作者：Packy McCormick

编译：深潮 TechFlow

深潮导读：从英国铁路热潮、早期石油淘金到世纪之交的光纤带宽泡沫，技术本身越是神奇且越适合靠砸钱扩张，就越容易吸引资本一哄而上，最终导致供给严重过剩与价格雪崩。

面对万亿估值的 Anthropic 与各大巨头数千亿美元级别的算力豪赌，Packy McCormick 借由多段商业史指出：奇迹般的技术从不自动转化为好生意，当资本浪潮退去、消费者赢走 98% 的红利时，唯有筑起真护城河的人能笑到最后。

动辄指责某项事物是“泡沫”，既没有建设性，也不算体面。大多数整天高喊泡沫的人骨子里都是悲观扫兴之辈：自己没赶上热潮，便认定底层技术名过其实、追捧者全是盲从的傻瓜。

况且对我个人而言，站出来唱空科技泡沫也实在有违我一贯的风格。Anthropic 很可能会在上市首周结束时迎来比发行价高得多的市值，甚至一路吞并整个经济体系，成为人类历史上第一家百万亿美元市值的公司。

未来的经济格局也真有可能呈现出一幅如我孩子手写字母般的极端“K 型”分化：最顶尖的少数 Anthropic 员工掌控着旧金山湾区的顶级领地。

而我们其他人则得对 Claude 毕恭毕敬，指望这台“仁慈之机”继续赏口饭吃（除非你能在 Kalshi 预测市场上抢跑 Duet 赚够伙食费）。

虽然我曾撰文称 AI 更像是石油而非神明（现在回头看那篇文章配图倒挺应景），且我至今依然坚持这一判断，但客观事实同样摆在眼前：

石油并不能 自己提炼自己，你没法拿石油 复刻一套微软 Office，石油迄今也没能 求解出纳维斯托克斯方程。

世事存在两种截然相反的走向。在第一种剧本里，几年后人们会回望 Anthropic 的 IPO 发行价嗤之以鼻：我们当年怎么会给一家老派的通用大语言模型开出约 $1.4 万亿的高价？

也许编程热潮之后根本没有下一个同样陡峭的新 S 型增长曲线，事后诸葛亮地看，计算机本来就擅长“说计算机语言”，这种能力未必能泛化到万物。

又或许新曲线确实存在，但来自 OpenAI、谷歌、SpaceXAI、Meta、中国开源模型与新兴实验室的猛烈围剿，恰好拖慢了营收增速，迫使它因繁荣期签下的沉重算力合约而不得不卖身亚马逊或苹果。

而在第二种剧本里，Dario 觉得外人的嘲笑伤害了模型的感情，于是直接下令不许大家再笑，毕竟此刻他本人就代表着整个经济体本身。

看多 Anthropic 的牛市逻辑其实无比清晰：它手握最顶尖的模型，且这些模型眼下正以前所未有的速度实现自我迭代，不断拉大身位。

这很可能是“赢家通吃”的市场，而且有别于过去任何单一赛道，这次赢家通吃的范围延伸到了所有行业。无论它把聪明的模型指向生产力软件还是医药研发，它都能通通拿下。

谁要是敢拍着胸脯说自己确切知道这两种剧本哪一种会成真，那纯属满嘴跑火车；我身上的毛病不少，但至少希望自己不在其列。

反泡沫论调的悖论：前三步正是周期的起点

尽管如此，眼下市面上广泛流传着三条用来反驳“AI 不是泡沫”的理由。它们听起来都振振有词、头头是道，可恰恰完美契合历史上每一轮大泡沫的典型前兆。

说明一下：我这里暂且借用“泡沫”一词作为统称，但我实际指代的更接近于“大宗商品供给周期”，绝不是指郁金香狂热那种价格与现实彻底脱节的纯投机癫狂。这三条经典反驳理由分别是：

