Ethereum 上的代币标准可以划分为 ERC-20 同质化代币（FT/Token）和以 ERC-721 为代表的非同质化代币（NFT），二者在相当长的一段时间内被视为两种资产。ERC-20 在 Uniswap 推出后，链上流动性得到了极大地改善；而 NFT 仍长期深陷于流动性难题。在过去两年中，围绕 NFT 流动性解决方案层出不穷，其中具有代表性的有：Bid Pool、借贷协议、永续合约和碎片性协议等。而本期主人公也是近期社区讨论十分广泛的 Ethereum 试验标准 ERC-404 与 NFT 碎片化有着某种共通，并进一步模糊了 Token 与 NFT 的边界。

图币结合的不断探索（图代指 NFT，币代指 Token）

图与币之间的结合或互换起始于对 NFT 流动性解决方案的探索，特别是碎片化思潮；Bitcoin 铭文搭建起了图币结合雏形；Solana Tiny SPL 则进一步拓展。

最早应该可以追溯至 NFT 碎片化协议 Fractional（后的更名为 Tessera），其方案是将高净值 NFT 碎片化成一定数量的更小单位的 Raes。Raes 本质仍是一个 NFT，代表着某个高净值 NFT 的集体所有权和治理，并可以在 NFT Marketplace 上交易。将高净值 NFT 碎片化成更小单位的 NFT，碎片化成一小部分的 NFT 本身同样可能面临着流动性枯竭的可能，并可能带来完全体 NFT 的价值混乱问题。

Fractional 的碎片化解决方案未能大规模推广，最后也因盈利不佳而在 2023 年 5 月退出了加密舞台。不过，碎片化思潮启发了 NFT OG 级玩家 FreeLunchCapital，其在 2023 年 10 月中旬推出了新的 NFT 碎片化解决方案 Flooring Protocol。Flooring 的方案是将高净值 NFT 碎片化固定的 100 万 μTokens，借助 DEX 的流动性去推动 NFT 的交易。借助 Flooring 这个第三方协议，图与币之间的壁垒逐渐被打破。然而，由于是借助第三方协议，在流动性引导上又存在了新的门槛，用户必须使用 Flooring 以及按照其一定的规则才能实现币与图之间的转换。

在另一片网络上，domo 在 Casey 推出的 Ordinals 协议上发展出了全新的 Bitcoin 代币发行标准 BRC-20。虽然我们习惯上将 BRC-20 称之为铭文代币，但 BRC-20 本质是作为 JSON 文本文件被用于交易。JSON 文件是 Ordinals Inscription，具有一个唯一的编号。每个 JSON 文件对应一个特定的 BRC-20，更像是一种 NFT，像 CryptoSlam 等数据网站就将 BRC-20 归类为 NFT 去计算。在链上交易方式上，BRC-20 也主要以挂单形式进行，与 Blur Bid Pool 之前的 NFT 交易形式一样。然而，更像是一种 NFT 的 BRC-20 却逐渐地走进了 CEX，甚至头部资产进入了 OKX 与 Binance 这样的头部交易所，图与币之间的界限已悄然模糊。

如果说 BRC-20 是铭文资产对图与币之间比较温和地打破，那 Bitmap/BRC-420 则更为强硬。建设者 Bitmap Tech 如此解释道，对于 Bitmap 这类资产，图即元宇宙的土地，有 GameFi 支撑土地的价值；币即元宇宙的法币，所有 GameFi 作单一支持就会有更好的流通，这样图币结合能释放出更大的金融属性。

在 ERC-404 与 Pandora 爆发前夕，Solana 新代币标准 Tiny SPL 上线了 AMM 交易，让首个 Tiny SPL 代币 Deez Nuts（DN）起死回生。在这里需要明晰两个概念，一个是 Solana 账户模型的租金，即把数据存储在 Solana 网络上所需要支付的成本，随 SOL 价格上涨越昂贵；另外一个是在 2023 年 4 月引入的状态压缩，这是运用在 Solana 链上以更加经济的方式存储任何类型的数据，第一个用途是压缩 NFT：官方数据是，铸造 1 亿个压缩 NFT 的链上存储成本仅需要 1,193 美元。Tiny SPL 则在代币层面上引入了状态压缩，不需要支付租金，这样在压缩 NFT 和代币间实现了双向流动，既可以在 Magic Eden 上作为 NFT 交易也可以通过项目自建的 AMM 作为代币交易。此外，Tiny SPL 代币的元数据是全部存储在链上，类似于 Bitcoin Ordinals 铭文资产。

