文 | 云涌AI ，作者 | 黄云皓

一. 16周，4声铜锣

2026年4月28日，曦智科技在港交所挂牌。发行价183.2港元，开盘880港元，收盘886港元，较发行价涨383.6%。按Bloomberg汇编数据，在1985年以来募资超过1亿美元的港股IPO里，曦智这一天的首日表现排名第二。

在这轮中国AI“全球第一股”里，它已经是第四家公司。

1月8日，智谱上市。发行价116.20港元，首日收131.5港元，涨13.17%，市值579亿港元。11名基石投资者认购29.84亿港元，公开认购超额1159倍。招牌诱人，“全球大模型第一股”。

第二天，MiniMax跟进。发行价165港元，首日收345港元，涨109%，市值突破1000亿港元。14名基石投资者认购约27.23亿港元，占发售股份约67.88%，公开认购超额1837倍。它错位打出“全球多模态模型第一股”。

三个月后，4月17日，群核科技上市。发行价7.62港元，公开发售获1591倍认购，打出的标签是“全球空间智能第一股”。再过11天，曦智把“全球AI光算力第一股”挂到同一条资本市场走廊里。

16周，4家公司，4块“全球第一”招牌。到5月初，四家公司股价仍显著高于发行价。投资人没有只按普通新股看它们。“全球第一”的标签先捕获注意力，基石锁住大部分筹码，公开认购动辄上千倍，真正能交易的股票太少，价格迅速抬升。

为什么是中国AI？为什么是2026年的港股？

二. “中国AI”切换到自己的语法

AI是过去两年全球资本市场最核心的叙事，中国AI这一次也挂上了“全球第一”，但姿势是自己的：智谱是大模型，MiniMax是多模态，群核是空间智能，曦智是光算力。4块牌互不重叠，把“全球第一”拆成4个可交易的故事。

5年前，商汤挂出的还是“中国AI第一股”，落脚点仍是“中国”。到2026年，这4家公司把关键词换成“全球”。从“中国版某某”到“全球第一”，5年时间，不是文案升级，而是叙事体系转变了。

这种变化，不只发生在公司招股书里，也发生在海外机构的报告标题里。2026年3月19日，Janus Henderson大中华区股权主管Victoria Mio在报告里写道，2025年初的“DeepSeek moment”推动许多中国AI股票重估。

Morgan Stanley的两份报告加一次测算，把这件事推进了三步：2025年3月《China's DeepSeek Moment》（《中国的DeepSeek时刻》），把DeepSeek当作中国资产重估的起点；2026年1月《Mapping AI's Rate of Change》（《描绘AI变化速度》），写下“Chinese AI Stack Now Re-Rating”（中国AI资产正在重估）；到4月末，又测算智谱、MiniMax若纳入恒生科技指数，会带来约12.5至17.5亿美元的被动资金流入。

3月24日，Bloomberg标题直接写下：

Mideast Funds Ride China AI Euphoria to World-Beating IPO Gains（中东基金搭上中国AI热潮，斩获跑赢全球的IPO收益）

Bloomberg 2026 年 3 月 24 日报道标题截图
来源：Bloomberg

几次报告与标题之后，“China AI”已不再只是产业新闻里的热词，而是一个可被交易的资产分类。这场共识的起点，是DeepSeek。智谱、MiniMax、月之暗面这些公司，早在2020年前后就已进入市场视野。但直到2024年12月26日DeepSeek-V3发布、2025年1月20日DeepSeek-R1发布，这些分散的公司，才被压缩成一个全球投资人能记住的中国AI时刻。

共识有真实用量做底。Hugging Face上，Qwen长期占据全平台下载量50%以上，累计下载超7亿次，稳居全球开源模型家族第一；LLM路由平台OpenRouter上，2026年3月用量前十大模型里中国模型占5家，处理的token数比美国5家多49%，部分时段top 6全部由中国模型包揽。12个月后，港股把这股共识写成了基石名单。

1月9日MiniMax挂牌，14名基石里坐着阿布扎比投资局（ADIA），出资6500万美元，是ADIA第一次以基石身份进入一家中国AI创业公司的港股IPO。三个月后，曦智的20名基石里同时出现新加坡GIC（2000万美元）和淡马锡（1500万美元）——新加坡两支主权资本同台，进的是一家2025年仍亏损约13亿元的中国光算力公司。

这些名单里还围坐着贝莱德、富达国际、Baillie Gifford、Schroders这类全球第一梯队的长线资管，北京核心国资JSC International和清华大学教育基金会下属的进益资本，以及阿里巴巴为代表的中国互联网巨头。这一回，他们一起押进了中国AI这一局。

