撰文：Bitwise

编译：Luffy，Foresight News

10 月 28 日，加密投资机构 Bitwise 发布了了今年的比特币长期资本市场假设报告，将比特币 2036 年目标价上调至 160 万美元，对应年化预期收益率 34.3%。报告沿用去年估值模型，因价值存储、机构投资等可触达市场规模扩张上调目标。尽管过去一年比特币回撤超 50%，但机构逆势加仓、波动逐步收敛，比特币在价值存储市场占比持续提升。报告同时提示，该预测为情景推演，比特币仍存在监管、技术等多重风险。以下为报告内容的编辑整理（内容有所删减）：

比特币经历了波动剧烈的一年。2025 年 10 月高点至 2026 年 6 月低点，最大回撤达到 53%。但该表现仍符合我们对比特币长期收益的预期；相较于历史周期超 80% 的平均最大回撤，本轮下跌幅度已经显著收窄。我们认为，这标志着比特币作为资产正在走向成熟。

抛开价格波动，过去一年比特币取得了稳步进展：监管环境不断完善，机构持续采用，全球价值存储类资产市场规模持续扩张。

我们预计，未来十年将是比特币的黄金时代，由三大因素共同驱动：

• 比特币持续成为机构配置资产，长期带来稳定的资金净流入；
• 主权债务高企背景下，机构投资者越来越需要硬资产用来对冲通胀与法币贬值风险；
• 比特币供给总量有限、供给弹性几乎为零。

综合以上因素，我们预测，比特币将成为未来十年表现最好的主流机构资产，2036 年价格将达到 160 万美元，十年复合年化增长率 34.3%。 相较于去年报告中 2035 年 130 万美元、年化 28.3% 的预测，本次预测有所上调。上调来源于比特币核心目标市场规模持续扩张，同时我们对比特币长期发展路径的信心进一步增强。

我们判断，比特币与股票、债券等其他大类资产将维持中低相关性。它依旧会保持高波动，但波动率会延续过去 15 年的下行趋势。 虽然随着投资者群体扩大，比特币传统 「四年减半周期」 的效应会逐步弱化，但它依旧属于周期性资产，仍然会出现大幅度回撤。

本报告预测比特币面临的最大长期风险是量子计算、AI 数学突破带来的技术颠覆，以及监管、政府政策层面风险。

宏观经济假设

比特币本质上是宏观驱动型资产，宏观条件对它的长期资本市场假设至关重要。

比特币常被视作 「数字黄金」，虽然它还有其他用途，未来支付场景也有望落地，但价值存储是它最核心的投资逻辑。

最重要的宏观变量集中在债务、财政赤字、法币贬值，以及美元全球储备货币地位的变化，这些直接决定机构对黄金类硬资产的需求。

我们认为宏观趋势的方向比较清晰：包括美国在内的主要国家债务规模将加速累积，债务负担持续压榨经济体。正如投资策略师 Lyn Alden 所说：「这趟列车已经停不下来。」

2026 年全球主权债券收益率大幅上行，预示趋势可能临近临界点。在缺乏政治支持的强力紧缩政策前提下，许多西方民主国家已经走到很难回头的境地：高债务带来利息负担，形成难以挣脱的债务飞轮。

未来十年，面对沉重债务压力，各国政府大概率会选择让本币贬值。传奇对冲基金投资人达利欧在 2025 年 6 月写到：「当国家债务高企时，政策制定者倾向于降息、让债务计价货币贬值。押注这个趋势会是有利选择。」

在这样的环境中，比特币这类硬资产会成为投资组合的重要组成部分。

美国债务快速膨胀

今年是美国建国 250 周年，但财政现实并不乐观。关于美国债务，有五个触目惊心的事实：

• 1776‑1976 的两百年间，美国累计债务 6500 亿美元；如今联邦债务达到 40.2 万亿美元。
• 美国一半的联邦债务，是过去十年累积出来的。
• 平摊到每个美国公民，人均债务超过 12.7 万美元。
• 联邦债务规模达到 GDP 的 121%。
• 每年债务利息支出 1.1 万亿美元，是美国联邦预算的第三大支出项。如果按照当前市场利率全部再融资，年利息将接近 1.5 万亿美元。