ERC-404 与 Pandora

自称是 Coinbase 前工程师的 Acme（Twitter：@0xacme）于 2 月 2 日在 Github 上发布ERC-404，将 ERC-404 描述为 ERC-20 与 ERC-721 间的混合实现，其中 ERC-721 的实现是非标准化的，NFT 不是被永久铸造，而是根据交易的需要被反复燃烧和铸造。

Pandora 是围绕 ERC-404 构建的首个混合代币标准的项目，由自称是 Syndicate 天使投资人的 ctrl（Twitter：@maybectrlfreak）和匿名开发者 Searn（Twitter：@searnseele）推出。实际上，ERC-404 和 Pandora 应属于同一个团队。

（值得注意的是，此“Syndicate“非由 a16z 投资的 Syndicate。根据历史推文，该“Syndicate”在今年 1 月 22 宣布了对 BRC-20 交易终端项目 BeFi Lasb 的投资。）

从 NFT 角度来看，Pandora 是一个总量最多为 1 万个的称之为 Replicants 的 NFT 集合，可以在 Blur 和 OpenSea 等支持的 NFT Marketplace 上交易；从代币角度来看，Pandora 是一个供应量最大上限为 1 万的 PANDORA 代币，可以在 Uniswap 上交易。

示例：

当用户在 Uniswap 上购买 1 枚 PANDORA，用户除了收到代币外，还会接收到一个新铸造生成的 Relicant NFT，这个 NFT 即是一种 ERC-721 标准，可以直接在 NFT Marketplace 上交易；当用户在 Uniswap 上出售 1 枚 PANDORA，用户所拥有的 Relicant NFT 也随即被销毁；若用户将所持有的 1 枚 PANDORA 转移到新地址，原先地址中的 Relicant NFT 随即被销毁，接收到代币的新地址中会随即铸造生成一个全新的 Relicant。

值得注意的是，此处“1 枚”意思是指整数枚，比如用户在 Uniswap 上购买 1.5 枚 PANDORA，则也只会新铸造生成 1 个 Relicant NFT；购买小于 1 枚 PANDORA，则不会有任何新铸造生成的 NFT；如果用户持有 2 枚 PANDORA，若出售了 1.5 枚，则 2 个 Relicant NFT 都会被销毁。

反过来看，当用户在 NFT Marketpalce 上从卖家身上购买 1 个 Relicant NFT，除了收到 NFT 外，还会接收到 1 枚 PANDORA 代币，这个代币是 ERC-20 标准，可直接在 Uniswap 上交易；当用户在 NFT Markteplace 上出售 1 个 Relicant NFT，其所拥有的 1 枚 PANDORA 也会转移给买家。

从示例中不难看出，当用户在 Uniswap 上购买 n.d 枚代币（其中 n 为大于等于 1 的整数，d 为小数位），会收到新铸造生成的 n 个 Relicant NFT。这里就涉及到了 NFT 的铸造和重新生成的过程，进而延伸出两个问题，一是铸造费用，这会涵盖到用户在 Uniswap 上购买代币或转账时所支付的费用中；二是重新生成之后的稀有度变化，这可能会对现有的靠开图获取稀有 NFT 的玩法带来冲击，转而变成一种无限制的类抽奖形式，只要愿意，可以一直互换碰撞下去直到获取到某个稀有系。

ERC-404 最大优点在于原生流动性

就图币互换这点来说，ERC-404/Pandora 与碎片化协议 Flooring 以及 Solana 上的 Tiny SPL Deez Nuts 非常相似。值得一提的是，Pandora 的核心用户画像是 NFT+DEX 玩家，在代币上涨狂热的背后，或许离不开 Flooring 玩家的大力推动。