4块招牌各自不同，业务也各在路上。但全球资本已经先动手，把它们当成同一类资产下注。只不过，这一次的“中国AI”，用的是自己的语法。

三. 机制是港股的，极值是AI的

故事有人愿意听，还要有市场把它做成交易。2026年，这个地方是香港。

香港这张桌子原本就坐满了人。2025年港股78.07%的新股引入了基石投资者，全年基石认购1065.96亿港元，刷新历史纪录；2026年一季度，全行业39只新股集资约1099亿港元、同比增加近490%，343家基石机构合计认购456.75亿港元，占同期募资总额的41.55%。2025年5月底宁德时代H股吸纳基石26亿美元，2026年4月胜宏科技78亿港元，市场都消化得很从容。

港股能这样接住中国AI，靠的是机制端三件相扣的工具。

• 18C章：港交所《上市规则》（主板）第18C章「特专科技公司」（Specialist Technology Companies），2023年3月31日生效，把“未盈利的特专科技公司”放进主板候选。智谱、MiniMax和曦智科技上市时都还在亏损，按传统门槛进不了主板，18C把这道门从生物医疗拓宽到特专科技。
• 基石锁仓：让大头筹码在挂牌时就被钉住。智谱11名基石认购29.84亿港元、占发售约68.63%，MiniMax 14名27.23亿、占67.88%。
• 小流通发行：把可交易的股票压得更小。智谱的股票自由流通量约3%，MiniMax约5%。

这套机制是港股给所有特专科技公司开放的，不是为AI定制，但中国AI这次却创造了极值。

一头是上市后表现。AI超级叙事推动股价远超其他公司，4家公司挂牌至今全部站稳发行价之上：曦智首日+383.6%、MiniMax+109%、智谱+13.17%，没有一家破发。同期同样压紧机制的非AI大型IPO——宁德H股首日+16.43%、美的H股+7.85%、胜宏+50.09%——已是港股近年最亮眼的成绩单，但比AI差了一个量级。机制能压出缺口，能不能在缺口上把价格抬起来，拼的不是机制，是市场对故事的需求强度。

另一头是基石名单。AI超级叙事的全球统一，让基石阵容的背景丰富度前所未有。港股常规大型IPO的基石阵容，一般是央企产业方、中资金融基金、险资公募、外资资管这几类，海外主权基金偶尔单家入场。但这次中国AI公司的基石阵容横跨中东、新加坡、欧美、中国本土，覆盖主权、产业、资管、险资、公募、教育基金会多类。这本身就是上一章那条全球叙事，落到交易桌上的物证。

四. 拨到一条窄轨

港股给中国AI拨出了一条窄轨。

机制不是AI造的，但AI把它从“盈利驱动定价”的默认轨道，拨到了“叙事驱动定价”。

三件机制相扣，18C章解锁未盈利、基石锁住筹码、小流通压紧供给，造出三个“窄”：

• 入口窄。18C只对五类特专科技开放（新一代信息技术、先进硬件、先进材料、新能源、新食品与农业），AI属于第一类。智谱、MiniMax、曦智都还在亏损，按主板传统门槛进不来，18C把这道门单独打开。对于多数中国AI公司来说，能走的IPO通道也只剩这一条：美股监管摩擦巨大，A股科创板要的是“国产替代”故事而不是“全球第一”。带着全球叙事，能去的只有港股18C。
• 流通盘窄。基石占发售60%以上、自由流通量压在5%左右，能交易的股票被压到极小。
• 估值方法窄。公司亏损，DCF和PE都用不上，发行能用的最直接刻度只剩PS。智谱发行PS约147倍（对应2024营收，以2025实际收入计算约为64倍），市后于2026年4月PS一度突破700倍，同期OpenAI上一轮融资PS约34倍，Anthropic约13倍(正在以更高PS寻求新一轮融资)。这不是数字异常，是同一种叙事在不同阶段和环境下的不同强度。

机制能压出缺口，能不能在缺口里跑出极值，机制说了不算。4家AI公司上市后股价无一破发：曦智首日跳涨383.6%，MiniMax首日翻倍，智谱起步温和、4个月累计涨幅近700%。同期大型IPO，没有一家跑出这条曲线。机制压出的是同一条缝，缝里的张力，由叙事决定。

这条窄轨给中国AI公司提供了一组新的定价坐标。一级谈判桌的参照系换了——从“OpenAI几折”，变成中国公司之间互相对标。

4月17日，Reuters援引The Information报道，DeepSeek寻求以100亿美元估值融资。5天后，同一来源升级了口径：腾讯、阿里在洽谈入股，估值跳到200亿美元以上，腾讯一度提出收购至多20%股权。没过多久，市场传出更高的口径：DeepSeek融前估值被推到3000亿元人民币（约440亿美元）。

