撰文：Vicky Ge Huang

编译：Chopper，Foresight News

去年，Ben Gagnon 着手改造原本用于挖比特币的机房，希望搭上人工智能热潮转型算力数据中心。这看上去是一条完美路径：避开加密货币行情崩盘，转身拥抱华尔街最热的赛道。

现实却是，AI 数据中心生意一样坎坷难行。跟踪该赛道的 WGMI 指数在 2025 年受益于 AI 行情大涨 72%，但今年迄今已经下跌 23%。该指数成分股包含 CoreWeave、Nebius、Corz、CleanSpark 等一众从比特币挖矿转型数据中心的企业，因此在本轮 AI 板块抛售潮中承受巨大压力。

「我们本以为离开比特币，就能找到一个更稳的市场，结果发现这个市场波动甚至比比特币还要剧烈，算是亲身领教了。」Keel（原 Bitfarms）首席执行官 Gagnon 这样说道。

上周，AI 交易行情的裂痕进一步扩大，投资者大举抛售 Alphabet、英特尔等科技巨头股票。新兴云服务商处在抛售中心，沉重债务与不断走高的融资成本两面挤压。知名行业人士的质疑加剧了这一波抛压，例如 Elon Musk 就警示：对于那些除 AI 算力业务之外没有稳定大额收入的公司，债务市场基本已经对它们关上大门。

Musk 在 X 上表示：「这意味着 200 多家新兴算力云厂商将迎来一轮惨烈出清与整合。少数能活下来，但不会很多。」

CoinShares 比特币挖矿与数字电力 ETF 走势。数据来源：FactSet

比特币矿企转向 AI 的大背景是挖矿生意本身越来越难做：算力竞争白热化，不断压缩利润空间；比特币减半机制每四年将矿工区块奖励直接砍半，倒逼企业寻找新收入来源；加密市场下行，矿工持有的比特币储备也持续缩水。

CoreWeave 最早是以太坊挖矿项目，之后转型 AI 曾经是这一赛道最亮眼的成功案例。随着估值飙升、拿到英伟达投资，其他矿工纷纷照搬这套转型路径。

利润持续收窄的矿工，很快站上 AI 基建热潮的风口。他们的机房早已配套大容量供电、灵活的电力合约；而且和被长期客户绑定的传统数据中心不一样，矿工可以灵活调配电力资源，随时供给 AI 算力业务。

有一段时间，这场转型确实顺风顺水。Alphabet、亚马逊、Meta、微软等超大规模云厂商千亿级加码 AI 资本开支，手握大量电力容量的这批数据中心一下子成了刚需。前加密矿工通过和大厂、Anthropic 这类重要客户签订租约，拿到了全新收入。

然而风向突变，投资者开始质疑巨额 AI 投入能不能兑现回报。每当竞争加剧、增长放缓，或是数据中心运营商爆出建设阻塞的消息，恐慌情绪就会蔓延。近期高利率、地缘不确定性，也让市场怀疑负债累累的算力开发商能不能持续高速扩张。

曾经是矿企转型 AI 标杆的 CoreWeave，如今也成了高风险 AI 交易的典型代表。其股价今年下跌 25%，近几周股票与债券同步遭遇剧烈抛售。

与此同时，AI 数据中心也开始面临和当年比特币挖矿一样的舆论阻力：政客开始批评这类设施消耗巨量电力与水资源，和早年矿场扩张时遭遇的抵制如出一辙。

抛开宏观环境，不同数据中心商业模式各有利弊。彻底放弃挖矿、全面转型算力中心的公司有一个优势：业务单一，更容易获得华尔街估值认可。

Gagnon 透露，Keel Infrastructure 已经完全关停美国境内比特币挖矿业务，但新的数据中心至今还没有签下客户合约。公司预计，等商业化流程和场地建设落地，三个算力站点将在明年产生收入。 Keel Infrastructure 股价今年下跌 6.8%。

JonesTrading 分析师 Kevin Dede 表示：「投资者习惯给公司贴标签。那些转型不彻底、摇摆不定的企业，估值很难比得上完成转型、在投资圈清晰定位自身的公司。」

但完全转型算力中心，也意味着失去源源不断挖出的比特币来支撑扩张。一旦拔掉矿机，企业就不再拥有每天稳定的加密收入，而这笔收入原本是支撑资本开支的重要来源。

2022 年，CleanSpark 位于佐治亚州大学城的矿场内的比特币挖矿设备

Needham 分析师 John Todaro 的数据显示：美股上市矿企今年上半年一共卖出 48900 枚比特币，创下半年周期历史新高。他预计下半年到 2027 年初，矿企还会持续抛售手里的比特币储备，为新建算力中心筹集资金。

Todaro 说：「我们从这些企业了解到，AI 算力项目融资正在变难。所以我们认为，如果资产负债表上还有比特币，企业大概率会加大抛售，用来覆盖资本开支、推进那些资金还没到位的项目。」

也有矿企选择折中路线，例如 CleanSpark，它把比特币挖矿当作数据中心开发的过渡手段：在同一块场地，一边挖矿赚取加密收益，一边就近建设适配客户需求的数据中心；等到需要，再把电力切给算力业务。

CleanSpark 资产负债表上持有超 10 亿美元比特币，其股价今年下跌 19%。

CleanSpark 首席执行官 Matt Schultz 表示：「我们没有计划为挖矿持续投入大额资本，而是把挖矿当成拿到大容量电力配额的工具。资产负债表上的比特币，则作为资本储备。」