造了有利条件，市场对明年「春斗」（春季劳资谈判）的工资增长预期较高，这将进一步推升通胀压力。最后，高市早苗推出的 21.3 万亿日元财政政策也可能加剧通胀。

这些因素共同迫使日本央行采取更鹰派的立场。市场担忧，一旦加息落地，将导致在日本 YCC（收益率曲线控制）时代积累的大量「套息套汇交易」集中平仓，从而对全球金融市场造成流动性冲击。

理论拆解：为何流动性冲击最危险的阶段或已过去？

尽管市场忧心忡忡，但报告分析认为，从理论上看，当前日本加息对全球流动性的冲击是有限的。

报告列举了四点理由：

风险已部分释放： 日本央行自去年 3 月以来已进行过 3 次加息。其中，去年 7 月的加息叠加退出 YCC 确实导致了较大的流动性冲击，但今年 1 月的加息冲击已明显减弱，表明市场的适应性在增强。

投机盘已提前离场： 从期货市场数据看，大部分投机性日元空头在去年 7 月已经平仓。这意味着最活跃、最可能引发连锁反应的「套息套汇交易」已经退潮，流动性冲击最危险的阶段已经过去。

宏观环境不同： 当前美国并未出现类似去年 7 月时的「衰退交易」，美元贬值压力不大，而日元自身因地缘和债务问题表现疲软。这减弱了日元升值预期，从而缓解了「套息套汇交易」平仓的紧迫性。

美联储的「安全垫」： 报告特别提到，美联储已开始重视潜在的流动性风险，并已开启扩表（类 QE）政策，这能有效稳定市场流动性预期，为全球金融系统提供缓冲。

实际风险：脆弱市场下的「催化剂」

报告强调，理论上的安全不代表高枕无忧。当前全球市场的脆弱性，是日本加息可能引发冲击的真正根源。报告将其形容为「催化剂」。

报告分析，去年 7 月日本加息之所以冲击巨大，是因为「大量活跃的套息套汇盘平仓」与「美国衰退交易」两大因素共振。而当前，前者条件已弱化。然而，新的风险正在浮现：以美股为代表的全球股市经历了长达 6 年的「大水牛」，本身积累了大量获利盘，具有脆弱性。同时，美国市场关于「AI 泡沫论」的担忧再起，资金避险情绪浓厚。

不过，当前以美股为代表的全球股市已经 6 年「大水牛」，本身就有脆 弱性，同时美国「AI 泡沫论」的担忧又起，资金避险情绪较重，日元加息有可 能成为诱发全球流动性冲击的「催化剂」。

在这种背景下，日本加息这一确定性事件，很可能成为一个导火索，触发资金的恐慌性出逃，从而诱发全球性的流动性冲击。不过，报告也给出了一个相对乐观的判断：这种流动性冲击大概率会倒逼美联储祭出更强的宽松政策（QE），因此全球股市在经历短暂的急跌后，很有可能会快速修复。

多看少动，紧盯「股债汇三杀」信号

面对这种复杂的局面，报告给投资者的建议是「多看少动」。

报告认为，由于日本央行的决策基本已是「明牌」，但资金的选择难以预测，因此最佳策略是保持观察。

情景一： 如果资金并未出现恐慌性出逃，日本加息的实际影响将非常有限，投资者无需采取行动。

情景二： 如果资金恐慌真的诱发了全球流动性冲击，投资者需要密切跟踪一个关键信号——美国市场是否连续出现 2-3 次「股债汇三杀」（即股市、债市、汇市同步下跌）。报告指出，类似今年 4 月初的情况一旦重演，则表明市场出现流动性冲击的概率明显增强。

最后，报告认为，即便日本加息短期内引发动荡，也不会改变全球中长期货币宽松的大趋势。在此背景下，继续看好黄金的战略配置价值。同时，随着中国出口顺差扩张和美联储重启降息，人民币汇率有望回归中长期升值趋势，加速跨境资本回流，利好中国资产。报告看好 AH 股迎来盈利和估值的「戴维斯双击」。对于美股和美债，报告持震荡看法。