作者：Token Terminal

编译：Saoirse，Foresight News

Uniswap 是规模最大的去中心化现货交易所。根据 Token Terminal 的数据，截至 2026 年 8 月 8 日，Uniswap 累计处理约 3.7 万亿美元交易量，创造约 51 亿美元累计交易手续费。这套经济活动的背后，是一套超越协议本身的生态体系，成员包括 Uniswap Labs、Uniswap 基金会、DUNI（Uniswap DAO 法律实体名称）、流动性提供者、交易者、开发者以及集成合作方。

在 Uniswap 发展的大部分时间里，生态内各方的职责划分界限清晰。一部分运营职责主要由 Uniswap Labs 与 Uniswap 基金会分担，UNI 治理则掌控协议层面的各项决策以及治理管辖下的资源。与此同时，交易者创造了庞大的交易量与手续费，但过去没有直接机制，可以将这部分经济收益和 UNI 代币绑定。因此，UNI 持有者能够衡量 Uniswap 的采用规模以及协议产生的经济价值，却缺少一套直接框架，把这些指标和 UNI 代币关联起来。

UNIfication 改革改变了这一局面。改革将部分生态开发与生态增长职责交由 Uniswap Labs 承担，正式确立 Labs 与治理体系之间的合作关系。在经济层面，协议手续费正式启用，一部分交易手续费转化为协议收入；程序化销毁机制又将这份收入和 UNI 代币的供给缩减挂钩。以上调整，让 Uniswap Labs 的权责边界、协议业务与 UNI 代币之间的联系变得更加清晰透明。

本文从三个维度剖析 UNIfication 改革后的 Uniswap 现状：第一，梳理 Uniswap Labs、Uniswap 基金会、DUNI 三者之间的职责分工；第二，解读协议手续费与 UNI 销毁如何重塑 Uniswap 的经济模型；第三，基于 Token Terminal 的实测数据，评估这套新模型的实际运行效果，重点分析协议层面的价值捕获、UNI 的价值积累，以及可观测的协议收入对于基本面分析带来的意义。

UNIfication 精简 Uniswap 的职责划分

UNIfication 改革之前

改革落地之前，相关职责分散在 Uniswap Labs 和 Uniswap 基金会两家机构。Labs 主导 Uniswap 协议开发，搭建可供用户和开发者接入协议的各类产品。Uniswap 基金会由 2022 年的 UNI 治理投票设立，通过资助拨款、治理支持、开发者关系维护、社区建设，支撑整个生态的发展。UNI 治理独立于两家机构，负责协议特定决策、财库资产的分配调度。

这种架构，把协议产品开发，和大量生态增长类工作相互割裂，也凸显出治理决策和落地执行相互分离的问题。UNI 治理可以审批提案、修改协议参数、调拨财库资金，但治理本身并不是运营实体。如果决策落地需要签署合同、聘请服务商、税务处理，或是对接链下合作方，就必须搭建链上治理通往现实世界的对接接口。

DUNI：打通链上治理与链下现实世界

早在 UNIfication 改革之前，UNI 治理就着手解决上述痛点。2025 年 9 月，治理投票通过设立 DUNI—— 怀俄明州去中心化非注册非营利协会，作为 DAO 的法律载体。DUNI 在保留 Uniswap 去中心化治理流程的前提下，为治理体系赋予合法法律身份：可以签署合约、聘请服务商、管理资金与履约义务，处理监管合规与税务相关事务。同时该架构提供责任隔离保护，参与者不会仅仅因为参与治理，就要个人承担 DUNI 的债务。

DUNI 拓展了 UNI 治理的能力边界：治理决议依旧走原有的链上投票流程；当决议需要在现实世界落地执行时，就由 DUNI 提供法律层面的支撑。Uniswap 基金会担任 DUNI 的部长级代理机构，权限仅限于行政事务。DUNI 还聘请专门管理员处理税务合规、报表申报等其他事务。

在 UNIfication 改革中，DUNI 的角色至关重要：它充当法律合作主体，让治理体系能够和 Uniswap Labs 签订正式的服务商合作协议。

UNIfication 将运营执行工作交由 Uniswap Labs

UNIfication 改革，把原本由基金会承担的绝大多数生态建设、生态增长职能移交至 Labs。过往基金会负责的生态扶持、拨款资助、治理配套、开发者关系等业务，连同基金会大部分员工一并转移到 Labs。于是 Labs 除了原有协议、产品开发工作之外，新增推动整个 Uniswap 生态发展壮大的使命。