Flooring 将 NFT 碎片化成 100 万 μTokens（ERC-20 Token），并支持 100 万 μTokens 对 NFT 的赎回。但对于用户来说，Flooring 是第三方协议，任何的兑换与赎回都需要经过这个特定的第三方协议；此外，Flooring 还代替了 NFT 项目方承担了 μTokens 的流动性引导，其需要依靠自身平台代币去激励流动性。

Deez Nuts（DN）基本与 Pandora 无异，但 Solana 状态压缩功能的出发点是为了经济化解决租金问题，这与 Ethereum 不同。此外，DN 代币的流动性池会更依赖于项目自建 DEX AMM 池，如果外部 DEX 或者聚合器需要添加 DN 代币则需要对其正确索引，类似于铭文。

ERC-404/Pandora 是 ERC-721 与 ERC-20 两张主流资产标准的混合实现，原生地适配于 NFT Marketplace 和 DEX，没有其他第三方壁垒。

从 ERC-404 项目发射上也能佐证这点，一开始项目部署地址持有全部的代币，然后通过在 Uniswap 上添加流动性将代币放到池子里，用户去 Uniswap 购买代币并触发 transfer 交易后会铸造生成 NFT。理论上，反过来全持有 NFT 也可行，但第一次部署需要花费高昂的手续费。

风险

首先，必须明确的是，虽然 ERC-404 使用了“ERC”标准架构，但其事实上并不属于授信认可的标准，在 Ethereum Improvement Proposals 中并没有 404 的 ERC 标准。也正如 ERC-404 Github 文档中所注明的那样，这仅是一种试验。与 Bitcoin 不同，在 Ethereum 上十分强调正统性，Vitalik Buterin 和 Ethereum 基金会拥有很大的话语权，如果不能得到认可，那可能只能沦为小众。值得一提的是，ERC-20 是由 Vitalik Buterin 本人提出，而主要的 NFT 标准 ERC-721 与 ERC-1155 均不是。此外，对于一种新的 ERC 标准从提出到落地需要经历漫长的时间，包括但不限于：撰写 EIP 草案并向 Ethereum Improvement Proposals 仓库中提交，社区广泛讨论，EIP 编辑审查，基于社区和编辑意见进行修订与迭代，最终提案。

其次，ERC-404 也存在不足之处。从交易层面上来看，如果用户持有 1 个稀有 Relicant NFT 和 1 个普通 Relicant NFT，当在 Unisawp 上出售 1 枚 PANDORA 代币，用户没法选择出售其持有的哪一个，更深层次的原因是合约也没有办法判定出售的代币是哪个，因为从同质化代币的角度里来看，对应于稀有和普通 NFT 的同质化代币都是同一个。当然，用户可以通过一个代币一个地址的方式来存储以规避该问题。

此外，transfer 后的重新铸造生成新的 NFT 的稀有度问题可能更严峻。111 避难所社区创始人 CyberVector 指出，Pandora 实际上并不存在频繁 transfer 刷出稀有 NFT 的玩法，因为稀有度实际上从一开始就被固定。在 NFT 项目中，稀有度算法毫无疑问是保密的，或者使用一些不可预测的随机性源来增加随机性。如果合约中使用的稀有度判定算法是公开且可预测的，那么潜在的攻击者可以利用这些信息来操纵系统。他们可以先在链下计算出哪个 ID 将会是稀有的，然后只铸造那些稀有的 NFT；如果某个 ID 的稀有度不符合他们的期望，他们可以选择不在链上铸造该 NFT，或者在链上操作失败后回滚交易。在 Pandora 频繁的销毁与铸造生成 NFT 中，稀有度判定算法或仍是可预测的，那并没有解决关于稀有度被操纵的问题。

最后，ERC-404 仍处于非常非常早期的阶段，更多还是试验性质。私以为，图币结合不是关键，图币结合后的实用性更为重要。然而，当下炒作与 FOMO 已然十分强烈，截至 2 月 8 日 16：00，上线的第七天，PANDORA 单价已超过 2.1 万美元，市值超过 2.1 亿美元，对比约 200 美元的初始价格已上涨百倍。望各位投资者能够理性对待，切勿盲从。