• 有别于以往的泡沫（笑死，当年的 WebVan 和某些空气币），AI 是一门极其有用、正在实体经济中被广泛且高效采用的技术。

• 这些头部公司正在创造真金白银的营收，而且增速快得吓人。

• 顶尖实验室已经证明自身具备盈利能力，账面亏损无非是为了抢占未来增量而主动投入。

哪怕这三条全部成立，恰恰也证明眼前的局势正是催生泡沫、并最终刺破泡沫的标准温床。完整剧本通常这样上演：

一、某项奇迹般的颠覆技术横空出世；二、早期供给极度稀缺，先入场的供应商赚得盆满钵满；三、早期数字让所有人一眼看穿，市场需求似乎永无止境。

四、暴利与刚需吸引海量资本与竞争对手蜂拥而入；五、所有玩家同时开建产能，哪怕明知未来过剩，也不得不按稀缺高价提前锁死核心资源以求先上线抢跑。

紧接着剧本继续往下走：六、庞大供给集中交付落地，技术进一步迭代摊薄门槛，产品价格应声雪崩；七、资本大亏出局，普通消费者坐收红利，技术列车则毫发无损地滚滚向前。

八、资本恐慌撤离，新创业者彻底融不到钱；九、少数幸存者或带资进场的外部巨头大举兼并残局，成为极致低成本供应商；十、真实需求终于追上超前供给，最终霸主比所有倒下的失败者总和还要庞大。

这一切毫无新意。它几乎贴合 Carlota Perez 的技术浪潮周期理论 与 Edward Chancellor 的资本周期框架，Byrne Hobart 与 Tobias Huber 甚至还 写了一整本精彩著作 盛赞泡沫在打破增长停滞方面的历史功绩。

真正耐人寻味的地方在于，如今你听到的反对“AI 泡沫论”的三大核心依据，恰好就是上述经典周期十步曲里的前三大步骤。

这套戏码之所以能一次次反复上演，恰恰正是因为每一代新技术真的都太过震撼，以至于身处其中的人会发自内心地坚信：“这一次，终于不一样了。”

前七个步骤几乎宛如人性与资本市场铁律般精准应验，至于第八至十步也经常上演，有时则会变成消费者直接踩在全行业的“尸体”上尽情享用技术红利。

航空业奇迹：造福人类却坑惨股东

以民航业为例。要论人类历史上还有什么堪比魔法的奇迹技术，让人类像飞鸟一样穿梭长空绝对算得上一号。

在飞行术诞生前夕，这事儿显得如此天方夜谭，甚至连《纽约时报》都在莱特兄弟成功试飞仅仅两个多月前著名地预言：人类造出飞行器大概需要 100 万到 1000 万年。

那么问题来了，莱特兄弟后来富可敌国了吗？那些能把大活人送进蓝天的航空公司，最终都成了令人艳羡的好生意吗？

巴菲特在 1999 年太阳谷峰会上的吐槽可谓一针见血：“卡尔·马克思对资本家造成的伤害，加起来都比不上奥维尔·莱特。”

在 2007 年致股东信 中，股神揭开了这句犀利讽刺背后的商业逻辑：“最糟糕的一类生意莫过于此：它增长迅猛，需要源源不断投入巨额资本才能维持成长，最后却几乎赚不到一分钱。”

“想想航空业吧。自莱特兄弟时代以来，持久的竞争优势在这个行当里就一直如海市蜃楼般虚无缥缈。坦白说，如果当年基蒂霍克海滩上站着一位有远见的资本家，他真该直接一枪把奥维尔打下来，那简直是对后世同行莫大的功德。”

在万物狂飙突进的当下讲这句话或许很不讨喜，但把时间维度拉长来看，一家公司想要基业长青，必须同时具备两样东西：客户争相购买的过硬产品，以及能够抵御后来者疯狂分食利润的持久竞争优势。企业需要护城河，而航空公司恰恰没有。

极具讽刺意味的是，连巴菲特“本尊”都没忍住诱惑。2016 年，伯克希尔耗资约 $70 亿至 $80 亿重仓买入了美国航空、达美航空、西南航空和联合航空四大航司。

在伯克希尔 2017 年股东大会 上，他还自我辩护道：“这是一个竞争极其残酷的行业，问题在于它是否还像过去那样是一种自杀式恶性竞争的行业。”

结果在 2020 年 4 月，他忍痛割肉清仓了所有四家航司。诚然疫情黑天鹅是直接导火索，但他真正援引的决策依据仍是供需铁律：“哪怕客流量恢复了 70% 或 80%，但天上那么多闲置的飞机并不会凭空消失。”

因此，并非所有基于奇迹技术且广受追捧的伟大产业，都能孕育出基业长青的赚钱机器。但无一例外的是，它们对人类社会的长远影响都远远超出最疯狂的早期预测：消费者大获全胜，全人类向前迈进一大步。