基金会仅保留小规模团队，负责赠款与激励项目，继续履行既定职能，包括担任 DUNI 的部长级代理。

这套新运营模式的资金来源：DUNI 每年向 Labs 拨付 2000 万 UNI 作为服务预算，资金从财库存量中支出，按季度发放；改革一次性审批两年周期的经费。预算受 DUNI 与 Labs 之间的服务商协议约束，资金可以用于协议迭代、集成对接、项目资助、激励活动、商业合作、开发者活动以及各类生态增长计划。这份最终协议，由以 DUNI 部长代理身份履职的基金会独立委员会谈判敲定。

UNIfication 于 2025 年 12 月末正式执行；2026 年 1 月，第一笔季度款项 500 万 UNI 拨付给 Labs。

改革后的架构可以概括为三项明确分工：UNI 治理负责决策，DUNI 提供法律载体，Uniswap Labs 负责落地执行。基金会在这套体系下承担限定职责。改革只是把运营执行交给 Labs，UNI 治理的核心权力并没有转移给 Labs。

组织架构尘埃落定之后，接下来要回答经济层面的问题：协议产生的业务活动，如何转化为协议捕获的价值，并最终给 UNI 代币带来价值积累？

UNIfication 为 UNI 搭建更清晰的经济模型

上一章讲清楚 Labs、基金会、治理之间管理、签约、执行的权责。UNIfication 同时重塑协议创造的经济价值和 UNI 代币之间的关联逻辑。过去 Uniswap 产生海量交易和手续费，但没有常态化机制，把一部分手续费转化为和 UNI 挂钩的协议收入。而协议手续费功能，从一开始就写在 Uniswap 智能合约设计之中，该功能的启用补齐了这块短板。

从协议使用到 UNI 价值积累

这套经济模型起点是交易者以及交易行为。月活跃交易者反映用户参与度；交易量衡量协议流转资产规模；交易手续费衡量业务创造的经济价值。协议收入，代表交易手续费里面被协议截留的那一部分。销毁机制则打通协议收入与 UNI：当积攒的协议手续费资产被释放时，需要销毁一定数量的 UNI，实现代币永久通缩。

价值如何通过 Uniswap 流动

交易手续费≠协议收入，这点至关重要。交易手续费代表全部交易产生的费用总和；协议收入只是其中被协议获取的子集，并不是向用户额外新增一笔交易收费。

协议手续费：实现协议层面的价值捕获

这套新收入机制运行在已经成熟的业务底座之上。截至 2026 年 8 月 8 日，Uniswap 累计交易量 3.7 万亿美元，累计交易手续费 51 亿美元。历史上，全部手续费都给到提供流动性的流动性提供者。开启协议手续费，只是重新划分手续费分配比例，并不会凭空制造新的交易活动。

首期落地范围：以太坊主网的全部 v2 池子，加上部分 v3 池子。

v2 版本：总交易手续费维持 0.30% 不变，分配调整为 0.25% 归流动性提供者，0.05% 归属协议。

v3 版本灵活性更高：UNI 治理可以针对单个池子独立设置协议手续费。初始参数规则：0.01%、0.05% 费率档位的池子，协议抽取流动性提供者手续费的四分之一；0.30%、1.00% 档位池子抽取六分之一。首期上线覆盖以太坊大部分主流交易池子；治理后续可以调整手续费参数、扩大覆盖池子范围。

v4 版本自由度进一步提升：协议手续费会优先从交易输入资产中扣除，剩余部分再计算流动性提供者手续费；协议手续费同样可以治理调控、按池子单独配置。

因此协议收入并不是交易量或者手续费的某个固定比例。收入高低取决于交易构成、手续费档位、开启协议费的池子范围、治理设定参数。以上变量共同决定，交易产生的经济价值，有多少可以转化为协议收入。

通过自主销毁机制，协议收入与 UNI 建立关联

协议收入依靠两份新增智能合约完成和 UNI 的联动。 各类代币形式的协议手续费，存入不可篡改合约 TokenJar，资产在这里持续累积。 Firepit 负责资产释放流程：市场参与者支付对应数量的 UNI，换取 TokenJar 中堆积的手续费资产；参与者付出的 UNI 会被永久销毁。协议本身不需要主动卖出手里积攒的手续费资产去换取 UNI。

协议收入向 UNI 的销毁流程

这套机制不等于给代币持有人分红。UNI 持有者不会直接拿到手续费资产作为分红或者现金。协议收入只是为 UNI 的常态化通缩提供经济基础。 另外，产生收入和发生销毁并不同步：手续费资产会一直堆在 TokenJar，直到资产价值足够激励外部参与者主动触发释放操作。

UNIfication 还单独执行一笔财库一次性销毁：从治理财库销毁 1 亿枚 UNI。提案描述这笔数量是一个估算值：假如协议手续费从 UNI 诞生之初就开启，到现在大致会销毁的 UNI 规模。 需要区分两者：一次性财库销毁，是一次性削减财库持有代币；Firepit 是面向未来协议收入的持续性销毁机制。