美国联邦债务总额，1966‑2026，2016 年 19.6 万亿，2026 年 9 月 40.2 万亿，过去十年债务规模翻倍。 数据来源：美国财政部，统计区间 1966‑01‑01 至 2026‑09‑30

情况还在继续恶化

2026 财年（截至 9 月）美国财政赤字达到 2 万亿美元，同比增加 2180 亿美元，比国会预算办公室 2 月预测高出 1400 亿美元。本届政府竞选承诺包含削减财政开支，但现实并未兑现。

2025 年初特朗普成立政府效率部（DOGE），目标削减 2 万亿政府开支，但不到一年便悄然收尾，最终仅完成 2150 亿削减，只达到目标的 10%。

2026 财年美国政府总支出创下 7.4 万亿美元新高，财政赤字占 GDP 比重 6.2%。这一切发生在经济增长强劲阶段；如果经济陷入衰退，赤字规模会更加恐怖。

美国历年财政总支出，2016‑2026 财年，2026 财年 7.4 万亿美元，较上一年增加 3860 亿美元。 注：美国财年为每年 10 月 1 日至次年 9 月 30 日。数据截至 2026‑09‑30，来源美国财政部。

并非只有美国

高债务负担是全球现象，拥有完善社会福利体系的发达经济体债务持续走高。下表为 G10 国家总债务、债务 / GDP、年度赤字、10 年期国债收益率及同比变动。

本表为 IMF2025 年末统计，包含联邦、州、地方政府，并剔除政府内部持有债务；日本为 IMF 估算值。

硬资产需求抬升

投资者已经察觉到宏观变化，越来越多地配置硬资产作为避险。自 2020 年以来，比特币和黄金是全球表现最好的大类资产。

硬资产走强，并不需要恶性通胀这类极端场景，仅仅延续后疫情时代的宏观环境就足够。市场已经主动调整组合，增配硬资产。本报告模型仅假设现有趋势延续，没有预设恶性通胀。

2020‑01‑01 至 2026‑09‑30 大类资产累计收益与年化回报。数据源：彭博、PivotalPath

储备资产、央行购金，全球货币秩序变迁

另一个关键宏观趋势是美元全球主导储备货币地位正在削弱。体现在全球央行外汇储备美元占比持续下行，多国央行增持黄金。

全球外汇储备美元占比，1999 年 71.0%，2026 年 6 月 56.7%，累计下降 14.3 个百分点；数据来源 IMF，截至 2026‑06‑30

2025 年全球央行黄金净购买量达到 960 亿美元，创历史新高，规模是十年前四倍，较 2024 年上涨 14%，而且节奏还在加快。

与此同时，包括美国在内十多个国家已经配置比特币储备。过去一年主权层面接受比特币的进展虽慢，但实实在在在发生：

• 2025 年 11 月，捷克央行成为欧洲首个购入比特币的央行，配置 100 万美元。2026 年 4 月行长公开表示：内部研究显示，在其 1800 亿的总组合中配置 1% 比特币，可以在不增加风险前提下抬升整体预期收益，称比特币是 「未来资产」。
• 2025 年 10 月，卢森堡主权财富基金成为欧元区首个配置比特币 ETF 的主权基金，配置比例 1%。
• 德意志银行发布报告提出，黄金与比特币都会成为 2030 年央行资产负债表的组成部分。

以上虽然都是小规模进展，但代表比特币正在逐步进入央行储备资产的正常讨论，和五年前财富机构接纳比特币的过程非常相似。

全球央行年度黄金净购买量（十亿美元），2010‑2025，2025 年 960 亿，十年增长 4.4 倍。 来源：世界黄金协会、彭博，截至 2025‑12‑31。

监管环境假设

全球加密监管环境持续向好。2024 美国大选之后，反加密的政府下台，SEC、OCC、CFTC、财政部领导层发生更迭。过去一年监管机构出台多项友好政策，增强制度保障，方便机构配置加密资产。

这一趋势不限于美国，中东、中国香港、英国等地都出现积极进展。美国几乎所有大型金融机构均已布局加密相关业务。贝莱德、摩根大通、摩根士丹利深度参与，加上大量企业与数千万美国民众参与，政策很难再彻底逆转。

但 2026 年监管也并非一帆风顺。备受期待的《Clarity Act》加密法案未能在国会推进，主要因为民主党对法案伦理条款存在顾虑。该法案受挫说明，未来监管风险依然客观存在。