说到底，再没有比下面这种信念更乐观的人生态度了：只要人类能琢磨出任何新的奇迹技术，逐利资本就总会蜂拥而上制造出严重过剩的供给，从而把这项奇迹打成白菜价，让芸芸众生都能从中受益。所谓“没有护城河的奇迹”，莫过于此。

英国铁路热：明知过度投资为何仍难停手

推动这一幕上演的并非资本太愚蠢，情况恰恰相反。只有真正石破天惊的伟大技术，才足以号召全球资本家把占世界 GDP 相当比例的真金白银砸进同一个赛道。

石油、铁路、汽车、互联网皆如此。它们最终展现的社会影响力全都远超当年布道者的预测，就像石油最初只是在油灯里替代鲸油照明，后来却托起了整个现代汽车与航空文明。

而且置身局中的玩家并非看不出行业正走向过度投资、亲手挖掘自己的坟墓；但从博弈论来看，身处牌桌上的你究竟又能怎么办呢？19 世纪英国铁路狂热便是绝佳样本。

在比我出生早得多的那个 1846 年 1 月 26 日（恰好也是我生日那天），大西部铁路公司主席 Charles Russell 站在英国议会大声疾呼，敦促同僚“揭露并严厉遏制一切泡沫化铁路项目”，呼吁英国政府放慢铁路审批节奏。

就在四年之前的 1842 年，以 Russell 旗下铁路为代表的英国早期铁路简直是暴利印钞机。利物浦曼彻斯特铁路、伦敦伯明翰铁路等先驱普遍支付至少 10% 的惊人股息，连稍逊一筹的大西部铁路分红也有 6% 至 8%。

当时铁路客货运需求看起来同样深不见底，早期由于基建艰难、前景不明，仅有寥寥几条干线独享这块肥肉。然而随后两三年里，形形色色靠谱或离谱的投机商纷纷递交了数以百计的新建铁路提案，人人都想分一杯早期暴利经济学的美羹。

到了 1845 年秋天，全英国都陷入了铁路癫狂，《铁路时报》甚至连续九周把头版社论用来炮轰《泰晤士报》，只因后者不断警告铁路股投机泡沫过大。

11 月 17 日，《泰晤士报》干脆刊出整版特刊，逐一核算 1263 项拟建铁路项目所需的天文数字资本。结果呢？1846 年英国议会依然一次性批复授权了长达 4540 英里的新增铁轨里程。

Charles Russell 当然急切地想要“遏制一切泡沫计划”，因为每一条新批线路都是直接压低运价的新竞争者。可颇具讽刺的是，他自己绝非反对修铁路的投资保守派，他本人就在全力参战。

在 1848 年帕丁顿股东大会上，面对股东质问为何大西部铁路自己也背上沉重包袱疯狂抢购周边支线时，《泰晤士报》记录 了他的经典回应：“这是为了自卫。”

后发挑战者光脚不怕穿鞋，在位巨头却背负着失去一切的恐惧，两股截然不同的恐惧最终把牌桌上的所有人推向了同一个终点：你必须不惜代价砸钱扩张。

今天的谷歌正是这么想的。据传创始人 Larry Page 曾直言：“我宁愿破产，也绝不输掉这场竞赛。”公司 CEO Sundar Pichai 也在 2024 年二季度财报电话会 上向华尔街分析师明牌：“对我们而言，投资不足的风险远远大过投资过度的风险。”

扎克伯格同样深有同感。2025 年 9 月他在接受 Alex Heath 的 Access 播客专访 时坦承“AI 完全有可能存在泡沫”。

他补充道：“如果我们最终错投了区区几千亿美元，那确实会非常遗憾；但我想说，天平另一端的风险其实更高。对 Meta 这类公司而言，步子不够激进的风险要大过略微过于激进。”

历史总是惊人地相似。

今年早些时候，Anthropic CEO Dario Amodei 向 Dwarkesh Patel 表示，他深信“数据中心里的天才国度”即将降临，但也坦言“节奏只要算错哪怕一年，你们就会把自己彻底毁灭。”

他紧接着把账本摊得一清二楚：“我完全可以拍板从 2027 年底起每年采购 1 万亿美元算力。可万一届时我的营收没有达到 1 万亿，就算只有 8000 亿美元，地球上没有任何力量或对冲工具能阻止我因为背负这么多算力合约而破产。”