机制已经讲完，接下来进入量化问题：Uniswap 实际承接多少交易，创造多少经济价值，协议能捕获多少收入，这套经济现实对 UNI 意味着什么？第三章借助 Token Terminal 数据解答。

新经济模型现已可以量化评估

第一、二章介绍 UNIfication 带来的各项变革。现在可以用真实链上使用数据、财务指标来评估改革后的体系。Token Terminal 的数据可以统一观测 Uniswap 业务规模、被协议捕获的收入，以及协议收入和 UNI 之间的关系。本章分析改革落地之后的周期，优先使用完整自然月的数据，区分客观观测结果，和背后影响机制。

Uniswap 持续吸引交易者，承载大规模交易

Uniswap 经济模型根基，是用户持续选择在本协议进行交易。月活跃交易者衡量需求强弱；交易量、交易手续费衡量交易创造的经济价值。这几组指标要结合看待：用户数量上涨，交易量未必同比例上升（人均交易规模下降）；交易者变少，也有可能总交易量走高（单笔交易体量变大）。

Uniswap 的月度及历史交易量

2026 年 1‑7 月，Uniswap 总交易量 3576 亿美元，月均 511 亿美元。月度交易量从 1 月的 695 亿美元回落至 5 月 370 亿美元；6‑7 月修复至 408 亿、423 亿美元。上半年交易规模收缩，随后出现部分回暖。

Uniswap 的月度及历史交易手续费

同期 7 个月总共产生 2.979 亿美元交易手续费。1、2 月分别为 4760 万、4880 万美元；3‑4 月跟随交易量下行；5 月触底 3500 万美元，之后回升，7 月达到 5470 万美元。尽管 7 月交易量远低于 1 月，但是 7 月手续费反而是这七个月最高。

交易量和手续费走势分化，说明二者要分开分析。手续费不只看总成交额，还看交易发生在哪类池子、对应什么手续费档位。2026 年前 7 个月，平均每 1 美元交易量带来 8.3 个基点手续费；实际费率会随着交易结构不断变化。交易量看协议使用体量；手续费更贴近业务实际创造的经济价值。

以上是评估新协议手续费机制的业务底座。我们关注的重点不再仅仅是 Uniswap 有多大交易量，而是这些经济价值里面，有多少被协议层面捕获。

协议手续费带来可观测的收入与价值积累层

协议手续费自 2025 年 12 月末激活之后开始产生收入。2026 年 1‑7 月，协议收入合计 2820 万美元；同期全部交易手续费 2.979 亿美元。协议收入占交易手续费比重约 9.5%，相当于交易量的 0.79 个基点。

Uniswap 的月度及历史收入

对比两个比率，比单独看协议收入数字更有参考意义。交易手续费代表业务创造的全部经济价值；「协议收入 ÷ 交易手续费」代表价值捕获率。「协议收入 ÷ 交易量」提供第二个观察角度。两个指标配合，就可以把协议变现能力的变化，和整体用户活跃度变化分离开。

协议收入月度波动明显：1 月 280 万，3 月冲高至 480 万，5 月回落至 370 万，6 月 530 万，7 月 410 万。截至 2026 年 8 月 8 日，改革落地之后累计协议收入 2980 万美元。月度波动一方面来自交易行情起伏，另一方面来自协议手续费是分批逐步上线各个池子、各个公链。

上线节奏：2025 年 12 月先开启以太坊 v2、以太坊部分 v3 池子；后续逐步拓展其他公链、链上全部 v3 池子、部分 v4 池子。因此直接拿 2026 年初的数据做年化推演，会低估协议长期收入潜力 —— 早期只有一部分交易体量在协议费覆盖范围内。

Uniswap 协议费用上线时间表

协议收入不存在统一固定抽成比例。收入取决于交易所在池子、手续费档位、池子是否开启协议费、治理设定参数。即便总交易量不变，只要交易结构改变，协议收入也会上升或者下降。同理，治理扩大、调整协议费覆盖池子，不需要用户行为发生变化，就能改变价值捕获规模。

2026 年前 7 个月的实测结果：每产生 100 美元交易手续费，大约有 9.5 美元转化成协议收入；对应每 10 亿美元交易量，可以带来约 7.9 万美元协议收入。以上只是这段时期实际运行结果，并非永久固定抽成；未来表现取决于交易业务本身，以及治理对于手续费覆盖范围、参数的调整。

协议费用引入了一个可衡量的价值捕获层

协议收入只是这套新价值体系的一半。被协议收取的资产堆积在 TokenJar，要等待 Firepit 释放，才会销毁 UNI。确认收入的时刻，不等于销毁发生的时刻。资产会在 TokenJar 积攒，直到释放操作具备经济吸引力。所以短期对比协议收入与销毁数量容易得出错误结论；拉长时间维度，累计协议收入与累计销毁规模才会趋于匹配。