月之暗面也在赶相似的节奏。今年1月和2月，它密集完成3轮融资，分别5亿、7亿、7亿美元；5月初，新一轮20亿美元融资即将完成，投后估值突破200亿美元。半年不到，月之暗面今年内已融资超39亿美元，估值相比去年11月的约43亿美元翻了4倍有余。

估值的攀升不一定完全由港股拉高，但4家港股IPO把一级市场的玩家摆进了一张共同的价签表，一级谈判桌从此多了一组真实成交过的二级市场锚。

窄轨给这个超级叙事装上了刻度。

五. 叙事的刻度

中国AI这一次不再是“中国版某某”，而是用自己的语法，成为全球资本下注的一类独立资产。港股窄轨负责把这套叙事翻译成可以读数的价格。

智谱给出了最完整的读数。1月8日上市以来，每一次模型迭代或商业化兑现，市场都把叙事重读一次：

• 2月12日，GLM-5发布，智谱单日涨28.68%；
• 4月1日，年报次日涨30%；
• 4月8日，GLM-5.1发布并将Token价格上调10%，Coding场景缓存命中价首次追平Anthropic的Claude Sonnet 4.6；
• 4月13日，盘中突破1000港元，PS一度突破700倍；
• 5月6日，收928.5港元，市值约4139亿港元，较发行价累计涨幅近700%。

智谱（02513.HK）2026年1月8日上市以来股价走势
来源：yahoo finance

7倍涨幅，700倍PS。数字读出的不是估值，是故事强度。

窄轨往下，还有三关要走。

1. 业务。群核96.9%的收入仍来自传统装修设计工具业务，曦智约八成收入来自光互连，“空间智能”“光算力”都是新挂的门牌。叙事跑在前面，业务在后面追。
2. 流通盘。窄轨上的刻度，是被少量流通盘的窄供给托起来的。等基石锁定期到期、流通盘成倍放大，将迎来第一次考验。
3. 全球可比。OpenAI估值8520亿美元；2月G轮，Anthropic估值3800亿美元，PS约13倍。同一组AI叙事，美股的全开放轨道有更宽的资本刻度和业务基础，港股的窄轨还有很长路要走。

刻度立起来了，但目前只存在于这条窄轨。叙事登场了，验证才刚要开始。

参考资料：

1. 智谱华章、MiniMax、群核科技、曦智科技港股IPO招股说明书｜HKEXnews
2. Optical Computing Firm Lightelligence Jumps 384% in HK Debut｜Bloomberg
3. China's DeepSeek Moment｜Morgan Stanley
4. Mapping AI's Rate of Change｜Morgan Stanley
5. AI investing in China: A pragmatic approach and scale offer competitive advantages｜Janus Henderson, Victoria Mio
6. Mideast Funds Ride China AI Euphoria to World-Beating IPO Gains｜Bloomberg
7. Alibaba's Qwen family captures over 50% of global open-source downloads, report finds｜SCMP
8. Alibaba's Qwen family hits 700 million downloads to lead global open-source AI adoption｜SCMP
9. In March 2026, five Chinese models in OpenRouter's top ten processed 24.73 trillion tokens｜fifteenhours.com
10. Chinese AI models take top six spots in global usage rankings: data｜People's Daily Online
11. 港股IPO领跑全球，谁撑起了基石投资？｜《财经》
12. HKEX Listing of Specialist Technology Companies｜HKEX
13. 创纪录！基石投资者Q1狂投456亿｜新浪财经
14. 今年最大港股IPO落地！胜宏科技H股上市首日涨50%，38名基石投资者认购78亿港元｜证券时报
15. China's DeepSeek is raising funds at $10 billion valuation, The Information reports｜Reuters
16. Tencent, Alibaba in Talks to Join DeepSeek's First Funding Round｜Bloomberg
17. DeepSeek could be valued at up to $50 billion in first fundraising｜Reuters
18. 月之暗面新一轮约20亿美元融资即将完成，估值突破200亿美元｜晚点 LatePost
19. 智谱港股股价历史数据｜Yahoo Finance
20. 从酷家乐到群核科技：IPO背后是“空间智能”的性感和骨感｜界面新闻
21. MIT博士9年创业，跑出“全球AI光算力第一股”｜21世纪经济报道
22. Accelerating the next phase of AI｜OpenAI
23. Anthropic raises $30 billion Series G funding at $380 billion post-money valuation｜Anthropic
24. Anthropic could raise a new $50B round at a valuation of $900B｜TechCrunch