当时 Anthropic 签署的远期算力承诺还只有相对克制的 $1000 亿左右，他话里话外还暗暗嘲讽竞争对手（咳咳，点名 OpenAI）过于鲁莽：“我总觉得有些同行根本没好好拉过 Excel 算表，甚至压根不明白自己正扛着多大的风险。”

耐人寻味的是，就在那次访谈的下一周，OpenAI 便 向投资人重新定调，将到 2030 年的目标算力开支由早先高调宣称的 $1.4 万亿下调至 $6000 亿左右（管它呢，算大账反正差不离就行）。

结果翻看最新的 S-1 上市招股书 才发现，Anthropic 自己截至目前已承诺直到 2045 年总计高达 $9009 亿的算力合约，其中约半数将在本世纪末之前落地。

但这说不定还真是当下唯一正确的棋局！原因有五：一，我有何德何能去否定它；二，它的营收确实在狂飙；三，倘若自己不签，自然会有另一家不懂算账的竞争对手闭眼抢签。

四，Anthropic 连自家的电子表格软件都能造出来了；五，背后的算账决策大概率是由聪明高管搭配“聪明到太危险而不便公开”的前沿模型联合测算的。况且 Anthropic 二季度已录得营业利润，三季度剔除约 $20 亿非现金支出后同样盈利。

只是连 Dario 自己嘴上都承认这事儿险象环生，而且听上去怎么跟当年的英国铁路热、美国铁路热，乃至……北美大麻种植热这么像？没错，连当年栽在严重供过于求里的北美大麻农场主们，现在都有不少人把大棚改造成 AI 数据中心求生去了。

光缆带宽泡沫：真实爆发却难逃定价雪崩

更不用说世纪之交的那场光纤宽带泡沫了。

现代人谈起 2000 年互联网泡沫破灭与眼下 AI 热潮时，常常不屑于把两者相提并论，觉得当年满大街毫无营收的蠢公司只要往名字里硬塞一个 “.com” 就能原地暴涨 420%，那纯粹是彻头彻尾的散户癫狂。

但其实我们有必要把“互联网科技股狂热”与“宽带通信基础设施泡沫”拆开来看。所谓带宽泡沫，本质上是指在早期旺盛需求信号的鼓舞下超前超量建设基础设施产能。

事后诸葛亮回望显得有些滑稽，但当年狂热铺设地下光缆的每一家电信公司，在各自独立视角下其实都在做极度理性的商业决策。

当时的互联网流量确实在以爆炸级速度起飞。1990 年几乎全美还没几个人用互联网；到了 1995 年全美渗透率达到 9%；而仅仅五年后的 2000 年，这一数字已跃升至 43%。

这还仅仅只是美国本土的数据，全世界也都在紧跟着陆续联网，催生出一波接一波叠加的增长曲线。何况彼时的网速体验还停留在极低带宽的拨号上网时代！

我自己就亲历过早期拨号上网的龟速折磨：加载一张静态图片得硬等整整一分钟，下载一首 MP3 少则 20 分钟、多则遥遥无期，而且还得祈祷家里千万别有人突然拿起座机打电话把网挤掉。

试想一下，如果未来人人都能随时按需用上几乎无限带宽的高速网络，那将释放出多少全新的神仙场景：人们可以在互联网上流畅追剧看大片、云端参会办公、足不出户完成买卖交易，甚至发明出当时想象力完全触及不到的崭新互联网物种。

当年做出这番畅想的绝非普通极客，连高居神坛的比尔·盖茨都在他 1995 年那本荣登《纽约时报》畅销榜首的名著 《未来之路》 中做出了几乎一字不差的预言。你可以点开原文节选看看，盖茨不仅说得精准极了，甚至当年的大胆畅想跟后来真实世界的发展相比还显得保守了。

抱持相同信仰的人大有人在。长途光纤巨头 Qwest Communications 当年甚至拍过一则经典广告，让观众想象一间神奇的汽车旅馆：“所有客房都能在任何白天或黑夜的任意时刻，点播人类历史上用任意语言拍过的每一部电影。”那个梦幻旅馆，正是直接通进千家万户卧室的高速互联网。

在那种大背景下，几乎没人想象得出互联网流量的天花板会在何时何地降临。1998 年美国商务部还专门发布了一份重磅报告 《新兴数字经济》，言之凿凿地宣布全球互联网流量正在“每 100 天翻一番”。