全球大型机构加密业务布局，包括美银、贝莱德、纽约梅隆银行、嘉信、花旗、CME、德意志银行、德意志交易所、富达、摩根大通、高盛、汇丰、瑞银、Visa、万事达等。 数据来源企业公告与演示材料，截至 2026‑09‑30。

比特币资本市场假设

收益假设

我们认为，未来十年比特币将是全球表现最好的大类资产，复合年化增长率 34.3%。有三大核心驱动力：

1）机构需求

比特币是少有的由散户先行主导的资产。私募股权、私人信贷等传统资产，最早由机构接纳，之后散户参与；比特币恰恰相反。

比特币总共 2100 万枚，已经有 96% 流通，大多掌握在散户手中；而绝大多数机构当前配置为 0。

波士顿咨询数据，全球机构管理资产规模约 147 万亿美元。我们预测未来十年机构会将投资组合的 1‑5% 配置比特币，对应 1.5 万亿‑7.4 万亿美元的潜在买盘。而比特币每年新增产出仅约 140 亿美元，新增供给与潜在需求之间存在巨大缺口，缺口将由价格上涨来平衡。

机构流入已经发生。美国比特币现货 ETP 上线不到三年，管理规模达到 1080 亿美元，大量资金来自机构。我们预计 2027 年之后流入加速。2026 年多家头部财富管理平台已经上线比特币现货 ETF 产品，会进一步助推资金流入。

2）供给高度有限且无弹性

比特币总量上限 2100 万枚，已经流通 2010 万枚（占 95.7%）。年通胀率仅 0.8%；2028 年减半后降至 0.4%，2032 年降至 0.2%。作为对比，黄金年新增供给通胀约 2%。

关键特征是供给完全无弹性。无论需求多高、价格涨到多少，都不会产出更多比特币。黄金、原油等大宗商品做不到这点。巨大机构需求叠加刚性供给，构成看多比特币的底层经济学逻辑。

3）法币贬值担忧持续抬升

全球债务、财政赤字、货币贬值的担忧越来越普遍，市场在寻找对冲法币风险的硬资产。 传奇投资人 Paul Tudor Jones 在《大货币通胀》一文中提出：要配置一篮子硬资产，「如果必须选一个押注，我会选比特币」。

美国联邦债务五年增加 11.7 万亿，达到 40.2 万亿；每年利息支出 1.1 万亿，联邦预算第三大支出项。

机构需求、刚性供给、法币贬值担忧三者共振，比特币将双重受益：一是抢夺价值存储市场份额，二是整个价值存储市场本身的规模扩张。

估值模型

比特币估值模型尚在发展中，学界没有统一标准。Bitwise 采用可触达总市场 (TAM) 模型：估算比特币可切入各个市场未来规模，再预估渗透率，结合比特币固定总供给推算价格。

Bitwise 比特币估值框架，分悲观、基准、乐观三种情景

我们得出的结果是：

• 悲观情景：2036 年 130686 美元，年化 4.6%
• 基准情景：2036 年 1599766 美元（约 160 万美元），年化 34.3%
• 乐观情景：2036 年 3667911 美元，年化 46.0%

其中，我们认为基准情景最有可能。对比其他机构预测：联博预测 2033 年破 100 万美元；渣打银行预测 2030 年突破 50 万；方舟投资乐观情景 2030 年约 120 万；Michael Saylor 的 Strategy 预测 2046 年 2100 万。

相关性假设

过去十年，比特币与绝大多数大类资产相关性维持低位。

比特币与其他资产十年平均滚动相关性

市场媒体经常把比特币描述为高贝塔风险资产，和股市高度绑定。实际历史上比特币对美股 90 日滚动相关性几乎从未超过 0.5，达不到 「高度相关（>0.75）」。媒体的印象来自熊市暴跌阶段的短期联动。

但近几年比特币和美股相关性缓慢抬升，属于资产走向成熟的自然现象：更多传统投资者参与，相关性会小幅上行。

比特币和美债长期相关性接近 0，绝大多数时间‑0.25 至 0.25 之间，对于组合分散化意义重大。 原因在于：

一次性结构性转变：比特币从小众资产走向主流另类资产，数百万投资者第一次配置比特币，带来不对称资金流入，和成熟资产双向资金流动不一样。该效应未来会减弱，但仍会发挥作用。

