整理 & 编译：深潮 TechFlow

主讲：Shay Boloor（Futurum Equities 首席市场策略师）

播客源：FE Earnings Edge（Futurum Equities）

原标题：The Nebius （NBIS） Earnings Rally， Explained

播出日期：2026 年 8 月 12 日

利益声明：主讲人明确表示 Nebius 是其家庭组合前十大持仓，并在数月前市场回调时大幅加仓；其组合还持有视频中提及的 Bloom Energy。本文为持仓者视角的财报解读，非独立分析，不构成投资建议。

要点总结

Nebius（NBIS）8 月 12 日盘前发布二季度财报：营收 5.82 亿美元，同比增长 454%，AI 收入增长超过 500% 至约 5.75 亿美元；调整后 EBITDA 利润率 41%，环比上个季度的 32% 大幅抬升，核心 AI 云业务利润率高达 50%。财报当天，股价从 8 月 11 日收盘的 193.23 美元冲到盘中高点 243.89 美元，涨幅约 26%，做空比例接近 25% 的空头被迫回补，放大了涨幅。

主讲人 Shay 认为，比营收更重要的信号藏在利润率里：算力短缺正在同时转化为更高的价格、更快的回本和更好的融资条件。紧急算力（3 到 6 个月交付）每兆瓦能卖到 4000 万至 5000 万美元，是标准合同（1 到 3 年期，每兆瓦 2000 万至 2500 万美元）的两倍；二季度签约合同的平均回本期约 1 年 10 个月；70% 的合同含预付款，2026 年预计收到超过 90 亿美元客户预付款，覆盖 50% 到 60% 的相关资本开支。财报前一周，电影《大空头》原型 Michael Burry 刚披露了对 Nebius 的做空仓位，财报日的暴涨让这场多空对决格外扎眼。

精彩观点摘要

关于这份财报

• "这份财报证明了一件事：AI 算力短缺正在转化为更好的价格、更快的回本、更高的毛利和更好的融资条款。"( Shay)
• "一家在花数百亿美元建基础设施的公司，能证明这些资产能产生这种利润率，对股东来说非常重要。"( Shay)

关于定价权

• "如果你是一家马上要训练新一代大模型的 AI 公司，六个月后拿到 GPU 等于没用，因为 AI 的变化是指数级的。你需要今天就要，就得付高价。"( Shay)
• "首次算力拍卖的成交价，比 Nebius 历史最高价还高出 15%。这是真正的价格发现。"( Shay)

关于融资结构

• "客户出钱盖一半数据中心，银行再按合同收入放贷，Nebius 自己的权益变成最后一块美元，而不是第一块。"( Shay)
• "如果资产轻模式跑通，Nebius 能从自己不用全额出资的基础设施里赚钱，资本效率会大幅改善。"( Shay)

关于下一步

• "管理层说，按现在的合同经济性，他们今天就能把 2027 年的产能全部卖光，但故意不卖。"( Shay)
• "需求已经不再是问题，接下来的问题是执行：把 5GW 的管道变成并网、能产生收入的算力。"( Shay)

一、营收翻 5 倍之外，真正的信号是利润拐点

核心判断：这份财报最重要的不是双超预期，而是算力短缺正在变成经济性。

Shay 一上来就定了调：Nebius 这份财报在营收和每股亏损上都好于市场预期，但真正重要的是，公司给出了实打实的证据，证明 AI 算力短缺正在同时转化为更高的价格、更快的回本、更高的毛利率和更好的融资条款，而且这一切发生在它还在为 2027 年大举扩产的时候。

数字层面：营收 5.82 亿美元，同比增长 454%（约 5.5 倍），略高于市场预期的约 5.7 亿美元；AI 收入增长超过 500%，约 5.75 亿美元。但 Shay 真正盯着的是利润率：集团调整后 EBITDA 利润率 41%，比上季度的 32% 大幅抬升；核心 AI 云业务的调整后 EBITDA 利润率达到 50%。

"一家正在花数百亿美元建 AI 基础设施的公司，能证明这些资产能产生这种利润率，这对股东来说是决定性的。"他说，这也是股价在财报后大涨超过 20% 的原因，"基本面改善的幅度，远大于营收或盈利数字本身"。

二、紧急算力每兆瓦 5000 万美元：GPU 六个月后拿到就过时

核心判断：算力正在按"现在就要"和"可以等"分成两个价格。

财报第一次把产能的真实售价摊开了。标准合同（1 到 3 年期）每兆瓦每年带来 2000 万至 2500 万美元收入；但客户如果要求 3 到 6 个月内交付，价格直接跳到每兆瓦 4000 万至 5000 万美元，有时候更高。