后来科学家 Andrew Odlyzko 顺藤摸瓜才惊觉，商务部这个数字其实是转引自 1997 年 Inktomi 白皮书，而白皮书又转引自世通旗下 UUNET 首席科学家 Mike O’Dell 的表述。

最乌龙的是，后者原本指的是世通自己铺设光缆容量的扩建速度（也就是供给端增速），却被以讹传讹当成了全网用户真实需求增速！

不过在狂热的当年谁会在意这种细节呢？互联网反正正一路狂飙突进。在 1998 年的 一场公开会议 上，当投资人担忧同行一窝蜂同时开挖铺设光纤会否造成产能过剩时，Qwest 时任 CEO Joseph Nacchio 斩钉截铁地拍板回应：

“互联网现象级普及所带来的爆发式需求，绝对能保证市场绝不会出现带宽过剩。”他还自信补充道：“只要我们高管团队稍微称职一点点，就必然会大获成功。”

最初脱胎于南太平洋铁路公司部门、顺着既有铁路路权沿线顺手敷设光缆的 Qwest，在头几年的确混得风生水起。

得益于 1998 年 6 月重金并购长途运营商 LCI，Qwest 的账面营收从 1998 年的 $22.4 亿一路攀升至 1999 年的 $39.3 亿，营业利润也从 1998 年亏损 $7.54 亿逆转为 1999 年净赚 $3.24 亿。

当然，据 SEC 事后查处，那份漂亮财报里也掺杂了些许财务造假水分。到 2000 年巅峰时刻，公司总市值一度冲上 $910 亿高台；然而好景不长，仅仅到了 2002 年 8 月，Qwest 市值便惨遭血洗跌落至区区 $19 亿。

图：Qwest 历史股价与市值崩盘轨迹，数据来源 companiesmarketcap.com

中间到底发生了什么？你此刻正惬意地靠互联网读着这篇文章，手边大概至少摆着两台整天机不离手的联网设备，甚至因为太上瘾而屡屡发誓要戒掉屏幕。

互联网的真实普及毫无疑问实现了惊人大爆发。继 1996 年单年暴涨 10 倍之后，全网流量的确保持了极高频的增长速度，差不多每年都会直接翻倍。唯一的问题在于，它并没有按照那份“传话走样”的商务部报告所吹嘘的那样每 100 天就翻一倍。

图：1990 至 2002 年美国互联网骨干网实际流量与“每百天翻倍”预测对比，数据源自 Coffman 与 Odlyzko

与此形成惨烈对照的是供给端大跃进。在 1996 年电信法案松绑刺激下，美国长途光缆总里程从 1996 年到 2001 年翻了整整一倍（从 10 万英里暴涨至 20 万英里）。

同时，电子设备升级令单根光纤传输能力暴增高达 40 倍（从 2.5 Gbps 一举迈入 100 Gbps），各大电信巨头前后累计砸下约 $5000 亿狂建光缆网络。

在天量新增供给冲刷下，一份 2002 年 TeleGeography 研究报告 显示，欧美主要干线带宽租赁单价竟连续三年以每年约 70% 断崖下跌。2000 年一条纽约至洛杉矶 155 Mbps 专线年租金高达 $180 万，2002 年初已跌破 $15 万。

诚然，全人类最终圆满消化掉了这批超前建好的光纤，如今对带宽的胃口甚至远超当年；但这对于当年掏钱筑路的基础设施先烈而言，半点算不上安慰。

世通公司在财务欺诈丑闻中于 2002 年申请破产；威廉姆斯通信同年背着 $59 亿巨债倒下；环球电讯同样宣告破产，2003 年末重整将债务从 $110 亿削减至 $2 亿才爬出泥潭，原股东血本无归。

更残酷的是，环球电讯破产重整后的第一年里全网流量再度狂飙 130%，只可惜带宽早已不值钱了，公司全年 营收反而再跌 6%。

哪怕当年眼力最准的大赢家 Level 3 也没有讨到太多好果子。它赶在 2000 年 2 月关窗前募足巨资，靠预埋 12 根管道赢得极致单位成本优势，崩盘后更获巴菲特注资并低价吞并同行。

可即便如此，Level 3 在 2017 年卖身 CenturyLink 时成交价依然比峰值缩水了 97%。哪怕你在泡沫初期一击命中真命天子，只要买入价提前透支了无视竞争的幻觉，结局依然可能颗粒无收。