总结 UNIfication 两大现实改变：①协议业务现在产生可以观测的协议收入流；②收入对接一套常态化缩减 UNI 流通量的销毁机制。但两项效果的实际大小，依旧取决于交易活跃度、手续费生成规模、协议费覆盖、治理参数、TokenJar 资产被触发释放的时机。而以上全部变量，如今都可以链上观测，不再只能靠推测。

可观测的协议收入，为 UNI 基本面分析提供全新依据

开启协议手续费之后，分析 UNI 的框架也随之改变。改革之前，分析者依靠月活交易者、交易量、交易手续费、TVL 锁仓量、市场份额评估 Uniswap。这些指标可以证明协议的普及程度与经济产出，但不存在常态化协议收入去联动 UNI 代币通缩。协议业务表现和 UNI 代币经济之间的关系是间接模糊的。

Uniswap 上的月活交易者

协议收入、常态化 UNI 销毁，为分析体系新增两项可观测指标。现在可以量化 Uniswap 创造多少经济价值、协议捕获其中多大比例、捕获价值如何推动 UNI 供给减少。

重点提醒：这不等于 UNI 变成股权，UNI 持有者不享有传统企业的所有权、分红、股东权利。但是它让协议经营表现与 UNI 代币经济，拥有一套关联性更强的分析框架。

因此，对 UNI 的基本面分析可以涵盖多个层面

估值层面，这是拓展分析工具箱，而非给出一套绝对估值公式。截至 2026 年 8 月 8 日，UNI 完全稀释估值约 35 亿美元。按照当时年化协议收入计算，完全稀释市销率约 67 倍；对应相对于完全稀释市值的年化协议收入收益率约 1.5%。

Uniswap（UNI）的完全稀释市值与市销率

不能直接照搬传统上市公司 PS 估值倍数。UNI 并不代表对 Uniswap Labs 的股权索取权；协议收入也不会像企业利润一样分给 UNI 持有人。这个指标的用处有限：它只是标准化对比 UNI 市场估值，和协议当下捕获的经济价值。

收入基数本身还处在早期阶段：协议费运行不足一年；治理随时可以修改手续费覆盖；一旦交易量或者捕获率变化，简单把短期收入做年化会严重高估或低估未来收入。因此市销率倍数，不能单独用来判定合理价格，必须同时结合收入增速、价值捕获率、底层交易规模，还有协议收入实际转化成 UNI 销毁的现实情况综合研判。

但这确实是分析层面的重大升级。研究 UNI 不再只能依靠治理权、产品普及度、市场份额，或是对未来变现的想象。现在可以直接观测协议收入流，测算交易手续费转化为协议收入的效率，追踪捕获价值实际带来多少 UNI 销毁，再把以上经济现实对标 UNI 的市场估值。

因此 UNIfication 让 Uniswap 业务和 UNI 代币之间的经济关系变得可度量。分析问题开始趋近传统盈利业务：业务增长速度、商业化转化效率、市场给出怎样的估值；但所有分析前提，都不能脱离 Uniswap 本身的协议与治理架构。

总结

UNIfication 一方面重新划分 Uniswap 基金会与 Uniswap Labs 的工作职责，另一方面改变协议经济产出与 UNI 代币的关联逻辑。 组织层面：原本基金会承担的绝大多数生态开发、生态增长工作，主要移交 Uniswap Labs；治理权力、法律载体、执行工作三者保持分离。DUNI 掌握协议层面决策与治理财库资源，提供链下落地所必需的法律身份；Labs 作为 DUNI 的服务商，负责推动 Uniswap 协议发展。Uniswap 基金会保留精简职责，继续担任 DUNI 的部长级代理。

经济层面，协议手续费激活带来持续协议收入流。Token Terminal 数据显示，2026 年 1‑7 月，Uniswap 交易量 3576 亿美元，交易手续费 2.979 亿美元，协议捕获收入 2820 万美元，协议收入占交易手续费 9.5%。依托 TokenJar 与 Firepit，被捕获的价值可以驱动 UNI 代币持续通缩。

对研究者与投资者来说，核心变化是：协议业务表现与 UNI 代币的关联现在可以直接观测。过去分析 Uniswap 参考月活交易者、交易量、手续费、TVL、市场份额。如今协议收入、常态化 UNI 销毁，新增价值捕获、价值积累的观测维度；基于收入的估值指标，也提供另一种方式对比 UNI 市值和底层协议的经济基本面。

所以 UNIfication 本身不会决定 UNI 价格，也不能担保 Uniswap 未来业务表现。它搭建了一套全新运营与经济架构，让我们得以据此开展分析。治理权限、业务执行、协议价值捕获、UNI 代币通缩、市场估值，彼此的联系变得更加明确，每一项都可以独立观测衡量。