为什么有人愿意付两倍？Shay 的解释很直白：如果你是一家准备训练新一代大模型的 AI 公司，六个月后拿到 GPU 等于没有意义，因为 AI 的进化速度是指数级的。你买的是一种稀缺品，恰好在你需要的那天存在的算力。而现在的现实是，这种供给极度稀缺。

本季度 Nebius 还做了公司历史上第一次算力拍卖。Shay 认为这是供需失衡最好的晴雨表：这场拍卖的看点不在管理层的口头表态，客户在真实竞价，最终成交价比 Nebius 历史最高价还高出 15%。"这给了我真实的价格发现，说明即时算力的市场价值还在往上走。"

三、客户出钱盖一半楼：融资结构正在翻篇

核心判断：AI 云公司最大的软肋是融资，Nebius 正把它变成护城河。

Nebius 被空头攻击最多的点，是"NeoCloud 公司要不断融资、股权被稀释、增长对股东很贵"。Shay 承认这是整个赛道的阿喀琉斯之踵，选哪匹马很重要。但这份财报给出了不同的资金结构：

二季度签约的合同里，约 70% 含预付款；2026 年全年预计收到超过 90 亿美元客户预付款，覆盖相关资本开支的 50% 到 60%。在此基础上，公司又拿到了 7.75 亿美元的资产支持融资，用已签约的基础设施和客户现金流做抵押，以相对便宜的利率借钱。

"客户出钱盖一半，银行按合同收入放贷，Nebius 的权益变成最后一美元而不是第一美元。"Shay 说，这个顺序的改变意味着资本结构开始回到 AI 时代之前金融世界的常态。更进一步，如果"资产轻模式"跑通，其他投资人出钱建并持有数据中心，Nebius 只出云平台、软件、客户关系和需求，它就能从自己不用全额出资的基础设施里赚钱。

四、5GW 电力目标，和一句"今天就能卖光 2027"

核心判断：供给端的管理层信号，比财报数字更激进。

管理层把 2026 年底的已签约电力目标上调到 5GW，这已经是连续将近一年每个季度都上调约 1GW。Shay 说，电力是这一轮军备竞赛的命门，能连续抬升目标本身就说明问题。

更激进的是另一句话：按当前的合同经济性，Nebius 今天就能把 2027 年的全部规划产能卖光，但它故意不卖。管理层相信，留一部分产能给"即时需求"，能卖出更好的价格，产生更高的回报。

不过 Shay 也提醒，2026 年底真正并网的只有约 800MW 到 1GW，装上 GPU、网络、冷却、软件之后才能开始产生收入。"这份财报很好，但下一阶段我的核心论点，是把巨大的管道足够快地变成能运转的基础设施。需求担忧可以翻篇了，现在轮到执行风险。"

五、GPU 稀缺不会永远持续：软件层才是护城河

核心判断：长期看，Nebius 不能只做"稀缺 GPU 的房东"。

Shay 反复提醒，选 NeoCloud 玩家必须盯着一件事：这些公司能不能从"只出租稀缺 GPU"进化到卖平台价值，因为 GPU 稀缺不会永远持续。Nebius 的答案在软件层，Token Factory 和更广的软件体系，用平台、软件和服务留住客户，而不只是"别处找不到的显卡"。

在他看来，50% 的 AI 云 EBITDA 利润率可能是运营杠杆的早期证据：Nebius 不只是买昂贵的硬件然后薄利转租，而是已经在产生规模效应。此外，新泽西项目改用 Bloom Energy 的燃料电池，因为燃料电池能提供可靠的现场供电，而且不影响工期。这类细节是他盯执行力的样本。"许可、电力和施工延误会把收入推到右边去，即使需求再强也没用。"

六、持仓者的总结：音乐还在响，风险是故意赌稀缺

核心判断：证据目前全部指向需求增速快于供给，但这笔投资赌在一个前提上。

收尾时 Shay 把话挑明：他是持仓者，几个月前市场回调时大幅加仓，现在很开心。算力稀缺不仅创造需求，还创造定价权、融资权，和"选择何时变现产能的权利"。客户愿意为即时算力付每兆瓦 4000 万到 5000 万美元，回本不到两年，客户自己预付一半资本开支，首次拍卖溢价 15%，管理层说 2027 年产能今天就能卖光。

"音乐正在播放。当然，风险依然存在：Nebius 是在故意赌稀缺会持续下去，而我认为会持续很多年，比市场担心的久得多。目前的证据都指向需求增长快于供给，客户为即时产能付更高的价格，而 Nebius 在为每一兆瓦找更便宜的融资。这真的具备下一个大型新 AI 经济体的一切要素。"