话虽如此，回到人性博弈：你当年能忍住不下场玩这局游戏吗？互联网本就是一个不折不扣的奇迹。借助屏幕，你能与世界另一端的任何人视频连线，靠网线连上数据中心天才国度，足不出户购物看片。真难想象没有互联网的世界，愿上帝保佑互联网！

早期石油狂潮：洛克菲勒如何笑到最后

那些疯狂铺光纤的通信商人只是步子迈得太激进，他们绝非傻瓜，正如 1860 年蜂拥闯入宾夕法尼亚州泰特斯维尔疯狂掘井的早期石油淘金客也不傻一样。

一年前 Drake 上校在那里钻出了第一口工业油井（讽刺的是上校晚年却穷困潦倒而终），起初原油每桶能卖到实打实的 $20 大钱。

可一旦消息传开、漫山遍野挤满采油机，油价在 1861 年 6 月暴跌至每桶 50 美分，到当年 12 月更是腰斩再斩到区区 10 美分，瞬间团灭整批早期盲从钻井客。

图：1860 至 1865 年早期原油价格过山车走势，数据出自 Ida Tarbell 1904 年著作《标准石油公司史》附录 57

当时的崩溃本质上并不是因为没人用油，哪怕在仅仅当成煤油灯照明燃料的最初年月里，社会对石油的需求几乎也是无底洞。

经历了 1861 年自喷井井喷引发的踩踏崩盘后，老油井枯竭带来供给紧缩、需求爆发令油价在 1864 年再度蹿回每桶 $8 上方，紧接着又引来更多狂热钻工和更疯狂的投机泡泡。

在宾州石油小镇 Pithole，一块昔日一文不值的荒地农田在 1865 年 7 月卖出了 $130 万天价，到 9 月转手更是涨到 $200 万；同年圣诞节前夕，这座荒郊野岭暴涨出了近 2 万常住人口。

然而潮水退去快得惊人：到了 1870 年人口普查时镇上仅剩 237 人；到 1878 年，当年那块估值 $200 万的黄金农田被镇政府以区区 $4.37 收归抵税。

图：野蛮生长的前沿阵地：1865 年鼎盛时期的美国匹兹霍尔油田

据著名马戏团大亨 PT Barnum 在 1865 年《世界大骗局》中的记录，当时全美约有 600 家石油公司试图募集共计 $5 亿巨资。

巴纳姆辛辣评论道：“石油确实真实存在，毫无疑问是我们国家财富的重大增量；但市面上兜售的那场石油商业大忽悠，本身就是个实打实的骗局。”

早年的投机者并没有看错石油赛道的宏大前景：石油确确实实改变了世界，后来甚至仅仅一家石油巨头就能撑起远高于当年全行业 $5 亿总募资额的千亿帝国。早期投资人算对了市场盘子大小，却彻底无视了残酷的行业竞争动态。

但有一个人绝没有犯这个错误：洛克菲勒（John D. Rockefeller）。如果采信 Ida Tarbell、西奥多·罗斯福总统以及美国司法部当年的控诉，这位石油大王甚至是对竞争动态敏锐过了头。

正如我们在 《智能时代的权力》 中复盘的那样，1863 年在克利夫兰入局炼油并于 1870 年创立标准石油的洛克菲勒，从一开始便看穿了全局死穴：阻碍石油长久盈利的毒药是剧烈周期波动。

平抑波动只能靠极致规模与产业链控制权，而拿到控制权则必须靠压低成本蚕食份额；为此他钻研煤油出油率、把别人抛弃的废料变废为宝，并凶悍实施垂直整合。

到了 19 世纪 80 年代，标准石油公司一度掌控了全美高达 90% 的炼油产能；即便熬到 1911 年被反垄断拆解前夜，仍霸占着 64% 的江山，当时公司约 $11 亿的市值足足相当于全美股市总盘子的 6%，体量更是 1865 年全美石油行业泡沫总融资额的两倍还多。

别人在追逐短期暴利，洛克菲勒在死磕持久护城河。最终不仅洛克菲勒赢麻了，普通消费者也成了大赢家，直到今天人类工业文明依然运转在精炼石油之上；唯有那些当初在赛道预判上一分没差、却在混战中耗尽弹药的无数同行先驱惨死半路。

