作者：Rasheed Saleuddin

编译：深潮 TechFlow

深潮导读：去年夏天，数字资产金库公司（DAT）的狂热以惨烈崩盘收场，早期投资者损失高达 99%。一年后，同样的骗局换了个马甲又回来了——这次他们包装的是 SpaceX 股票和 HYPE 代币。贪婪与恐惧的循环永不停歇，散户继续为内幕交易者的盛宴买单。

上周二，Triller Group（谁？）宣布将成为全球首家 SpaceX 金库公司。也就是说，它会用新募集的资金购买并持有 SpaceX 股票。这就是它的商业模式：持有 SpaceX。这一消息让 Triller 的市值从 1500 万美元飙升至 6300 万美元。

Matt Levine 注意到了这件事，我也被吸引了注意力。这一宣布紧随一家"老牌"金库公司 LGHL 的品牌重塑——他们之前买过加密资产 SOL 和 SUI，现在要买 HYPE 代币。因为，嗯，炒作嘛。

我们看过这部电影。就在去年夏天。结局惨到你可能以为再也不会重演。更糟的是，这明摆着是所有骗局中最明目张胆的一个，连我都提前看出来了。

续集已经上映。因为全球投机者需要他们的"精神鸦片"，而拉高出货的内幕交易者乐于提供。供需相遇。他们什么时候才能学乖？

始作俑者上了错误的头条

MicroStrategy/Strategy（MSTR）CEO Michael Saylor 首创了"比特币收益率"概念。通过炼金术，一枚被公司持有的比特币，不知怎么就比不叫 Michael Saylor 的人持有的一枚比特币更值钱。

市场在一段漫长而尴尬的时期里，同意了他的说法。

不久前，MSTR 的交易价格是其资产负债表上比特币价值（净资产价值 NAV）的 200%。你花两美元买一美元的比特币。圣人 Saylor 被称为中本聪转世，疯狂吸纳所有能买到的比特币，向新信徒发行昂贵的股票和更复杂的金融工具。股价看起来要涨到无限大。

跟风者

Strategy 股价的溢价吸引了竞争对手，正如溢价总会吸引竞争一样。我在去年 5 月记录过这一幕：

SPAC 变成了比特币买家。亏损的运营公司抛弃原有业务，募资购买 BTC、ETH 甚至更冷门的加密资产。

剧透警告：它们的表现都不如 MSTR。而 MSTR 本身也不算成功。

一年后的现在，情况是这样的：

Strategy（MSTR）：从峰值跌 79%。这是 BTC 同期跌 45%加上 NAV 溢价从 2 倍压缩到 1 倍的综合结果。杠杆放大了上涨，也放大了下跌，这就是杠杆的运作方式。

TwentyOne（XXI）：峰值时达到 5 倍 NAV。值得称道的是仍在 1 倍 NAV 以上交易，尽管已从峰值跌 85%。连一些内部人士都被套牢了。

Metaplanet：一年前跌 87%，崩盘后又跌 50%。

Nakamoto（NAKA）（前身 KindlyMD）：从 10 月跌 87%，此前已从历史高点跌 95%。如果你一年前投入 10 万美元到这只股票，现在只剩 650 美元。

从 10 万美元剩下 650 美元。够吃一顿（非常）不错的晚餐。那些"抄底"的投机者，因为觉得"还能跌多少"，下场并不比最初的信徒好多少。"还能跌多少"的答案往往是"相当多"。

为什么这注定会发生

比特币 ETF 存在。它们只收 9 个基点。比特币本身也存在。你可以自己持有。DAT 溢价交易没有任何结构性理由，只有博傻理论、动量交易，以及一种特殊的金融虚无主义——那些认定系统被操纵的散户投机者得出结论：既然如此，不如用最大攻击性玩这个被操纵的游戏。

如果你相信传统投资系统对你不起作用，投机的期望值看起来就不一样了。FOMO 加多巴胺加游戏化加 GameStop：单独每一个都是可控的心理状况。合在一起，它们成为当今市场结构的重要组成部分。

不用说，内幕交易者总是被激励去满足需求。他们无论股价朝哪个方向走都能获利，这是另一件值得记住的事。

关于郁金香

这里悲哀的结论是，市场非理性时没人在乎。这太糟了，因为 DAT 崩盘简直是恐惧与贪婪后果的最佳寓言。它应该是所有泡沫报道的核心案例。这就是郁金香狂热，只不过是真实的、最近发生的。

1637 年《Waermondt 与 Gaergoedt 之间的对话》讲述两个虚构的荷兰织工实时观看郁金香价格崩盘，其中一段话跨越近四个世纪，读起来像是上个月写的：

"事情已经发展到，过去用篮子装着扔到粪堆上除草的东西，现在卖出了大价钱。我以为自己足够富有了。我以为我再也不用织布了。"

包装粪便当时也不管用。一朵在 1637 年卖 22 杜卡特的花，一年前的峰值时交易价格是 400 杜卡特。然后清算来了：

"我真希望这个国家从来没有过花！"

我想知道有多少散户投资者，比如那些现在把最初 10 万美元握成 650 美元的人，希望自己从未听说过 Metaplanet、Nakamoto 或"比特币收益率"这个词。

还有一件事

我持有一些比特币。我的风投基金持有加密投资。我不是在反对数字资产。我反对的是把数字资产包装进公司、收取特权费用、发行债务加杠杆、然后把结果营销为金融创新的这种特定狂热。

我以为这种狂热已经被 2025 年的 DAT 崩盘杀死了。但黄金时代的骗局还在继续（致谢 Shrubstack）。

历史总是重演。永远如此。拉高出货不是系统的漏洞；对运作它的人来说，这就是产品。投机者提供需求，内幕交易者提供产品。直到我们迎来所有郁金香崩盘之母。

拉高出货就是目的本身。