驱动因子不同：股票债券主要受经济增长、税率、地缘、技术进步驱动；比特币额外受采用率、监管、法币贬值担忧影响。驱动逻辑差异带来收益走势分化。

另一方面，比特币与黄金相关性持续走高，2026‑09‑11 达到历史新高 0.58；随着比特币价值存储叙事普及，该趋势会延续深化。

波动率假设

过去十年比特币波动率持续下行，波动率的波动幅度同样在收窄，代表资产风险在降低、投资者群体更加多元化。最近一轮周期高点回撤 53%，对比历史 80% 以上的回撤，进一步印证该趋势。

我们判断波动率下行速度会相比历史减半，因为监管、托管、流动性等重大风险已经很大程度被定价。模型取当前波动率和 2036 预期波动率的中点 27.8% 作为十年整体假设；现实中前期波动率更高，后期随着资产成熟进一步回落。

2013‑2025 年，比特币 30 日滚动波动率 ，整体向下趋势

四年减半周期假设

比特币历史呈现四年周期特征：三年大涨，随后一年大幅回调。从日历看 2025 年似乎打破周期，全年回报‑6%。但从价格轨迹看，周期逻辑依旧成立：2025‑10‑06 最高 126080 美元，大涨 696% 之后，到 2026‑06‑30 最低 58717 美元，回撤 53.4%。

这是历史上回撤幅度最浅的一轮熊市，如果低点确认，将是比特币走向机构化资产非常重要的信号。

推动四年周期的基本面力量正在弱化，但 「四年周期」 已经深深植入投资者心理。我们判断：周期效应会减弱，但不会完全消失。

比特币各轮牛熊周期收益对数图，各轮最大回撤：86%、84%、77%、本轮 53%。

比特币与传统资产：长期资本市场假设对比

Bitwise 综合摩根大通、PGIM、贝莱德、先锋四家机构最新资本市场假设，整理大类资产十年预期，作为对比基准。

未来十年各大资产预测（2026‑2036）

风险与注意事项

比特币历史较短，波动率高，监管环境持续变化，机构采用尚处早期，底层技术诞生于 2008‑2009。以上全部因素，让长期预测天然具备巨大不确定性。主要风险：

• 历史样本有限。比特币 2010 年才大规模公开交易，机构产品 2014 年起步，现货 ETP 直到 2024 年上线。可供回测的数据不多。未来宏观环境、监管、市场结构都可能发生巨变，历史表现不一定可以复制。
• 监管与立法风险。全球加密相关法规尚不成熟，随时可能出现重大转向，利好或利空都有可能。现在友好的监管环境，未来不一定延续。
• 机构、企业、主权采用属于新趋势。比特币最早散户主导，机构、政府入局是较新现象，不能保证趋势持续。
• 技术与量子计算风险。比特币依赖底层代码，需要持续迭代。量子计算、AI 加速的数学突破，会带来密码学层面威胁。未来比特币可能需要重大升级，切换抗量子密码；升级过程本身存在不确定性。即使协议完成升级，用户钱包如果不迁移到抗量子地址，资产依旧面临风险。社区已经开展相关工作，但仍有大量待解决问题。AI 的发展会加速密码突破的风险。

除此之外，宏观环境、交易机制、自托管安全等同样存在风险。本报告只列举关键不确定性，不代表穷尽全部风险。

总结

短短 17 年间，比特币从边缘小众投资，成长为 1.7 万亿美元资产，被全球顶级机构研究与配置。随着机构越来越多地把比特币纳入组合，高质量的预测与假设变得尤为重要。

本报告给出我们的核心长期判断：

• 34.3% 预期年化回报：未来十年比特币或将成为全球表现最好的主流大类资产。
• 波动率下行但依旧最高：波动率较历史降低，但仍是波动最大的主流资产。
• 组合分散价值：和绝大多数资产维持中低相关性，与黄金相关性提升，适合机构投资组合做分散配置。
• 机构资金流入 1.5 万亿‑7.4 万亿美元：机构配置 1‑5% 的组合占比，带来巨量买盘。
• 价值存储需求扩张：政府债务、财政扩张、货币超发持续压制法币购买力，抬升黄金、比特币等硬资产需求。
• 监管具备惯性：华尔街和普通市场广泛接纳加密，现有监管利好政策很难被完全推翻。