穿越过剩的三种护城河与消费者剩余黄金时代

洛克菲勒正是那种能最终站上浪潮之巅的创业者缩影：他提前看穿供给过剩必将到来，并把自己摆在了利用过剩清洗对手、收割全局的绝佳位置。

哪怕换一套完全不同的商业语境，汽车大王亨利·福特干的也是同一件事。美国汽车产业起步前二十年曾冒出约 2000 家车企，而在 1900 至 1919 年美国家庭拥车率从零飙至三分之一期间，这 2000 家几乎全军覆没。

熬到 20 世纪 40 年代初半数美国家庭都开上小汽车时，市场 90% 的份额只归三巨头所有：福特、通用和克莱斯勒。

福特早就想明白了一个道理：在必然到来的供给过剩战局里，唯有用过硬品质叠加行业最低价格拼命冲规模、再用更大规模进一步压低成本和价格，才是唯一通往胜局的王道。

再看铁路巨擘科尼利厄斯·范德比尔特（Cornelius Vanderbilt），传记作家 TJ Stiles 尊其为“第一位大亨”。这位美国铁路头号赢家压根没对铁轨有什么情结，毕生目标只有一条：用最高效的工具把尽可能多的人货更快、更便宜地从 A 点运到 B 点。

他靠帆船起家，靠蒸汽船掘金，随后杀入铁路。无论水运还是铁路，他都死盯兼具速度与成本垄断的黄金走廊：先辟尼加拉瓜航线硬生生比巴拿马竞线近数百英里，逼得对手出重金买断。

察觉铁路将取代水运后，他又干脆把最大蒸汽船捐给联邦海军、彻底退出航运并重注押宝铁路。他专挑拥有曼哈顿核心稀缺路权的困境资产哈莱姆铁路，狠砍冗余成本并沿哈德逊河延伸至芝加哥；今天 Amtrak 主干线依然沿用当年那条走廊。

范德比尔特随时准备切换新技术载体，但他死死抓在手里的只有“持久竞争优势”。当大批同样看准“蒸汽船与铁路必将改变世界”的对手赔光家底时，他在 1877 年去世时留下约 $1 亿净资产。

放到今天听起来像是硅谷体面一点的种子轮融资，可按当时货币尺度：倘若他临终当天全数套现，将瞬间抽走全美流通货币总盘子二十分之一的真金白银。

放到今天来看，普通美国民众得以日常享用相对廉价的机票、高效物流、私家车、廉价成品油和无处不在的高速互联网，哪怕当年拿鲜血、汗水与真金白银把这些资源打成丰裕白菜价的早期拓荒者们大多没能活下来。这就是资本主义最冷酷也最浪漫的底色。

耶鲁大学经济学家 William Nordhaus 在《美国经济中的熊彼特式利润》中定量测算：“1948 至 2001 年间，技术创新产生的社会总回报只有微乎其微的一小部分被生产者留下，绝大多数红利都流向了大众。”

他算出的具体数字更让人震撼：创新生产者累计仅捕获了约 2.2% 的社会总剩余，高达 97% 至 98% 的巨额价值全部化作更低售价、更好产品与居民真实收入提升。想想都让人热血沸腾。

一篇 2004 年 NBER 论文摘要 精准收录了 Nordhaus 对科网泡沫破灭的诊断：“新经济泡沫源于投资者高估了创新成果在垂直赛道内的独占变现能力。”换言之，当年建成的东西并非没有价值，只是投资者严重高估了自己能截留进腰包的百分比。

日光之下并无新事。几乎每一项前景诱人、并最终彻底改天换地的革命性技术，都要经过这轮周期的洗礼。它几乎已经成了验证“究竟是不是真革命性技术”的一道硬门槛，除了少数几个极其罕见的例外。

正如我在 《何时开挖护城河》 中分析的那样，创业公司必须在确定性尚未消失前筑起防御壁垒。可一旦踏入石油或 AI 这种“人人都一眼看穿需求极大且确定”的明牌领域，“你建了自然就有人用”反而会立刻引爆全行业内卷屠杀。

在需求高度确定的赛道中，历史上仅存的例外几乎全靠特许权筑壁垒免受内卷：譬如医药行业、1978 年放松管制前的垄断航线、1894 年专利到期前的贝尔电话，以及手握电解铝独家工艺的美国铝业。

可这些全属于依赖排他权支撑的“垄断稀缺资源（Cornered Resources）”，一旦保护伞松动或到期，洪水般的竞争照样会蜂拥灌入，让历史脚本瞬间重演。

至于另外极少数幸存边际案例，则往往要么潜伏在前期没人看懂的暗处（比如亚马逊整整九年拒绝单列 AWS 利润表，此前云赛道曾死掉一批先烈），要么源自数十年打磨的“超强工艺壁垒”，正如 ASML 走出的孤独长征。

说白了，凡是客观条件决定“没办法靠单纯拿钱硬砸就能速成参战”的领域，多少还能保有一些护城河余地；其余凡事只要砸钱就能上的赛道，最终全都会被扔进弱肉强食的丛林法则里反复撕咬，而只要时间窗口拉得足够长，丛林法则永远站在普通消费者这一边。

如今投资人最狂热迷恋 AI 的理由之一，恰恰在于“这行真的特别适合用钱砸出奇迹”。更夸张的是，AI 还把地球上另外许多传统软件与技术护城河变得轻而易举就可以绕过复刻，这注定会把上述供给过剩周期按十倍速推向千行百业。

连 Anthropic 自己都在用最前沿的 Claude 模型辅助打穿 NVIDIA 引以为傲的 CUDA 生态壁垒，好让自己与其他厂商日后能更加顺畅地……换掉这位全球最大 GPU 算力垄断大老板。

归拢千言万语，我个人坚信人类正大踏步跨入一个前所未见的“消费者剩余黄金时代”。本文虽然重点聊的是 AI，但从具身智能机器人、能源电力、高端制造到生物医药，各行各业眼下都正掀起波澜壮阔的技术大爆发。

许多曾经如科幻般异想天开的场景（从飞行汽车到家用机器人），如今正吸引无数精明且资金雄厚的团队同时冲锋。很多时候悬念不再是“能不能做成”，而是“何时落地、最终谁赚到钱？”

哪怕是目前临床在研的全新抗癌疗法这种昔日堪比神迹的医疗突破，如今也常常没过几个月就被更新锐的技术路径正面超车替代。

作为一个普通人类兼日常消费者，能亲眼见证并活在这个奇迹层出不穷的伟大年代，我内心感到无比振奋。

而切换回投资人视角……这无疑是商业史上最令人生畏、同时也最激动人心的投资时代。在我看来，市场上确实存在一批 具备特定基因的企业，不管眼下这场超级繁荣持续高歌猛进，还是哪天资本骤然遇冷触发一场奇迹技术的低价大清仓甩卖，它们都能同时站在赢家那一边。

我尤为偏爱那些骨子里像范德比尔特、洛克菲勒或福特一样的整合者：旅途中当然会有颠簸，但只要市面上出现更强更便宜的模型或技术，它们就能第一时间无缝切换，用更低成本交付更极致产品。

互联网时代靠网络效应躺赢江山；可当新技术重新昂首走回实体物理世界，极致规模经济与实打实的绝对成本优势，终将重新加冕为王。

巧合的是，刚写完上述这些文字，我正好在社交媒体上刷到了 一条引用《经济学人》重磅策划的推文：“历史上最强商业大亨权力榜”。

看看高居榜首的人物，结果几乎与本文推演严丝合缝：排最前面的是在泡沫破灭后靠并购打造极致成本壁垒的工业寡头、跑通垂直整合的孤胆英雄（Elon Musk），以及乘着过剩廉价光纤腾飞的 Zuckerberg、Bezos 与谷歌创始人。

相比之下，最早把人类送上蓝天的伟大发明家莱特兄弟，在这份权力榜单里远远排在了第 50 和第 51 名。

图：《经济学人》历代商业大亨权力排行榜，转自 Callum Williams 推文

至于开篇聊到的 Anthropic IPO 到底会怎么走、整场 AI 宏大周期究竟是不是泡沫？老实说，我真的一点头绪也没有。无论是在 AI 本身还是之外更广阔的实体战场，AI 既在以超音速帮竞争对手加速模仿拆壁垒，也在帮龙头以前所未有的速度滚雪球积累统治力。

归根结底，一项技术无论披上多么未来主义的炫目外衣，决定一家商业公司及其背后的投资人究竟能否从它的全面普及中赚到真金白银的，永远只剩下两样最朴素的铁律：是否真正拥有难以攻破的持久竞争优势，以及你入场那一刻到底付出了怎样的筹码价格。

记住这句话吧：你手里的技术越是接近奇迹，你脚下的护城河就越要修得比命还深。